雪球专刊374期——有色脉搏，商品周期

一、核心判断：有色进入超级周期2.0 - 本轮周期（2023年末起）由美联储降息+美元走弱+新能源/AI需求爆发+供给刚性四重驱动，非短期反弹 。 - 周期特征：贵金属先行→工业金属接力→能源/小金属补涨，轮动清晰 。 - 结论：2026年仍是有色大二、四大驱动逻辑 1. 宏观与流动性 - 美联储降息周期开启，美元走弱，商品计价货币红利 。 - 全球央行持续增持黄金，信用货币体系重构 。 2. 供给端刚性（最硬逻辑） - 矿业资本开支长期不足（2015-2020年降40%），新增产能有限 。 - 资源国政策收紧、环保趋严、品位下滑，供给弹性极低。 - 铜、锡、锂等核心品种持续短缺，2026年缺口扩大 。 3. 需求端结构性爆发 - 新能源：电动车、储能、光伏拉动铜、锂、镍、稀土。 - AI算力：数据中心耗铜是传统8倍，成为新增长极 。 - 传统基建+制造业补库共振。 4. 地缘与战略属性 - 关键金属（稀土、钨、锑、锂）成大国博弈筹码，供应链安全溢价。 三、品种轮动与机会排序 - 第一梯队（已启动，高弹性） - 黄金/白银：避险+抗通胀+降息，黄金破4800美元、白银破95美元，趋势延续 。 - 铜（铜博士）：供需紧平衡+AI/新能源需求，2026年目标12500美元/吨 。 - 第二梯队（接力，确定性强） - 铝：新能源轻量化+光伏，产能天花板，跟随铜走强 。 - 锡：AI电子焊接+新能源电子，供给弹性差，缺口扩大 。 - 第三梯队（补涨，弹性大） - 锂/钴/镍：新能源电池核心，2026年供需改善但仍偏紧 。 - 稀土/小金属：永磁电机+军工，战略属性强 。 风控：警惕美联储政策反复、中国需求不及预期、供给超预期释放 。 笔记： 持续跟踪三大核心变量：一是全球经济真实走势（中国复苏可持续性、美国经济是否兑现滞胀偏胀）；二是核心品种基本面变化（工业金属需求验证、新能源金属供需格局、战略小金属地缘动态、贵金属降息预期落地）；三是地缘政治与政策动向（中美关系、资源管制政策、美联储货币政策）。同时，还需关注关键不确定性因素：逆全球化是否会出现缓和（中美两国均能从全球化中获益，美国可维持金融、军事霸权，中国可输出产能，因此缓和谈判存在可能）、人工智能是否能如预期落地、特朗普相关政策对全球格局的影响等。

本书总结了几个周期大佬对各种金属的看法：看多和谨慎对立双方都有各自的理由，轻轻几句，反映出每个人背后的认知功力。也许他们最终都能赚到钱，赚到自己认知内的钱。因此，我们不仅要看表面的理由，还要练就背后的功力，这样才能拿得住。 不过，本书还有有很多精彩的招式和评论如下： 1️⃣新兴产业和影响 铜、铝、银等金属正从传统的周期品转化为新兴产业的“物理底座”与“刚需材料”。 不管市场热点如何，在各种新兴科技上轮动，最终都离不开各种各样的原材料，尤其是各种金属。 2️⃣库存周期 在供给与库存端，受全球供应链环境变化影响，各国对战略资源的重视程度提升，可能引发“战略库存”建立需求 3️⃣ 共识也代表着值搏率不高 从2025年贵金属行情到2026年券商共识，资源品已成为明确的市场主线。 资源品：科技创新的“原材料”： 源品基本上都是工业原料，因此与经济周期、工业制造需求紧密相关 因此可以受益于海外的通胀和货币超发。 4️⃣ 资源品的三大利好 而市场如此看好资源品的原因，我们认为主要可以分为以下三个方面： 1．宏观面——中美两个最大经济体，罕见地同时处于财政货币双宽松的环境里，水涨自然船高。 2. 产业面——AI的快速发展，离不开各种原材料。 3．供给面——地缘政治、反内卷政策等，使得原材料供给波动变大。 5️⃣强周期，弱周期和库存周期 1. 当某个行业拥有以上越多的壁垒时，就越能限制新竞争者进入，从而使这个行业呈现比较明显的弱周期特征。 2. 比如养猪、硅料、化工等行业同时具备以上三项特征，就成为所谓强周期性行业。 3.库存周期的形成 而中游制造业+下游消费行业+国家储备+零售流通等各环节的资源库存储备是上游采掘业库存的10倍左右（主要是有色金属，煤炭倍数较小）。 假设中下游各环节为了应对资源短缺而决定增加1个月的订单库存储备时，那新增的库存订单量就相当于上游矿业10个月的产量。 而上游资源扩产相对是比较困难的，在短期内无法生产如此之多的订单，造成供需格局短期严重错配，进而引发上游产品的大涨价。 4. 库存周期的结束 最终结果：上游资源品价格暴涨下，下游产品被迫涨价导致消费需求被抑制，销量受阻。中游企业经营成本升高，又受到下游消费需求不足的影响，经营开始出现亏损，被迫去产能、去库存。 当【产能过剩预期】形成时，中下游囤的大量库存就开始抛售，库存周期这时又开始发生作用了，中下游抛售一个月的订单库存就相当于上游10个月的销量，导致上游库存积压爆仓，销售困难，进而导致上游资源价格开始暴跌，完成库存周期循环。 5. 判断资源短缺是否结束 通过研究库存周期，我们认为本轮全球资源短缺能否结束最重要的要看三大因素是否发生根本改变：1．上游是否大规模增产。2、下游需求是否大规模减少。3、中游制造业企业是否大量破产完成去产能。 6.当下情况 a. 上游资源厂商受制于碳中和政策以及前期勘探支出不足等因素尚未大规模扩产。 b. 中下游行业对这些基础资源品的需求仍在稳步增长，并未大规模减少。 c. 中游制造业虽然盈利普遍减少，但因为资本过剩等原因并未出现大量停产情况。 7.结论 所以虽然2021年至2023年这些资源品短期受各种库存周期影响价格涨涨跌跌，但行业供需格局大趋势并未发生根本改变。 6️⃣从银行股到大周期 1.涛动周期论 2019年翻开的《涛动周期论》恰似暗夜里的闪电。周金涛关于"2019年大宗商品将成为下一个低点"的预言，与全球经济45年长波周期中第五次康波萧条期的时空交汇，让黄金和有色金属成为新的锚点。当紫金矿业（2 899.HK）还在2港元底部徘徊时，其并购卡莫阿铜矿带来的资源储量跃升（铜矿储量突破6200万吨），显示了周期底部龙头企业的扩张动能。 2. 大周期投资案例 2020年当时经济低迷，而朋友说尽管经济低迷，但是集装箱指数却在上涨，一向敏感的我，注意到航运有18年的周期，上一次集运周期拐点在2003年，18年周期，正是2021年，再看市值仅有300亿元的市值，营收1 500亿，利润13亿，只要集装箱指数上涨1%，利润足以翻倍，于是我建仓了中远海控，坚持认为海控是周期拐点行情，而不是短期行情，是全球供应链重构背后的运力错配必然。从建仓到21年7月股价上涨十一倍涨幅。 3. 第一性原理始终是寻找"安全边际"，但安全边际的构成要素已经从单一的PE估值，拓展到产业周期等多层次维度。 4. 想要好的情商就要学习卡耐基的应用心理学课程。 7️⃣08 年的有色金属周期是如何结束的 从需求端来看，2008年那一轮，有色等周期品高度依赖于房地产、基建、普通制造业等传统领域，这与本轮以新能源、AI为代表的新质生产力需求崛起，全球电网投资托底，形成“新旧需求共存”的格局是不同的。 8️⃣ 铝代铜 摘要：文章指出“铝代铜”趋势主要受两条主线驱动：一是国家资源安全战略下的供应链自主诉求，二是材料技术持续突破带来的性能达标 产业格局正从“高成本依赖”向“铝铜互补”演进。作者表示短期渗透将会在工业与海外市场显现，但长期的全面替代需要跨越消费者认知与技术验证的双重关口。 1. 远距离输电（架空线）：早已是“铝”的天下。 现状：你抬头看路边的高压铁塔，上面的线基本上都是钢芯铝绞线。 最新：现在已经普及到了特高压领域（如±1100kV吉泉特高压工程）。因为铝轻，用在高空架设比铜有天然优势，而且通过技术改良，现在的线路损耗比以前降低了3%-4%。 2.新能源 最近（2025年），博威合金和泰科电子（TE Connectivity）宣布联合攻克了技术壁垒。他们研发的新型铝合金，在180℃高温下力学性能依然稳定，彻底解决了高温蠕变和电化学腐蚀问题。预计2026年底就能实现量产上车。这能帮每辆车减重约10公斤 9️⃣26 有色金属展望 1. 当前有色金属市场热度高涨，各细分品种的长期故事均被广泛讨论，但结合赔率、点位与核心逻辑，我的整体思路仍以观望为主、等待合适机会为主，具体对各品种的观点如下： （一）工业金属（铜、铝）：宏观逻辑可行，隐忧未消，仅作跟踪 因此，我将铜、铝继续作为观察点跟踪，仅在出现房地产实质性复苏、AI资本开支落地超预期+长端利率回落等明确信号，且价格、点位合适时，才会考虑参与；若始终缺乏合适机会，将果断舍弃该产业链，转向其他品种。 2. 战略小金属（锑、钴、钨、稀土、锗等）：长期逻辑向好，等待回调。 但当前的核心问题是价格已上涨至高位，缺乏合适入场点位，估值已充分反映地缘政治与需求增长预期，安全垫较薄 3. 黄金、白银的长期利好逻辑仍在：美联储降息预期、中美博弈、地缘政治冲突（格陵兰岛、委内瑞拉、伊朗问题等）均将持续强化其货币属性与避险属性，我将继续重点关注并持有部分底仓。 4. 后续我将持续跟踪三大核心变量：一是全球经济真实走势（中国复苏可持续性、美国经济是否兑现滞胀偏胀）；二是核心品种基本面变化（工业金属需求验证、新能源金属供需格局、战略小金属地缘动态、贵金属降息预期落地）；三是地缘政治与政策动向（中美关系、资源管制政策、美联储货币政策） 5. 同时，还需关注关键不确定性因素：逆全球化是否会出现缓和（中美两国均能从全球化中获益，美国可维持金融、军事霸权，中国可输出产能，因此缓和谈判存在可能）、人工智能是否能如预期落地、特朗普相关政策对全球格局的影响等。

这期内容为理解当前有色金属行情提供了清晰框架。其核心观点是：本轮上涨并非简单的周期轮回，而是由“供给约束”、“新旧需求转换”与“金融属性”共同驱动的结构性超级周期。 一、 核心观点梳理 1. 驱动逻辑：行情由全球宏观预期（货币宽松）、特定品类供需（AI等新产业爆发）与地缘政治及供给受限三者共同驱动。 2. 投资逻辑的进化：投资思维应从依赖低市盈率的“静态低估”转向洞察产业周期的“动态价值”。安全边际的评估需拓宽至周期位置、产业发展与估值水位。 3. 周期的本质与库存的威力：强周期行业具有价格市场化、易偏离成本、供给侧壁垒低的特点。中下游的“囤货”行为会急剧放大价格波动，形成“急涨急跌”。 4. 商品的长期收益：长期持有单一商品（除黄金、白银外）收益未必显著。黄金因现货属性、供给紧缺与避险功能，是更清晰的长期选择；而构建商品等权组合并定期再平衡，能有效提高收益、降低波动。 5. 以史为鉴：本轮周期基础在于长期结构性矛盾（供给刚性）和新旧动能转换（需求革新），与2008年因“需求休克”结束的牛市不同。在“战略资源民粹主义”和供应链碎片化下，价格与传统经济周期的关联性减弱，韧性与持续时间可能更强。 6. 2026年展望：投资应聚焦确定性机会，看好与全球科技产业链相关的有色及工业金属。对于已涨至高位、预期充分反映的战略小金属，需耐心等待情绪降温后的布局机会，恪守“活下来比赚快钱更重要”的原则。 二、 投资行动框架 第一，把握“稀缺性”与“需求刚性”的双重逻辑 - 贵金属： - 黄金：其货币属性（对冲美元信用弱化、央行购金）与商品属性（供给刚性）形成双轮驱动，宏观不确定性下配置价值凸显。 - 白银：持续的实物供需缺口与更强的工业属性（光伏、AI），使其具备更高的价格弹性。 - 工业金属： - 铜（核心标的）：逻辑最硬。供给端受矿山品位下降、资本开支不足、地缘扰动制约；需求端受益于全球电网升级、新能源车及AI数据中心等新基建的刚性增长。 - 铝：受国内产能天花板和“铝代铜”趋势支撑，但需更关注成本（电力）和具体需求结构。 - 战略小金属：如稀土、钨、锑、锗，逻辑核心在于中国主导的供给管控与高端制造、军工等战略需求。投资必须密切关注出口政策、海外矿山动态，并在估值过高时保持耐心。 第二，周期位置判断：身处“超级周期”上半场，行情将高度分化 多数机构认为，我们正处在一个可能持续数年的商品超级周期起点。但2026年的关键词是“分化”。必须精选品种，远离供给仍在释放、可能过剩的领域（如部分锂、镍），聚焦于供给约束最强、需求故事最扎实的品种。 第三，风险与节奏：保持敬畏，耐心等待击球区 - 宏观变脸风险：美联储降息节奏若不及预期或反复，可能冲击金融属性较强的品种。 - 交易拥挤风险：部分品种短期涨幅巨大，需警惕情绪过热后的回调。策略上，“宁可错过，不可做错”，对于看好的主线，宜分批布局、逢调整加仓。

翻完本书，里面有这样一个知识点： 从有色金属的全产业链条来看，中游制造业的规模通常是上游矿业的4到5倍；而如果加总中游制造、下游消费、国家储备以及零售流通等环节的库存总和，这个数字更是上游采掘业库存的10倍左右。 假设中下游各环节为了应对资源短缺而决定增加1个月的订单库存储备时，那新增的库存订单量相当于上游矿业10个月的产量。 这种因空间转移和时间滞后造成的“蝴蝶效应”，解释了系统中的微小动作往往能引发末端的剧烈波动。 这种传导机制在生活中比比皆是。 企业管理中，老板一句“项目进度要加快”，分管总那里变成“务必提前两天”，经理赶紧要求“全员加班”；反之，基层抱怨“财务报账难”，经过层层转述，到老板耳朵里可能就变成了“财务工作僵化，导致士气低落”。 个人生活中，早晨晚起10分钟，导致慌乱赶地铁、上班犯困、错过会议、绩效扣分，最终年终奖少了30%。初始的微小偏差，在系统的末端被放大成了大的损失。 今日读书: 雪球《雪球专刊374期: 有色脉搏，商品周期》。 回到2026年的有色投资，市场先生正是波动制造者。 年初贵金属势如破竹，黄金一度冲上5600美元/盎司的历史顶峰，接着下跌调整；新能源金属碳酸锂在15万至18万/吨的区间宽幅震荡；工业金属铜铝先是搭乘AI算力东风上涨，随后又因地缘冲突回落；近期，稀土、钨、锗等战略金属也忽上忽下、蠢蠢欲动。 大波动自然引来无数淘金客，然而人声鼎沸处，往往也是最危险的地方。有人靠卖铲子赚钱，有人发明了牛仔裤，更多的人则倒在了淘金路上。 面对光模块般的拥挤交易和有色行情的极致演绎，当下的策略或许应该是：宁肯错过，也不做错。 在这个充满不确定性的时代，活下来，耐心等待那个赢面更大的确定性，才是最高级的智慧。

此篇重点阐述了有色金属的本轮的周期行情，同时做出了珍贵的预判，为2006年打下了一个很好的展望。个人认为现在行情过高，但是其他大宗商品还有行情。目前伊朗战争正在进行中，石油等大同商品展示，待其它大宗商品的最终全部上涨完毕之后，行情结束。至于在底部建仓，特别是在行情未稳的时候，通过一些基础判断，作为小散来讲，我不觉得我能行。

热闹归市场，冷静等待机会的来临。

内容缺乏深度，水平不太行。铝代铜那篇还算是新信息。

里面有几个大v，分析很独到，有历史有未来，稀土和贵金属会波动前行，低吸低吸，选择自己特定的行业，坚持自己，7分心态，三分认知

“本轮有色牛市的基础更侧重于长期的结构性矛盾（供给刚性）和新旧动能的转换（需求革新），而非单纯的总量经济过热。因此，其持续时间和韧性可能更强，但过程也必然伴随着不同金属品种间的剧烈分化。”

宁可错过短期行情，也要确保入场的安全性。