雪球专刊：雪球私募——2020年总结及2021年展望（257期）

2021，注定是全球政策、经济和疫情三方博弈的复杂环境。股市受其影响，也会一波三折。但如果我们坚守长期投资理念、选择优秀公司同行，并适当放低预期，或许结果还算让人满意。

第10章：大禾投资。可以一看。 “希望我们是基于创造，希望把所有的精力集中于那些真正满足人的本质性需要的，并且比其他竞争对手做得好的这些公司上面，我们是致力于价值创造，而不是博弈。”

关于创新药分析那篇的非常到位。看这些报告最早的好处是了解一些行业的基本面，并基于这些基本面排除一些糟糕的企业或者行业。整体上写的非常不错。相信雪球的质量。

1．岁寒知松柏：2020年投资总结—穿过死亡谷 2021年，除了努力寻找下一个被怀疑造假的优秀公司来继续获得超额收益外，我将坚决回避连续2年大涨的高估值高成长股票，而偏向于配置中低估值中等成长的公司尤其是港股公司，因为港股已经连续多年在全球主要市场中表现惨淡，未来一年风险偏好应该会上行。 个人总结选地产股的四要素为：地或钱便宜、产品力强、治理结构好、有催化剂。 什么样的公司算质地优秀呢？我觉得一是要能持续创造价值，这是护城河的底层基础。价值来源于研发投入创新甚至过度的投入；二是公司老板的价值观和所塑造的企业文化必须是各方利益一致多角度共赢的。 A股过去4年核心资产估值上升太多公募又取得了高收益，所以2021年难以持续；提高港股配置比例，倾向于配没涨估值甚至有下降但同时业绩有增长的；行业上仍会配一些地产及受益于竣工周期的家电家私，不受累于集采的二线医药股，以及管理最好的银行保险及通信股还有高教股。当然目前重仓的票仍会持有暂未到卖出时机，因为预期差仍存在，估值也未泡沫化。 2．张小丰：小丰基金2020年度总结 一、创新药 中国和海外最大的差异是新药上市以后海外在专利保护期无需降价而国内想进入医保需要进入医保谈判，这时候必须大幅度降价才有机会进医保。 一个常见的错误理解是混淆仿制药集采和新药医保谈判。集采是带量采购，规定医院必须先用完中标药物的量。也就是说丢标的企业直接失去整个地区的院内市场。而医保谈判只是决定是否纳入医保。这并不强制医生使用哪种药品。事实上去年的医保谈判成功率低于50%，也就是有超过半数的厂家决定不降价不进医保，继续卖自费市场。 单抗和融合蛋白这个创新药密集的细分领域在2018年有30%的增长而且还在加速。实际的销售数据也在表明产业正在进行快速的结构性调整，生物制品份额快速提升。 未来全球抗体销售还会高速成长。驱动力为新靶点药物和工程化抗体也就是ADC和双抗。这些工程化抗体能大幅度提升药效，能深度挖掘成熟老靶点，做出的下一代药物。 3．涧松寒转直，山菊秋自香（给投资者的信公众版） 想赚的钱是周期、不被定价的成长、被过度定价的风险。因此持有的所有标的也都符合这点——周期（行业、企业经营周期，例如汽车产业链、家电、家居）、不被定价的成长（OTC、农药、冷链、基建、化工、制造业）、被过度定价的风险（otc、化工、服装、集装箱产业）。在每个标的买入的那个时点，我们已经界定好要等待的逻辑以及要跟踪的数据，所以整个过程会比较清爽和简单。也正因为简单，所以才会可持续。 用数学期望去代替赔率与概率。用应对去代替预判。用独立思考去代替从众。 4．丹羿投资｜长风破浪会有时，直挂云帆济沧海 2021年的机会，我们认为主要来自： ①景气仍然向上的新能源，特别是估值并不贵的光伏板块。 ②消费和医药，短期估值和长期空间匹配度高的公司。 ③过去几年表现不佳的行业或公司，存在逆境反转的机会。 过去一年不错的业绩，得益于我们一直坚持的“长期投资”和“坚守能力圈”的理念。 5.北京泓澄投资｜展望2021：我们正处于经济和股市的小繁荣期 实际过去这一年的演变比我们想象的情况还要更好，很多方面的表现比我们预期得要好，宏观经济的预判或市场的预判也充满不确定性。 1⃣️我们的疫情控制得比较好。 2⃣️ 海外产能缺口拉动国内生产高增。 3⃣️ 疫情穹顶之下非接触式经济发展迅猛。 4⃣️ 行业的宽松政策带来资本市场繁荣。 2021年展望：我们正处于经济和股市的小繁荣期 1⃣️ 经济的结构性因素越发重要 2⃣️ 外部压力和困难带来新的机会 3⃣️ 目前中国居民股票配置仅总资产的3%，有巨大提升空间 4⃣️ 机构投资人成为市场最重要的持续的增量资金 我们会看到未来几年海外投资人对于中国实体经济、对于中国股市投资的小高潮，也会带来本身经济和股市的小繁荣，这是我们整体对市场和经济的观点。 6 ．青侨阳光年底总结及明年展望 投资思路是一以贯之的，分大球和小球，大球尽量保证长尺度的高确定的回报，小球适当承担风险，参与时代性变革的机遇。这个思路源头借鉴与塔勒布的反脆弱：大球投确定，小球投爆发。 大球，也就是投确定的这部分更多追求优质的风险收益比。在标的上会投一些要么是高确定的壁垒，不管前置壁垒还是后置壁垒，要么就是高确定的时代性的趋势，比如中国创新的崛起。 小球更多投爆发，也就是所谓的颠覆性技术的创新。这些标的大部分在美股，找到一些摧枯拉朽突变式的创新，或者改变游戏规则的技术。 四个方向都有长线机会。我们的四大方向：前置壁垒、后置壁垒、技术颠覆突破、中国驱动。 医药的需求是相对无上限的，只要你东西好就不怕没有需求，这是理解医药最关键的一个点。在供给方面，什么样的行业，什么样的业务在供给端更有投资可投性更有价值？我们觉得应该是处于相对竞争不足，或者说至少不会是过度的同质化竞争的业务。什么样的业务是相对竞争不足？至少有几个方向： 1⃣️ 有一种业务一直是竞争不足的，它可能是被管控的或者是一些利基业务，一直是竞争不足的，我们叫前置壁垒。 2⃣️ 还有一种是刚开始竞争很充分的，但是这种业务有规模效应，慢慢会“滑”向龙头集中，最终到一定程度的时候劣质的竞争者慢慢被清除市场，最后剩下来的那几个竞争是不足的，拥有很强的盈利能力和定价权，我们管这个叫后置壁垒。 3⃣️ 新技术出来会有一个“看不见、看不起、看不懂、来不及”的过程。在技术出来别人还看不见的时候去投，或者别人看不起的时候去投，技术已经开始起浪很多人开始认可，还是很多人看不懂觉得估值很贵或者因为其他因素不敢参与的时候，如果我们看得懂它依然有可投性。在这个阶段，它的竞争都是相对可控，相对有效，相对竞争不足的。对于被风口吹起来的企业，要么一条路走向后置壁垒，通过快速扩大快速做强形成后置壁垒，另外不断找新的风口，新的动能点，不然面临风过去了就掉下来。 每次一集采都会有很多人问血制品会不会集采？疫苗会不会集采？麻药会不会集采？核药会不会集采？集采的前提是什么？集采的前提是供给竞争，这几个管制行业的特点是什么？供给法定不放开，供给不放开的东西做集采，有很多问题在里面。 不管麻药、核药、血制品，管制的背后有高危产品特殊的要求在里面。这个不是完全不会变，但是在目前我们看得见的时间之内，没有看到可以改变的迹象。 前置壁垒进不来或者不好进（进去成本太高），导致长期竞争不足，再来看一种后置壁垒。 利基红利性的壁垒要小心行业给太大的成长空间的预期有远端分享，另外行业做大完全有鲇鱼出现的可能性。你做大之后出来三家，整个行业的高盈利基础就破坏了。 后置壁垒 行业刚开始是彼此厮杀的状态，是红海的竞争状态，随着竞争发展，这些业务又有规模效应，又很容易形成拉开效率。越是竞争，效率龙头的优势越大，这种业务会天然滑向集中，慢慢会滑到份额越来越集中的状态里面去 前面是两个壁垒：一个前置壁垒，一直竞争不充分，还有后置壁垒，前期竞争相对充分，越到后面竞争越不充分，龙头企业的优势越来越突出。接下来看两个相对不能称之为壁垒，就是在特定阶段里面是一个巨大的浪潮性的社会或者技术突破的力量。 一直竞争不足的前置壁垒有一些管制的药物，包括有些利基的药，包括一些医疗器械如果估值合适的时候，我们愿意去买这个壁垒。第二，有些行业有明显的后置壁垒，越到后面龙头企业优势越来越大。这个业务如果合适的时候，我们愿意去买后置壁垒，买类似于月朗星稀。一个是特许经营，一个是龙头集中。但是如果机会合适的话，我们更愿意参与的是后面两个机会，一个是美股技术前沿的颠覆突破，这个我们喊得多，希望未来也能够真正做得好。另外，我们希望参与见证在中国本土诞生更多的世界级医药公司，这个是我们主要的投资思路以及未来包括明年主要的方向。 7．相聚资本：相聚资本2021年度策略会“干货”来了！ 第一、看好中国消费升级和品牌升级。 第二、看好未来具重大潜力，且在中国具产业链优势的行业。主要投资逻辑是全球市场，典型案例是中国具有核心竞争力的新能源和新能源汽车，这两个行业中国具有长期竞争力，我们认为这两大行业的表现不会是昙花一现，可能持续时间会很久，以不同方式体现出来。 第三、占据战略制高点，同时中国存在短板的行业。2018年以来，中国处在短板的行业，问题还是很突出的，尤其是半导体行业，如华为就面临较大的经营压力，这与美国卡中国半导体行业政策短板有关。中央经济工作会议提出，中国要加强国家安全，很重要一点是在补短板方面，所以进口替代也是重要的方向。 未来大概率延续震荡走势，但市场存在结构性机会。目前整体估值偏贵，股债相对市盈率已经处于2016年以来较高水平，但考虑到不同板块之间的估值差异，结构性机会仍可以捕捉。 8．大禾投资：认真做投资 很多行业我们都放弃掉了，比如说医药行业我们放弃了。医药行业刚才有人提到了，一些投资比较有名气的人觉得是很看好的赛道，但我们就战略性放弃。因为研究医药的感觉是，美国大多数市场空间很大的药达到销售峰值以后很快就会往下走，那下一个药研发出来并不是特别容易，它的产品不稳定，整个美国成熟医药行业的ROE也不是很高。

只有看到危机的人，才能发现生机。 只有看到崎岖的人，才能发现辽阔。 投资，就是在风险与收益之间平衡取舍！

看了很多理财书籍，照样学不会理财。