9年前提醒泡沫风险的经济学家，给普通人的多元化投资建议（轻访谈）

【全球知名的中国经济金融专家朱宁，在当下经济环境中给普通人的多元化投资建议】 对于“购房是刚需”的观点，他批驳了十年，提醒投资者房地产行业存在泡沫。他也曾在2015年股市震荡发生前多次警示投资者，称“崩盘总比预期来得早”。 他在2016年出版的著作《刚性泡沫》（China'sGuaranteedBubble）中，警示了中国经济由于存在刚性兑付和隐性担保，亟需化解资产泡沫和系统性风险。 今年1月，《刚性泡沫》出了增订版。朱宁在书中称，过去几年发生的一些重大事件都在“本书上一版中有所预见和讨论”。 看到现实一定程度应验自己的理论，朱宁心情复杂。“我希望我是错的，我一直是这个心态，这两年更是如此。”他觉得虽然已经有了很多进步，但要真正化解泡沫和风险还有很长的路要走。

“朱宁：投资者要多元化配置股票、债券、房地产、大宗商品等不同资产类别。在同一资产类别，如股票，也要在不同市场、币种、板块之间多元化配置。投资时机也要多元化。” “‘对于投资者来讲，如果过去20年更多思考收益，那么未来三到五年应该更多思考风险。大家过去两三年可能已经感觉到，不亏钱就跑赢很多投资者了。这是非常大的叙事或者参照系的变化。’朱宁说。 他觉得自己的研究和观点不一定能帮大家赚钱，但也许可以少亏钱。为了应对未来的风险，他建议普通投资者应该在任何一个时点，都持有一个在股票、债券、房地产、大宗商品等不同资产类别的多元化配置，在不同国际股票市场、不同币种、不同板块资产之间多元化配置，在不同风险、不同久期、不同现金流的债券中多元化配置。除了资产配置的多元，在投资时机上也要多元，比如定投。” “《晚点》：为什么你一直建议普通投资者要‘多元化投资’？ 朱宁：从金融学的基本角度，多元化永远不是为了获得更高收益，而是为了保护你的下行风险，让你能在任何一个市场环境都分享到增长的机会，让你在长期复利增长过程中，财富增长得更快。 巴菲特讲‘滚雪球’，不是说雪球滚多快，而是雪道要够长。这里有一个预设，你的雪球是在不停变大。所谓变大，就是资产不要遭受亏损。因为雪球好不容易滚大之后，如果缩小，需要更多时间把它重新滚大。 如果你是一个真正的长期投资者，会特别看重在追求收益的同时，要尽可能地减少回撤或者波动率。而多元化投资恰恰满足不能提升收益，但能减少回撤和波动率的需要。 从行为金融角度，什么样的人最容易持有不多元化的投资策略？自信或者过度自信的投资者。很多人都觉得虽然自己不是巴菲特，但和巴菲特的差距非常小。 我看准了这只股票，all in，但这种投资者亏钱的比赚钱的多。十年前，中国的散户平均持有两只股票，但最多的是持有一只股票，心态类似于‘我上次买错了是运气不好，这次换一个，肯定是对的’。 还有‘幸存者偏差’或者‘小数谬误’。很多人缺乏数理逻辑，很难客观看待统计数据。他们往往只看到一个人买一只股票赚了大钱，不会意识到还有1000万人买一只股票早就亏光了钱。从心理上讲，很多人错误地估计了不多元化投资的好处，但低估了不多元化的坏处。” “《晚点》：你觉得‘投资’和‘投机’有区别吗？ 朱宁：有。按照巴菲特所说，投资是你知道资产的基本面价值，以不高于基本面价值的水平介入，希望它最后能回归基本面价值。投机就是掷硬币，我买个东西，希望它每天能涨。 两者出发点不同。大家得知道自己的投资目标，但大部分个人投资者，仍是投机心态驱动。” 投资就应该是这样的～

泡沫最可怕的地方，不是价格的暴涨暴跌，而是它会改变人的认知，让人们相信过去的美好会无限延续。 在牛市狂热中，很多人觉得自己和巴菲特的差距非常小，极易被财富幻象裹挟，把运气当作自身能力，将全部资金押注单一资产。一旦泡沫破裂，集中持仓会带来毁灭性的亏损。 多元化的根本意义，不在于追求更高收益，而是建立容错机制，避免一次判断失误就吞噬全部积蓄。市场永远存在不可预知的黑天鹅，我们无法精准预判泡沫何时到来，唯有分散风险，才能抵御周期动荡，守住家庭财富的基本盘。 多元化该如何落地？朱宁直言：“很多投资者以为多元化就是买很多资产，但真正的多元化，是要分散那些你看不见的风险。”不少人看似买了多只产品，实则都属于同一周期赛道，本质仍是变相集中。真正的分散，是跨资产类别配置，兼顾权益、固收、现金等不同属性资产，避开相关性高度趋同的标的。朱宁建设投资者要根据年龄、风险承受能力，配置全球重要经济体比如美国、中国、日本、印度等国的宽基指数，适配美债、黄金、现金。 从金融行为学角度，投资最难的，不是在低位买入，而是在喧嚣中克制自己的欲望。 最好的投资就是投资自己，努力提高人力资本。多学习，勤思考。 小心驶得万年船。 即便是朱宁，也坦承：“反正我承认我看不准”。

1、本真、不装 2、投资者最大的敌人是自己 3、心理上，很多人错误高估了不多元化的好处，低估了不多元化的坏处 4、投资是要知道资产的基本面 5、房产是对抗膨胀的配置，不能带来超额收益 6、房地产税不是是否的问题，而是早晚和多少的问题 7、资产里面要有几个点的大宗商品，主要是黄金和原油 8、不懂经济的投资者，最好买富时或MSCI指数 9、地板下面有地下室，地下室下面是地窖，地窖下面是地狱，还十八层 10、定投是为了克服过度自信 11、中美经济占世界20%、25%，股市中国10%,美国50% 12、散户投资不愿止损是最大错误，止损是一个纪律极高，反人性行为，人做不到就靠算法或机制 13、散户就是在做慈善，如果打半小时牌还不知道谁是傻子，那你就是傻子

其实很早就知道了朱宁教授，当然还是因为他的老师席勒教授，而且朱宁的著作我都拜读过，对泡沫的理解也基本都源于这二位教授的知识 资产泡沫只要不破，谁都不愿意承认泡沫的存在，但只要泡沫出现了，破也只是时间的问题，对于普通投资者最好的选项就是多元化资产配置这一点也没什么可争辩的

笔记摘抄： 1）朱宁：投资者要多元化配置股票、债券、房地产、大宗商品等不同资产类别。在同一资产类别，如股票，也要在不同市场、币种、板块之间多元化配置。投资时机也要多元化。 2）2010年回国后，朱宁呈现出两种形象。一种是行为金融学在中国的倡导者。他通过研究投资者行为和心理，揭示出人的非理性，称“投资者最大的敌人就是他们自己”​。另一形象是中国经济金融领域存在泡沫的警示者。对于“购房是刚需”的观点，他批驳了十年，提醒投资者房地产行业存在泡沫。他也曾在2015年股市震荡发生前多次警示投资者，称“崩盘总比预期来得早”​。他在2016年出版的著作《刚性泡沫》​（China's Guaranteed Bubble）中，则警示了中国经济由于存在刚性兑付和隐性担保，亟须化解资产泡沫和系统性风险。今年1月，​《刚性泡沫》出了增订版。朱宁在书中称，过去几年发生的一些重大事件都在“本书上一版中有所预见和讨论”​。例如2015年的股市震荡，2016年的棚户区改造货币化安置，2018年的资管新规和科创板的推出，2020年的三条红线和共同富裕，2021年的房地产企业爆雷，2022年的新房交付困难和购房者断供。 3）看到现实一定程度应验自己的理论，朱宁心情复杂。​“我希望我是错的，我一直是这个心态，这两年更是如此。​”他觉得虽然已经有了很多进步，但要真正化解泡沫和风险还有很长的路要走。站在今天的节点，朱宁认为投资者要清楚地意识到中国经济已经告别高速增长阶段。这种变化非常正常，也不可避免，很多经济体都会经历。变化发生后，投资收益肯定降低，对社会心理也会产生影响。原来人们觉得今后收入越来越高、日子越过越好，愿意买车、买房。现在很多人不会有这样的预期。他认为以前是“一快遮百丑”​，在发展中解决问题，等发展变慢时，问题就变得尖锐。比如，以前大家觉得买房稳赚不赔，但现在这个信念被打破，房产价值开始缩水；大量买了理财、信托和所谓P2P产品的人，根本不知道自己买的其实是房地产资产。原来的高收益都是因为房地产行业带来的高收益，现在不但收益下降，还有亏损风险。这是投资者过去二三十年没遇到过的情况。 4）2022年中央经济工作会议指出，中国经济发展面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力。​“最让人担心的是‘预期转弱’。​”朱宁说。他观察到，现在无论是政府，还是企业和家庭，预期都在转弱。通缩和通胀没那么可怕，真正让人担心的是对通缩和通胀的预期。比如过去20年的房价是越涨越买、越买越涨，现在是反向操作，越跌越不买，越不买越跌。“对于投资者来讲，如果过去20年更多思考收益，那么未来三到五年应该更多思考风险。大家过去两三年可能已经感觉到，不亏钱就跑赢很多投资者了。这是非常大的叙事或者参照系的变化。​”朱宁说。他觉得自己的研究和观点不一定能帮大家赚钱，但也许可以少亏钱。为了应对未来的风险，他建议普通投资者应该在任何一个时点，都持有一个在股票、债券、房地产、大宗商品等不同资产类别的多元化配置，在不同国际股票市场、不同币种、不同板块资产之间多元化配置，在不同风险、不同久期、不同现金流的债券中多元化配置。除了资产配置的多元，在投资时机上也要多元，比如定投。 5） 从金融学的基本角度，多元化永远不是为了获得更高收益，而是为了保护你的下行风险，让你能在任何一个市场环境都分享到增长的机会，让你在长期复利增长过程中，财富增长得更快。巴菲特讲“滚雪球”​，不是说雪球滚多快，而是雪道要够长。这里有一个预设，你的雪球是在不停变大。所谓变大，就是资产不要遭受亏损。因为雪球好不容易滚大之后，如果缩小，需要更多时间把它重新滚大。如果你是一个真正的长期投资者，会特别看重在追求收益的同时，要尽可能地减少回撤或者波动率。而多元化投资恰恰满足不能提升收益，但能减少回撤和波动率的需要。 6） 你觉得“投资”和“投机”有区别吗？朱宁：有。按照巴菲特所说，投资是你知道资产的基本面价值，以不高于基本面价值的水平介入，希望它最后能回归基本面价值。投机就是掷硬币，我买个东西，希望它每天能涨。两者出发点不同。大家得知道自己的投资目标，但大部分个人投资者，仍是投机心态驱动。 7） A股和美股长期的年化收益率差别不大，约10%（意味着7年左右本金翻一番）​，但年化波动率相差很大，A股约60%，美股约20%。朱宁：如果以投机心态介入A股，基本上投两次就没了。经济学里叫“处置效应”​，赚了钱拿不住，亏了钱不舍得卖，结果损失越来越大，收益就那么一点点，很快就没了。散户往往是在波峰时进入，涨的时候不计代价去买，波底时退出，跌的时候不计代价去卖，导致自己损失比市场损失要大。大家可以将股市年化回报率10%左右当作投资产品的参照系，不要太贪心，也不用太恐慌。 8） 这也是为什么开放资本市场这么重要。金融是一个互联互通的市场，通过全球资产配置，能有资本起码的回报率作为限制水平。但限制资本出海，就限制了其他可能空间，推动或者保障了房地产泡沫的形成。 9） 我觉得美国股市有点泡沫了，反正我已经用脚投票，个人资产从美股移出很多，但我是个风险偏好比较低的人。我观察到两个迹象，一是席勒的周期调整市盈率显示，美股2018年的估值已经高过2007年的估值，这是2000年互联网泡沫后最高的估值。此后，美股涨了至少50%，虽然公司盈利也在增长，但增长得没有那么快。二是集中度。你看中盘股，几乎都下跌，只有这几个拉指数的“七巨头”​（Alphabet、亚马逊、苹果、Meta、微软、英伟达、特斯拉）在涨。互联网泡沫晚期也是这样，最后变成只剩下亚马逊、思科等在涨。从更宏观的角度，我从来不关心美联储加息最后会加到5.5%或者6.5%，而是关心在4%～5%的区间保持多长时间。如果利率保持在4%～5%的区间，我很难想象到年底，美国股市还能挺得住。这和硅谷银行破产和瑞士信贷危机的道理一样。从去年开始，我存9个月的定期，能拿5.5%，回家睡觉，想都不用想，很开心了。虽然看着股票涨，确实很肉痛，但资本市场的平衡机制最后就是通过货币政策来协调。 10）除了美国，印度、日本和欧洲股市表现也不错，但《经济学人》称，股市的黄金时代即将结束。你怎么想？朱宁：印度和日本都是国际资金流入的市场，越买越涨。印度经济是不错，日本经济是两个季度衰退，所以日本实体经济并没有那么好，股市好是两个原因：一是东京股票交易所修改治理结构，要求那些市场价值低于账面价值的公司提出计划，怎么提升自己的盈利和估值；二是巴菲特效应。伯克希尔将“无限期”保持对五家日本商社的投资。欧洲股市比较复杂，欧洲经济比较好回答，就是没啥希望，所以它的股市表现很大程度上取决于欧央行愿意多积极地刺激——刺激力度大一点，就涨一涨；哪天不刺激，哪天就下来了。我个人不是特别看好，但回到多元化，欧洲也有特别的东西，如奢侈品，最近的明星股票、做减肥药的诺和诺德。所以配置要有，但我会低配欧洲资产。 11）关于A股你想说什么？朱宁：资本市场对于中国经济真的特别重要，但这个重要不只是来自原来我们鼓励要给自主可控企业提供融资，重要是因为现在有2亿股民在市场里。如果一个市场不能给投资者长期创造价值，投资者一定不会愿意在这个市场投资。股市里的很多结果不是证券监管机构能够负责的。无论是《证券法》的修订，还是宏观经济、产业政策，都不在证监会的管辖范围。所以股市的涨跌既不应该被当作证监会的功劳，也不应该被当作证监会的责任。跟国际市场相比，我们在一些市场机制方面还比较落后，比如上市发行制度，所谓注册制；交易制度，包括取消涨跌停板、完善做空和融券机制；退市制度；改善信息披露和公司治理；加强对证券欺诈、操纵等违法行为的打击和处罚力度。 12）朱宁：我们的研究发现，在散户投资者的所有错误里，不愿止损是给他们造成财务损失最大的错误。如果我们能改变这一错误，能减小散户40%左右的损失。但这特别困难。你知道这个情况和你能做正确选择之间有很大差异。这就是人性：一是损失规避，既规避亏钱，也规避自己犯的错误，人特别不愿意承认自己错了。散户看见股票涨了，觉得还会继续涨，但见到股票跌了，不觉得会继续跌，而是一定会扭转、回本；二是追涨杀跌。像在公募基金中，流进散户最多的一定是过去一年业绩最好的基金。人在赚钱和亏钱时，思维是不一样的。一旦进入亏损，人的想法非常不理性，基本上被情绪控制，没法做出正确选择。所以止损是一个纪律性极高、反人性的行为，大部分人不能自己完成，那就让算法或者机制完成。也可以和亲友之间相互控制，你不舍得卖自己的，但卖别人的就痛快多了。 13）投资者的能力该如何提升？朱宁：两种方法，一种是水平提高；一种是钱亏光了。这是一个自然进化选择的过程。但我希望投资者不要付这么高昂的学费才认识到自己的错误。所以我和不止一任证监会主席讲过，对很多投资者来讲，对他们最大的保护就是他们不要进入股市。你必须得承认，投资是个非常高难度的工作。巴菲特讲过一句话，如果你打了半小时牌，还没发现谁是傻子，那你就是那个傻子。为什么我说“散户赚钱，天理难容”​“散户是在做慈善，劫贫济富”​。作为整体，大家都觉得机构会跑赢散户。但作为个人，都觉得自己能跑赢机构，要去炒股票。这就是人性，人很难诚实面对自己，总是过度自信。但心理学的研究表明，人过度自信才能让人这个物种繁衍。你得自我感觉好，才愿意生活下去，愿意繁衍后代。 14）朱宁：人的亲身经历对人的认知和行为有巨大影响。比如你出生在美国的大萧条时代，一辈子都不太敢买股票，更爱存钱。那我们这一代的心态源自过去中国经济的高速增长，像现在年轻一代的心态已经在发生变化。宏观层面，政府与其花很多精力和财力扶持产业政策，不如提供社会最基本的保障，包括教育、医疗、养老，要让市场发挥作用，让每个人发挥自己的聪明才智，做自己认为有趣、有价值的事。这也是日本的经验。日本在20世纪90年代就是高收入国家，人均GDP为3.5万美元（中国现在是1.2万美元）​。它把整个社会的安全垫，包括医疗、养老、教育等社会福利都解决了。所以虽然经历了20年衰退，但日本人过着相对安居乐业的生活。社会层面，我们要鼓励多样性。一个没有多样性的生态系统，它是不能持续的。美国经济的成功，一定程度上源自它让各种各样有着疯狂想法的人，能在这片土地上实现这些想法。个人层面，巴菲特说，​“最好的投资就是投资自己”​。我知道大家过得不容易，但我觉得还是要努力，提高人力资本。 15）经济增长放缓虽然对人们的影响都大，但有财产性收入的人和没有什么资产的人（更不要谈投资）受到的冲击是不一样的。早期买了房子的人，毕竟衣食不愁，但很多人是为衣食所愁，尤其疫情期间“手停口停”​。政府怎么建立好社会的安全垫，怎么创造年轻人的就业机会，怎么促进人均可支配收入的增长，可能是更重要的准备。回到个人投资，看不准就多元化，不要all in和加杠杆。长期投资越保守，稳定性越强，复利增长得越快。​“小心驶得万年船”​，反正我承认自己看不准。

我觉得值得阅读一下，我个人的感觉作者是传统科班出身的偏向于学术派的经济学家，但也有蛮强的市场经验。总结一下，根据我自身的喜好，以下几点值得参考 1.多元化配置资产：股票，大宗，债券，房地产等等 1.1.作者本人1/3的资产是房地产，2/3是金融类资产；其中股票类占比较大的是宽指基金 1.1.1更喜好新兴市场以及美股 多元化资产的意义在于给自己留一个安全垫，作者使用了安然这家公司作为案例，当公司破产时，股票下跌，房价下跌，自己还要面临失业的危机 同时作者也使用了巴菲特滚雪球这个概念，雪球是越滚越大，尽可能避免损失，因为投资的都明白，当亏损30%的时候，需要赚不止30%才能回本。亏损比例越大，百分比盈利到回本越高 2. 房地产离发达国家市场还是有很大差距 2.1.美国，以及个别欧洲国家在过去几十年的走势，房地产只是比通胀水平高出略微几个百分比；然而中国在过去几十年，出现了两位数的年增长，显然是不健康的。 2.2.缺少房地产税，大多数发达国家都有类似的税 2.3因为外汇管制，很多资金无法出海，中国的房屋出租市场是非常不友好的对于房主。例如香港，房子每年的租金可以达到3%的房价，然而北上可能只有1-1.5%。香港的资金可以购买美债，如果拥有房子的收益率很低，那么资金就会选择美债。因此房价就会下来。 3.中国经济 3.1现在的社会普遍对于未来的预期降低，导致不敢消费 3.2preferably 提高社会安全垫，例如医疗，教育等 而非扶持单一产业；例如当年的日本（个人觉得有利有弊） 3.3出生在什么年代，会很大程度影响这个人怎么分配自己的资产；出生在1930年的经历过大萧条的，大概率会少配美股 很有意思的一点，作者不信仰比特币的前景，因为比特币上涨会影响国家的印钞权。且加密市场的不监管，最终是无法与人性抗衡的。比如说这种币安，okx可以随时跑路。还有无法报税，因为这样就缺少了无监管的意义。与最初比特币成立的初衷是想悖的。

基本信息 这本书的类型是轻访谈，作者为晚点LatePost的曾梦龙、龚方毅，访谈对象是经济学家朱宁。朱宁是兼具学术研究与业界经历的经济学家，他拥有北京四中、北京大学学士、康奈尔大学硕士、耶鲁大学博士的教育背景，曾担任雷曼亚太股票量化策略主管、野村证券香港分部投资顾问主管，目前在上海交通大学上海高级金融学院、清华大学、耶鲁都拥有学术职位，亲身经历过2008年全球金融危机，对投资泡沫与投资策略有深刻的亲身体悟和研究。 核心内容与代表观点 这本书主要代表经济学家朱宁针对普通投资者的投资观点，内容围绕以下几点展开： 1. 揭示多元化投资策略的必要性，提出投资者不仅要在股票、债券、房地产、大宗商品等不同大类资产之间做配置，同一类资产也要跨市场、跨币种、跨板块配置，同时投资时机也要多元化。 2. 分析房地产市场的泡沫隐患，提出征收房地产税的必要性。 3. 在传统金融资产的框架下，对比黄金、美债与比特币的投资前景，强调长期投资、多元化配置对普通投资者的价值。 4. 梳理普通人投资时常见的错误，提出提升个人投资能力的方向，同时点明社会保障（社会安全垫）与个人人力资本积累，比单纯的投资对普通人更为重要。 发现与解决的问题 - 发现的问题：当前市场环境下，普通投资者普遍存在投资集中度过高、对资产泡沫风险认知不足、陷入错误投资逻辑、忽略自身人力资本积累等问题。 - 解决的问题：面向普通投资者科普风险可控的投资思路，帮助普通人建立正确的投资认知，降低单一资产波动带来的投资风险，指导普通投资者更稳妥地打理个人资产。 逻辑与潜在局限 整体逻辑 从当前宏观经济环境与普通投资者的常见误区出发，先指出资产泡沫的潜在风险，再推导出多元化配置是普通人对冲风险、获得长期稳健收益的最优思路，同时延伸出人力资本和社会保障对个人财务安全的基础作用，最终给出可落地的投资方向建议。 潜在的逻辑局限 1. 多元化配置的思路偏向风险防控，在单边上涨的市场环境中，相较于集中投资优质资产，会一定程度摊薄整体收益。 2. 建议的普适性较强，但没有针对不同风险承受能力、不同资金规模的投资者给出更细分的定制化方案，普通投资者落地时依然需要结合自身情况调整。 3. 对新兴投资品类比如比特币的分析偏宏观，没有针对这类高波动资产的风险给出更具象的警示，对新手投资者来说参考的精准度有限。

4.6/5 朱宁《晚点访谈》完整读书笔记 + 第一性原理投资总结 一、全文核心读书笔记（极致浓缩精华） 1、作者核心定位与预判能力 朱宁是国内行为金融学奠基人、《刚性泡沫》作者，9年前精准预警： 2015股灾、棚改泡沫、资管新规、科创板、房企暴雷、楼盘断供等全部提前预见。 他的核心心态：我永远希望自己是错的，但风险一定会落地。 他的研究不主打“帮人暴富”，只主打帮普通人少亏钱、活过周期。 2、时代最大变化：中国告别高速增长，投资逻辑彻底换轨 过去20年： • 经济高速增长、刚性兑付、房价永远涨、理财稳赚、所有人敢加杠杆、敢重仓单一资产。 现在新常态： • 无刚性兑付、无稳赚资产、无超额收益、只有波动和风险 • 过去所有人赚的钱，本质是房地产泡沫的高收益 • 未来所有资产收益率系统性下移，全民从「赚超额收益」→「赚合理收益、防亏损」 3、普通人亏钱的唯一根源：行为偏差（人性是最大敌人） 所有散户亏损，不靠市场、不靠政策，只靠三个底层人性弱点： 1. 过度自信：总觉得自己比别人强、能择时、能选股、能逃顶抄底，喜欢ALL IN单一资产、单一股票、单一行业。 2. 幸存者偏差：只看见有人赌赢暴富，看不见千万人爆仓归零。 3. 处置效应（亏损第一杀手）：赚一点就跑、亏死不止损，直接造成散户40%以上的总亏损。 散户终极宿命：高位疯狂入场、低位恐慌割肉，永远反向操作。 4、股市真相：收益率稳定、波动率杀人 全球主流股市长期年化10%左右（7年翻倍），这是经济增长的真实收益。 差异不在收益，在波动： • 美股年化波动20% • A股年化波动60% A股不是不赚钱，是高波动+人性弱点，把所有人的利润全部吃掉。 投机=掷硬币博弈，长期必输；投资=赚经济增长的确定性收益。 5、房地产终极结论（和席勒百年数据一致） 全球300年历史验证： 房产仅抗通胀，无超额收益 • 海外房产真实年化：3%–5%（仅跑平通胀） • 中国过去20年10%–30%年化，属于历史级泡沫溢价，未来必然价值回归、持续回调 • 房产税：不是会不会，是早晚、多少的问题 房产定位重塑： 保值资产，不再是增值暴富资产。 6、各类市场真实底层逻辑 1. A股 经济韧性强、制度在改革（注册制、退市、打假、做空完善） 但目前机制仍落后、散户情绪主导、波动极大、很难给普通人持续创造价值。 2. 美股 当前存在明显泡沫： 席勒估值接近互联网泡沫、指数仅靠七大科技巨头托举、中小盘普跌。 高利率环境下，美股高位风险极大。 朱宁个人：大幅减仓美股，切换5%+低风险固收。 3. 日本 经济基本面弱，股市上涨完全靠公司治理改革+巴菲特外资效应，纯资金推动行情。 4. 欧洲 实体经济长期停滞、无内生增长、完全依赖央行放水续命。 只有奢侈品、全球医药、光刻机三类稀缺资产有独立行情。 配置原则：低配、不可空仓、只拿稀缺赛道、不拿宽基。 5. 印度/新兴市场 高人口红利、高增速，外资持续流入，属于未来增量市场。 7、资产配置唯一真理：极致多元化（朱宁核心信仰） 多元化不是为了赚更多钱，是为了少亏钱、活过所有周期。 三层多元： 1. 资产类别多元：股票+债券+房产+大宗商品（黄金/原油） 2. 全球市场多元：中、美、欧、日、新兴市场，破除「本土偏差」 ◦ 中国投资者本土超配95%，极度危险 ◦ 成熟国家海外配置50%左右 3. 时间维度多元：定投，对抗择时错误、对抗人性过度自信 个人示范组合（朱宁本人实操）： • 1/3 房产（保值） • 2/3 金融资产 ◦ 金融资产中：2/3宽基股票（全球指数为主）、1/3债券 ◦ 整体最大仓位：全球宽基指数基金 • 长期结果：年化10%、波动率16%，极度稳健的顶级收益 8、各类资产定位 1. 大宗商品：必须低配标配，用来对冲股债崩盘、对冲通胀，和主流资产低相关 2. 黄金：不单纯投资属性，是人心不稳、风险溢价资产 3. 比特币：坚决不看好、无底层价值，纯投机博弈 4. 债券/大额存单：高利率时代的顶级安全垫，5%+确定性收益，秒杀大部分投机 9、普通人终极生存建议 1. 看不懂的市场，坚决不重仓、不加杠杆、不ALL IN 2. 投资是极高难度专业工作，不会投资=最好不要乱入市 3. 复利核心不是跑得快，是不要回撤、不要大亏、雪球不要变小 4. 经济放缓时代：最优投资是投资自己的人力资本 5. 长期投资越保守，复利越稳、越长久 二、第一性原理：拆解朱宁整套投资体系（底层终极逻辑） 第一性原理1：投资的终极敌人，不是市场，是「人性固有偏差」 所有散户亏损，不是技术问题、不是信息问题、不是行情问题。 是基因问题：人类天生过度自信、厌恶止损、喜欢跟风、喜欢短期刺激。 推论： 1. 靠自己主观判断炒股、择时、选股，长期必然亏钱 2. 唯一战胜人性的方式：制度约束（定投、宽基、多元、不止盈瞎操作） 你无法战胜情绪，只能用规则隔离情绪。 第一性原理2：长期收益由「经济增长」决定，短期涨跌由「人性和流动性」决定 全球百年不变铁律： 所有国家股市长期年化≈10% 这是经济增长的馈赠，任何人、任何政策都改变不了。 而普通人亏损，全部来自短期高波动下的反向操作。 推论： 1. 放弃投机、放弃择时、放弃抓热点 2. 只赚「全球经济增长的确定性收益」 3. 只持有宽基指数（剔除人为选股误差、剔除个股暴雷、剔除风格漂移） 第一性原理3：没有永远上涨的资产，只有永远轮换的风险 过去二十年中国唯一真理：买房暴富 未来唯一真理：没有单一资产永远赚钱 房产回归通胀、美股高位泡沫、A股高波动、欧洲靠放水、新兴市场高风险。 推论： 不要押注单一国家、单一资产、单一赛道 对抗不确定性的唯一解：跨资产、跨国家、跨时间三维多元化 第一性原理4：泡沫终会回归，所有超额收益终将均值回归 房产超额收益、美股科技超额收益、赛道抱团超额收益， 全部是阶段性泡沫，不是常态。 投资的大智慧： 承认自己看不懂、承认市场不可预测、主动保守、主动降预期 第一性原理5：复利的核心不是进攻，是「不回撤」 巴菲特滚雪球真正奥义： 雪道足够长、雪球不缩水 一次50%亏损，需要100%盈利才能回本。 频繁小赚、一次大亏，直接终结复利。 推论： 少赚、稳赚、不亏，远胜过短期暴利 三、基于第一性原理：普通人可直接照搬的终极投资方案 1、认知重塑（必改） • 放弃暴富预期：未来只有合理收益、稳健复利 • 放弃过度自信：永远不ALL IN、不杠杆、不重仓个股 • 放弃投机心态：不追热点、不猜涨跌、不听消息 2、资产配置框架（完全对标朱宁） 1. 固定资产：30%以内（只保值、不赌增值） 2. 金融资产：70% ◦ 权益（股票指数）：45%–50%（全球宽基为主） A股宽基 + 美股宽基 + 少量新兴市场 + 少量欧洲稀缺赛道 ◦ 固收（债券/存单）：20%–25%（安全垫、对冲崩盘） ◦ 大宗商品：5%–10%（黄金为主，抗通胀、抗黑天鹅） 3、交易纪律（彻底消灭人性弱点） 1. 全部定投，杜绝择时（解决踏空、追高、抄底亏损） 2. 只买被动宽基指数，杜绝主动基金、杜绝个股（解决风格漂移、踩雷、选股能力不足） 3. 永不加杠杆、永不重仓单一市场 4. 严格止损纪律，解决散户最大亏损源 4、当下最优策略（贴合2026现状） 1. 美股高位降仓、增配高息固收 2. A股低位坚持定投宽基，吃制度改革红利 3. 欧洲只配奢侈品、医药、科技稀缺赛道，不配宽基 4. 小比例配置新兴市场（印度/越南）做增量对冲 5. 标配黄金做风险对冲 5、个人终极底层策略（朱宁最高级总结） 看不准，就多元；看不懂，就不重仓；长期保守，万年复利。 投资最大的胜利：不是跑赢市场，是跑赢90%失控的人性散户。

内容不算复杂，核心还是分散配置、控制风险、少做情绪化判断，但胜在比较务实。它没有把投资讲成预测涨跌，而是更强调资产配置、风险承受能力和长期纪律，这一点很有学者风。对已经有投资经验的人来说，可能不会觉得新鲜；但对普通人而言，能把这些基本原则真正做到，往往比追逐所谓机会更重要。