财经（2025年第18期）

《财经》相对《晚点》，慢且长，可能要调整一下了 有点像美团对决阿里。 今天聊“何以慢牛”，恰恰今天融资破了 2015 年记录。 证明融资客（流寇），又来了，然后今天那几个融资客比较多的个股，小小地暴跌了一下，幅度大概在 15% 以内，后来稍微拉起一点。 有可能是最后的逃顶机会，明天直接来个大的（惊喜） 所以，管理者们不要那么自信（天真），慢牛不是管出来的，更不是期盼…而是“尊重规律，敬畏市场，尊重经营，保证公平公正公开透明，健全机制，提高综合治理能力…” 不建议（所有人都不需要），提醒，此时更多的是要谨慎，而不要太拼。 巴菲特说的好，投资铁律：第一条，不要亏损！第二条，请（牢牢地）记住第一条。

关于商务车转型的文章，值得大家借鉴

1.中国股市是否能迎来长牛？这是我作为一个投资者最想知道的一个问题。我个人认为从目前中国的股市成熟程度来说这个过程任重而道远。中国A股迎来长牛有三个问题需要回答： 第一，政策的落实是否到位？引导的方向是否能真实的促进国家长期的发展？毕竟只有国家整体的经济体量高质量的壮大起来，A股才有了能够长期的增长的基础。 第二个是中国股民的整体素质所处的阶段。是把上市公司的股票当做赌博的筹码，还是把它当做是一门需要长久经营的生意？这个意识的问题短期来看难以转变。 第三个是中国股市的参与者构成。不可否认，中国股市还是一个以散户为主的市场。这跟成熟的股市特征不符，成熟的市场的参与者构成是以机构为主。也别急着说有什么例外，无一例外！机构为主体的股市才有理性这么一个说法。毕竟如果以散户为主导，每个人想法不同，可能随便引导一下就能病毒式的传播情绪，造成股市动荡。机构毕竟有自己的一套投资逻辑，决策上也更加理性，也有自己的投资节奏，不会被情绪轻易左右。不被情绪左右这个对于市场的稳定来说作用极大。 2.内卷式竞争造成的资源错配确实必须要及时干预。不打断这个恶性循环，非常容易出现辛辛苦苦做出的产品，却贱卖给那些所谓的“高端国家”，已亏钱的形式让别人过得舒服，别人还给你挑三拣四，这不是那个啥吗？ 3，许倬云先生的研究给我们提供的视角值得我们当代人研读和反思。在一个语言和文字被滥用的年代，别只是成为一个信息的搬运工或者“知识过客”，要成为一个“转化站”，输出自己的洞见及思考。往往是这些基础功能才体现了语言和文字的传播价值。

1债务将使美国“经济心脏病发作”——专访瑞·达利欧 在对过去100年所有重大债务周期进行仔细研究后，达利欧得到的重要启示之一是债务危机不可避免，因为信贷活动从来都不是完美运作的，但是只要经济决策者能够有效分散其负面影响，绝大多数债务危机都能得到妥善应对。 有五种重大的、相互关联的力量共同创造并推动了大周期的形成以及秩序的更替。它们是：1.推动货币秩序的债务/货币/经济力量，它决定了货币和经济会发生什么；2.决定一国政治秩序如何运作的国内政治和社会力量；3.决定世界地缘政治秩序如何运作的国际地缘政治力量；4.自然事件，例如干旱、洪水和流行病以及气候变化；5.人类的学习，带来技术改进。 中国和日本一样，都是净债权国，都面临以本国货币计价的内部债务问题。大多数的债务人和债权人都是本国公民，债务问题必须解决。问题在于，债务人和借给他们钱的债权人（他们都被这些债务所拖累）需要多长时间才能摆脱这些问题。只要债务人和债权人都受损，这些问题就会像在日本那样长期存在。 2当全球地缘政治冲突此起彼伏，数字技术革命浪潮汹涌，商业世界正经历从VUCA（不稳定、不确定、复杂、模糊）时代向BANI（脆弱性Brittle、焦虑感Anxious、非线性Nonlinear、不可知Incomprehensible）时代的剧烈嬗变。在这个新周期中，不确定性不再是变量，而成为一种结构性常态。 未来，企业的竞争力不再是单点技术的叠加，而是场景驱动下的多模块协同，包括技术、供应链、属地服务、数据、金融、售后等。 3上什么大学更值得、更有前景，是选择好学校还是好专业，还是选择职业教育？ 在劳动力市场，一个人其实很难预测未来职业的成功或者失败，因此教育选择上不能太短视化，应综合考量自己个人的禀赋和兴趣、家庭条件等约束性条件，同时高度关注大学教育是提升综合素质和能力，不能过于追求短期型收益。 过去的20年，特别是近些年来，中国高等教育毛入学率增速更加显著，从2017年42.7%升至2024年的60.8%，按人均收入水平来衡量，已达到发达国家的水平。扩招导致大学生比例迅速上升，也促使中国劳动经济学界开始讨论20世纪70年代哈佛大学弗里曼教授曾提到的过度教育问题。 中国扩招后的大学生就业有一个特点，这就是经济下行的时候就业不好，经济好的时候也不好。也就是大学生就业不仅仅是总量，更重要的还有结构问题。 当大学生的数量超千万以后，供求关系会发生较大变化，教育回报率肯定有所降低，尽管现在研究发现教育投资回报率还是正的，但已呈现下降的趋势。 4随着人才争夺战愈发激烈，只靠补贴等政策已经远远不够。当前，城市抢人大战已经全面升级为以全生命周期服务和产业深度绑定为核心的高级阶段，引人政策已经从“用补贴买简历”到“用生态换扎根”。为人才提供个性化的发展机会，构建优质的生活环境，打造良好人才生态，将是接下来城市吸引人才必须做的事。 产业之外，一个城市是否拥有良好的创新生态，城市政府是否具有容忍失败的文化包容，也在成为人才选择城市的重要考量。 人才争夺的高阶形态，是制度环境的竞争。“拎得清的小透明”的本质是：政府既不做“大家长”，即避免干预，也不当“甩手掌柜”，即精准补位，而是成为人才创新的“空气与水”，无处不在却感知不到，离开时方觉珍贵。这种隐形的制度优势，让杭州在头部城市中开辟独特赛道，不靠抢人，而靠让人“安心创新”的环境，成为硬科技人才的“精神故乡”。 接下来，城市“抢人”本质是降低年轻人生活摩擦系数的竞争，未来胜负取决于能否实现“站着挣钱，躺着生活”的平衡。未来，高级阶段的“抢人大战”强调人才对城市的认同感和归属感。城市通过加强文化建设，传承和弘扬本地特色文化，让人才感受到城市的独特魅力。 5打破内卷的本质是从对共性效率的依赖转向对个性需求的洞察，从而呼吁塑造基于个体尊重的新商业文明。 强大的供应链能力是一柄双刃剑。正是由于供应链能力强大，形成了用标品打天下的路径依赖，并衍生出以此为目标的管理方式依赖；而在产品端，由于标品属性不可避免产生价格竞争依赖，从而陷入内卷依赖。所以打破内卷，也必须从打破标品依赖的思路出发。

本期核心梳理： 一.又一【顶层设计】 8月25日，国务院发布《深入实施“人工智能+”行动意见》，《意见》明确，到2027年，我国率先实现人工智能与六大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%。 二.【当下市场三大挑战】： 1.股价上涨过快，脱离基本面（基本面其实走弱，但应该很快出现边际改善，留意行情末端的反向作用力） 2.留意中美博弈博弈的再度升温！ 3. 目前的 ppi 下降 34 个月，但下游已经占了一定比例 26%， 未来 ppi 从上游传导到下游，下游可能出现幅度更大的下跌！ 【和股市的关系：】 虽然这一轮 ppi 降了 34 个月了，但在上一轮，ppi 弱持续了 54 个月，15 年大牛市从开始到走完，宏观都还在下降！有意思！所以宏观未必影响行情 （上一轮 ppi 下降周期： 12 年 3 月—16 年 8 月） 此轮 ppi 下行周期的【原因】： 需求侧的不足占了很大比例！因为下游贡献了下降原因的 1/3，而居民实际收入增速下降和所拥有的房地产缩水，又严重影响了消费预期。 三.关于【配置越南】的重要信息： 1. 现在，很多欧美客户要求推行“中国+1”战略！逼着企业走出去，对国内的企业打击也是很大！ 2. 美国严打转口贸易！之前企业想着在越南做个面子投资来转口，现在要真金白银投进去做实质性投资和生产了！ 3. 2024年，越南GDP实现了7.09%的增长。今年2月，越南将2025年经济增长目标提高至8%以上，希望为从2026年起实现【两位数】的增长奠定坚实基础 四. AI 领域重要观察： 1. 【数据知识化】是AI应用的前提 2. 数字化转型做得好的企业有先天优势，它们已经实现了企业数据的结构化、可视化、在线化 3.企业通过 AI 构建个性化竞争力的核心，不在于基础大模型的应用，而在于数据知识化，结构化！ 4. 数据需要知识化处理后再喂给大模型！这是一个将数据知识化，直至资产化的一个过程！ 所以，通用的【数据知识化】，是 AI 时代的一个必要技能！ 五.留意新被纳入指数成分的股票！！如之前的寒武纪，被纳入上证 50，科创 50，沪深 300 等…因为一旦被纳入，然后相关的指数基金，都要按照一定的规则来购买相关成分！进一步推高股价。

本期介绍股市的闪耀之星寒武纪，在资本市场的高估值主要基于未来增长潜力，资本市场对其技术突破和市场空间有较高预期；英特尔估值相对较低且较为稳定，主要基于其现有的业务和现金流情况。 寒武纪的高市值有一定支撑。 它处于蓬勃发展的朝阳赛道。中国AI训练和推理算力正在爆发。算力总量位居全球第二，占比超过30%。 寒武纪又是国内唯一已上市的AI芯片企业，是稀缺标的。 指数化投资的推动力量也不可小觑。寒武纪被纳入上证50、科创50、沪深300等多个重要指数。相关指数基金需要按规则买入该股，这为其股价提供了稳定的资金支持。从某种程度上看，指数化投资对寒武纪等算力股的上涨起到了推动作用。它形成了“指数上涨—资金流入—股票上涨”的良性循环。 丰富的财经内容推荐给大家看看。

超级城市无法将更多资源向所有企业倾斜时，卫星城市的政府愿意投入成本争取机会。从上海奉贤区、浦东新区、闵行区迁到长三角江浙皖的企业主要集中在机械设备、化工日化、医疗医药、建材冶金、食品饮料、电子产业、能源电力、汽车工业等领域，迁到安徽宿州的企业以江浙地区为主，主要集中在机械零部件、化工、纺织印染鞋服等制造行业以及新材料行业，一场大规模的产业梯度转移在长三角进行。一方面旨在降低运营成本；另一方面寄望依托浙江省在智能网联汽车领域的政策支持，使公司获得更好地发展。 越南已经生效的自贸协定有16项，除了全面与进步跨太平洋伙伴关系协定(CPTPP)、区域全面经济伙伴关系协定(RCEP)等多边自贸协定，越南还与英国、日本、韩国、欧盟等国家和地区签署了自贸协定。在2025年上半年对越投资的92个国家和地区中，新加坡以超过46亿美元的投资额继续位居首位，韩国、中国、日本、马来西亚分列其后。中国对越南投资主要集中在加工制造业、房地产和电力生产等领域。美国关税对越南的影响分为两方面：一是针对转口贸易的40%关税，受这类关税影响的行业以传统行业居多，如纺织、轮胎、制鞋、木制家具、胶合板、钢制机器零件、自行车、电池、无线耳机和其他电子产品等，因为这些行业本地增值比例不高，加工为主，大量原材料需要从中国进口，今后可能会有更多涉及织纱、印染等环节的上中游企业进入越南；大部分电子和手机企业则将面临20%关税，因为这些行业在越南本土生产的比例可以满足越南原产地的要求。 特朗普“对等关税”策略的确是一整套机制化设计，系统性优化，使其更具备长期执行的可能：一是税率标准化。将原本随意设定的税率调整为5%的倍数（如10%、15%、20%等），便于海关执行与后续谈判。二是分类分级管理。根据与贸易伙伴之间的贸易逆差、地缘政治立场等因素，对不同国家设定差异化税率。例如，菲律宾、印尼等东南亚国家被统一设定为19%的“特殊档”。三是附加“转运税”与取消小包裹免税：为防止企业通过第三国转口规避关税，美国加征严厉的“转运税”，并取消价值低于800美元的进口包裹免税政策，堵住“灰色通道”。正将关税从临时性谈判工具，转变为长期、稳定、可预测的市场准入制度，标志着其从“自由贸易”理念向“准入贸易”现实的彻底转向。美国这一战略转变的背后，是其对全球权力结构、经济模式与自身利益的重新评估:一是地缘政治工具化：以关税施压实现战略目标。当前，关税已经俨然成为美国推行地缘政治议程的核心工具。例如，对印度加征25%关税，直接原因是其持续采购俄罗斯原油，被美国视为“资助战争机器”；对瑞士、加拿大提高税率，则是对这些国家“不听话”的惩罚。这种“关税棒”策略，使贸易政策彻底沦为政治勒索工具，严重破坏了多边贸易体系的非歧视原则。二是重塑全球供应链的“再锚定”。“准入贸易”的战略迫使全球跨国企业重新评估其全球布局。为规避高额关税，跨国企业不得不将生产基地向美国本土或“低关税区”转移。例如，丰田宣布加大在美国南部工厂的投资，生产专供北美市场的电动车。这一过程我们可以称之为“再锚定”(Re-anchoring)，即全球供应链不再单纯追求效率最大化，而是优先考虑市场准入成本。美国正借此推动制造业回流，重塑以北美为核心的区域化供应链。三是建构美元霸权新的“储币税”逻辑。特朗普“准入贸易”策略的核心在于利用美国庞大的进口市场和美元霸权地位，将贸易谈判转化为“经济勒索”。。正如美国白宫顾问斯蒂芬·米兰在《重构全球贸易体制：使用者手册》中所揭示，美元作为全球储备货币的“特里芬困境”已日益严峻——美国需通过贸易逆差输出美元，但逆差本身又削弱美元信用。特朗普政府的“对等关税”正是对此困境的回应，即将美元的“免费使用”转变为“有偿服务”。在“准入贸易”体系下，各国为进入美国市场，必须积累美元储备以支付关税，这反过来强化了美元的全球需求。同时，稳定币发行商为满足储备要求而大量购买美债，形成“数字美元—美债”闭环，为美国财政提供低成本融资。这一机制，实质上是将美元的“铸币税”升级为“储币税”，在全球资本流动中嵌入美国的收费权。中美之间的贸易摩擦加速了全球供应链从“效率导向”向“安全导向”转型，供应链区域化与冗余化将使得跨国企业为规避风险，建立多重供应链，跨国公司采用“中国+1”策略，东南亚（越南、印度尼西亚）、印度、墨西哥等新兴市场成为制造业新枢纽。“准入贸易”政策不仅针对商品贸易，还延伸至产业链安全领域。其核心目标是通过高关税和产业补贴政策，推动制造业回流美国，并建立“友岸外包”(Friend-shoring)体系。例如：《美国优先贸易政策》总统令：要求商务部调查贸易逆差对国家安全的影响，并建议通过关税和补贴保护关键产业（如半导体、新能源）；25%汽车关税：针对日本、德国等汽车制造强国，迫使它们在美国设厂或调整供应链；设立对外税务局(External Revenue Service,ERS)：这一新部门负责征收来自外国的所有关税、税费及收入。 1.经济代价：全球增长放缓与通胀螺旋。一是对全球经济和贸易增长造成严重拖累。二是导致全球通胀风险与成本螺旋式上升。 2.全球贸易格局重构：加速“美国化”vs.“去美国化”，国际贸易体系一定加速多元化。 3.全球合作困境：地缘政治分裂与规则重构，地缘政治的“零和博弈”，全球贸易体系从规则导向转向权力导向。 4.国内政治博弈：短期利益与长期代价的冲突。 关于“大而美”法案可能在未来十年使美国债务增加3.4万亿美元的说法被广泛传播，但这是错误的。3.4万亿美元将额外增加的债务，是在这一法案没有修改的情况下原本将额外增加的债务，那已经很多了。但美国总的债务增量在未来十年将接近25万亿美元。 这是因为这项法案将导致美国政府每年的开支增至大约7万亿美元，而通过税收等获得的收入大约是每年5万亿美元，这意味着支出将比收入高出约40%。如果坚持执行“大而美”法案，未来十年美国债务将从大约36万亿美元螺旋上升至约55万亿美元，这意味着每户美国家庭的债务将从目前的约23万美元增至约42.5万美元。在那之前，美国将会出现债务和货币危机，我称之为“心脏病发作”。因为债务偿还就像循环系统中的斑块那样会挤压其他支出，导致系统停摆，这类似于一次经济心脏病发作。它很可能会迫使政府“印制”更多钞票，导致货币贬值，使债务资产作为财富储藏的吸引力大幅下降。 商业世界正经历从VUCA（不稳定、不确定、复杂、模糊）时代向BANI（脆弱性Brittle、焦虑感Anxious、非线性Nonlinear、不可知Incomprehensible）时代的剧烈嬗变。 欧盟碳边境机制与美国关税政策共同推动“绿色壁垒”上升，产业链碎片化与区域化取代全球协作成为主基调

池子里没有水，船游不起来。 回顾九月份，只能用一个词形容“惨不忍睹”———千股跌停，绿油油一片，持续时间长，遍地哀嚎。 池子里没有水才是最棘手的事情。有时候在想，水（资金）到底往哪里流了，实体没有，资本市场也没有。 没有完善的金融结构、强大的资本市场，为社会、经济发展方式转型进行强大、有效的资源配置，只能是一句空话。 在不可逆转的资本全球化历史潮流中，中国必然崛起的标志不是成为一个制造大国，而是要成为资本大国，只有成为资本大国，才有真正的经济大国可言。资本大国的首要前提，就是要有一个能容纳海量资金以及充分流动性的金融市场。而一个超常规发展的资本市场，是其中最重要的方面。 关于监管问题………. 引用2007年视角下两篇文章： （可能是操盘手李彪《缠中说缠》） 一、《监管、调控模式的与时俱进才是市场最大的基本面支持》 作者：[木子] 来源：基金分析 发布时间：2007-6-8 19:24:00 依然重复十几年来的老套路对市场进行人为干预的做法，是值得商榷的。这再次表明，与资本市场发展阶段相适应的监管、调控体系依然未被建立。而没有成熟的监管、调控体系，没有成熟的市场管理者，就不会有真正成熟的市场与市场参与者。 且不说在市场交易费用不断下降的世界潮流下大幅增加投资者交易成本是如何短视并将对中国资本市场发展造成多大损害，就说在一个不恰当时间发布一条如此重要的政策变动，其严肃性与谨慎性显然要被严重质疑。这里涉及管理者与投资者关系的深层次问题，两者不是主仆、不是父子、更不是不共戴天的仇人。市场各方归根结底都是市场建设者，其地位在法律面前一律平等，其行为都受到法律的平等制约。和谐社会，市场管理者与投资者更应学会和谐共处，多沟通、多了解，不应把对方当成对手，甚至玩伏击、搞暗算。 即便一件好事，如果所用手法与时机选择有问题，其效果将适得其反，而监管与调控，无论其措施如何必要，但必须有最基本的底线，就是不能打击投资者的信心。市场管理者更应明确自己裁判身份，不能人为去干预比赛进程，甚至成为其中的一员参与比赛；不能多头管理、政出多门，任何对市场有影响的政策、言论，都必须由统一的部门进行协调、制订、发布、实施，任何政策的制订、发布都应该有一套规范、透明的程序，尽量杜绝人为的非系统政策风险； 监管与调控应该以科学发展观统领，切记情绪化、短期化，这是投资者信心的最大来源。否则，管理者的行为都情绪化、短期化，又如何要求投资者的行为不情绪化、短期化？此外，监管与调控是有本质区别的，一个成熟的市场管理者，必然是重监管，少调控，甚至不调控，一个以调控为主的市场不可能成为一个成熟市场。如何逐步加大监管的比重，并尽量杜绝调控市场的冲动，这是市场管理者走向成熟的关键所在。 中国资本市场对社会发展的影响将越来越深远，原有监管与调控体系已不适应市场发展的现实需要，当务之急，是必须建立与市场发展阶段相适应的监管、调控体系。对市场进行监管与调控的最终目的，只能有一个，就是发展市场而不是要摧毁市场。中国经济的转型与发展决定了资本市场必须发挥应有的、不可替代的历史作用，任何违背这一大方向的行为，都将负有不可饶恕的历史责任。在资本全球化的大趋势下，国内资本市场的稳定与安全，是和国防有着同等重要的大事。 二、《看待当前资本市场必须具有的基本智慧》 作者：[木子] 来源：基金分析 发布时间：2007-7-7 2:16:49 无论管理层还是投资者，对当前资本市场都应具有如下基本智慧： 一、资本市场不仅能成为经济的晴雨表，更能成为经济发展的核心动力 改革开放后，中国实体经济的大发展取得了举世瞩目的成就，而以股权分置改革为起点的资本市场大变革，将导致生产力更大程度的释放。实体经济层面的生产力释放，是经济发展水平不高的产物，而实体经济发展水平达到一定层次后，才能也必然出现影响更为深远的生产力在资本层面的大释放。资本市场不仅能成为经济的晴雨表，更能成为经济发展的核心动力。 二、社会的财富观念将被彻底改变，由此带来社会结构与思想的深刻变革 当社会财富积累到一定阶段后，物质决定意识，必然导致社会大众财富观念的变化。建立在实体经济上的有形财富旧观念的被打破，以虚拟经济为基础的无形财富新观念的被建立，都是不随任何人意志为转移的历史趋势。而具有新型财富观念的人所构成的社会，其结构与思想必然发生深刻的变革。一个围绕资本市场而构建的经济体系将逐步形成，资本市场将成为经济结构的关键点，资本市场所构建的文化、观念，将逐步渗入到社会文化、观念之中，将深刻地影响所有人的生存状态。资本化生存，将成为中国人的基本状态。 三、虚拟经济本质上不可调控，只能进行有效监管 虚拟经济用股权制度设计把未来财富以证券化等虚拟形式体现在现有资产价格上，虚拟经济以预期为变量、面向未来，与实体经济以过去积累为依托有着本质区别。证券化资产价格必然提前反映对经济的未来预期，该预期是随着时间不断变化的，由此构成了市场的波动。虚拟经济中，涨就涨过头、跌也跌过头，价格偏离所谓合理价值是常态。任何一个人，买入股票只因为他预期要涨，卖出股票只因为他预期要跌，预期的理由各色各样，但预期的本质是一样的，市场走势本质上是各种预期的合力构成，反映着当下市场总体对未来的预期。而所谓调控，本质上只是让市场预期发生改变，但改变不了市场走势只是各种预期合力的本质。人不是上帝，人的预期从来都不可能精确、划一，所有关于理性预期的假设都将被市场所打破，一个以调控为主的资本市场，其中的调控者注定要在打压与救市之间疲于应付。 四、资本化生存，给任何人提供了跨越式发展的可能 在实体经济层面，一个人要成功，获得商业利益，必须花大量时间应酬于各种社会关系中，而在资本化生存的虚拟经济中，给任何人提供了跨越式发展的可能。一个人，完全依靠自己智慧独立去战胜市场的可能性大为增加。在这种生存状态下，一个人是否成功，完全可以更多地依靠个人的修养与修为，而不用看任何人的面色，甚至与年龄、体力、性别都不再密切相关。 在资本化生存的虚拟经济中，世界更平面，任何人与成功及失败的距离都更短。成功，能顷刻间变成失败。任何级别的财富，在资本市场中都不值一提。对于个人来说，一个全新的机会、一个全新的世界，一切都将被全新定义。当然，这里有所谓的领跑者，但这些人与失败的距离并不比任何一个所谓落后者与成功的距离更远，而这个距离，由每个人的贪婪、恐惧与智慧相关。

这期杂志还不错，几个关键点： 此轮上涨主要由流动性驱动，基本面如盈利增长和经济复苏尚未强劲显现。 市场参与者信心和风险偏好提升，但缺乏基本面支撑的热度难以延续。 此轮PPI连续下行已经持续了34个月。上一轮是2012年3月至2016年8月，一共54个月。此轮主要还是因为产能过剩，居民财富缩水导致的需求不足。

至于现在是不是过度教育，如果存在过度教育，其原因是什么？学术界对此也有各种分析和研究，也有研究认为，中国更多的可能是名义上的过度教育，而不是实际上的过度教育。真正大学生应该具备的能力一些学生并不具备，只是拿了个文凭证书而已。