对冲基金奇才

杰克·D·施瓦格在金融领域摸爬滚打数十年，既是交易员也是市场分析师，他以《市场奇才》系列访谈集闻名。长期的一线经验让他意识到，对冲基金时代与上世纪七十年代末、九十年年代初的股票牛市有着截然不同的风险图景，于是决定再次访谈当年的明星投资者以及新一代领军人物，整理成《对冲基金奇才》，作为自己十年磨一剑的最新作品。 书中给我印象最深的片段之一，是施瓦格提到杰里·克劳格斯在科技股泡沫最后一年（1999 年）小幅亏损，但 2000—2002 年熊市中却大举获利；更耐人寻味的是，克劳格斯在那段牛市里靠的并非做多，而是高度灵活的净做空仓位，年化复合收益仍达 18%。这一细节揭示了对冲基金经理与传统长牛思维的根本差异：他们把“风险暴露”当作可随时调节的工具，而非被动跟随指数。 通读全书，可以明显感到作者的意图不仅是复刻《市场奇才》的访谈模式，而是借这些对话勾勒出对冲基金时代的三大特征： ​​多策略、多资产、多币种​​——受访者不再局限于股票，而是大举运用期货、外汇、衍生品乃至私募债权进行跨市场对冲。 ​​风险优先、收益次之​​——频繁的净做空、对冲组合的波动率管理，以及对极端行情（如 2008 年）的防御性配置，是这些经理追求长期复利的前提。 ​​人和系统并重​​——不少受访者强调，交易体系必须兼顾纪律与弹性，否则无法在快速轮动的全球宏观环境中生存。 从内容深度看，本书最大的价值在于让读者直接听到顶级基金经理解释“为什么这么做”“当时怎么想”，而不是停留在结果层面的夸耀。诸如克劳格斯案例所示，表面看似违背常理的逆向操作，背后往往是对市场结构、流动性与情绪的精细判断。作者没有刻意粉饰，而是通过平实对话把这种思考路径呈现出来，对想了解对冲基金运作逻辑的读者极具参考意义。 总体而言，《对冲基金奇才》是一部兼具史料价值与实践指导的访谈集：它记录了过去二十年全球资本市场演变的亲历者证词，也提供了观察当下与未来市场的多维框架。对想系统了解对冲基金行业或寻求投资思维突破的读者，这本书值得细读、慢读，再结合行情演变反复体味。

市场永远是对的，但人性却常常犯错。在贪婪与恐惧交织的金融丛林里，真正的赢家并非拥有水晶球般的预测能力，而是懂得在风暴来临前保护本金的生存智慧。那些顶尖的操盘手之所以卓越，不在于他们抓住了多少次暴利的机会，而在于他们如何在漫长的岁月里，通过严苛的纪律与冷静的自我修正，将风险转化为复利增长的基石。这不仅是财富的博弈，更是对人性弱点的一场漫长修行。

杰克.施瓦格的书，是我的金融交易启蒙书，包括这本书在内的一系列书籍曾经陪伴我走过“理性交易”一段长长的路，我反复阅读并反复咀嚼“怪杰与奇才”们的每一句话，觉得都好有道理，并力图在交易实践中奉行，但遗憾的是每个的说法是如此不同，有的竟然截然相反，让我始终无所适从…今天的我探索了交易的存在论问题，成为一个历史唯物主义的信徒，采用历史科学的方法交易，再回头读这样的书的时候，我发现我已经无法读下去了……“奇才”和“怪杰”们的故事与经验，对我来说要么是“正确的废话”，要么是“纯粹的废话”，对于“金融交易”这件纯粹的实践活动来说，几乎没有任何意义 。这样的书，就让它们成为故事书，随便翻翻吧。

#读书 《对冲基金奇才》杰克施瓦格 闲话不多说，开始进入正题。本文主要是《对冲基金奇才》的读后感。《对冲基金奇才》是杰克施瓦格"金融奇才系列"中关注对冲基金经理的书。这本书跳出股票、期货基金经理，主要讲了美国最成功的对冲基金经理以及他们的经验和投资理念。 这本书采用问答式，一共介绍了三大策略（宏观交易员、多重策略交易员、股票交易员）共计15个对冲基金经理，每个基金经理都有自己的交易准则，这里选取个人认为最重要的五个核心观点来讲解，下面我们开始吧（介绍的顺序，也是个人认同倾向的顺序）。 “寻求不对称的风险回报形态——杰米 麦 杰米麦的本科主修历史，以会计作为进入私募的突破口，最终成为一名出色的对冲基金经理（这个故事告诉我们，你学什么和你做什么，没有必然的联系，只要你目标坚定）。他策略的建立以及交易的执行都是基于高度的不对称和正偏态，及获利的概率远远大于损失的风险。精选一些期权是这种策略的投资方式之一，还包括一些集中在特定交易的交易（单个公司或者行业出现了价格错位，这些错位往往是市场对其不确定性的一个贴现），市场对股票基于基本面的的定价已经比较成熟，但是对于法律诉讼、政府监管、或者其他会导致持续性经营风险的的事件的定价却不太成熟，同时对于可识别的风险带来的不确定性，市场倾向于给出过度惩罚价格。而杰米麦基于自己的经验来看，只要市场指出风险所在，这些风险就不如市场所预料的那么糟。听起来有点像套娃，但是确实是这样，预期的预期确定了，预期的波动就应该小于实际的波动，套利机会就出现了。前段时间小米被美国加入黑名单，反垄断法的出现，让互联网巨头短时间内暴跌，就是很好的非对称风险回报形态，可以买入短期看涨期权。 “不必追求100%的胜率——乔 维迪奇 乔 维迪奇的本科主修国际贸易，他的同学们都去了国际银行，他从股票经纪人做起，最成为一名优秀的对冲基金经理。在他的交易中，印象最深刻的是：逐步建仓，逐步平仓。重点是不要认为自己百分之百正确。这个和时刻听市场的声音有异曲同工之妙。很多时候，虽然你在持仓上方向正确，但是市场朝着不利于自己的方向大幅度波动时，你可能会有很多浮亏，也会越来越焦虑，你需要做一个选择，继续忍受浮亏，还是在最坏点，斩掉一个好的头寸，这种情况下，维迪奇建议不要做0和1的选择，应该部分清仓。部分清仓要比把所有头寸清掉要容易，同时又避免了全部持仓损失的可能，同时市场一旦好转，还保留了部分收益。 “找到符合你自己性格的交易方法——科尔姆 奥谢 交易员必须找到符合他们自己信仰和天赋的方法。一个健全的投资方法可能对于一个交易员是成功的，但是对于另一个交易员可能并不适用，是个失败的方法。所以衍生出的一个问题就是，那么多巴菲特的信徒，但是最成功的只有巴菲特一个人，因为你不是巴菲特，你可以去学习他的理念，但是最后要成功，还是要有自己的思考在里面。 “无为的重要性——凯文 戴利 对于一些交易员来说，当环境不利或者缺乏机会时，保持空仓的原则和耐心是他们成功的一个至关重要的因素。凯文 戴利几乎不持有空头头寸，但是他在12年中的累计回报率超过了800%，而且在这期间，股市几乎没有涨跌多少。在某种程度上，他完成这个看似不可能完成的任务的最重要原因就是，他坚持大量持有现金的原则，这使他在两个大熊市中避免了亏损。这里是他给出的忠告：如果条件不利或者风险回报率没有足够好，不要做任何交易。警惕因不耐烦而做出的不理性的交易。这里想到了一句中国的谚语:"不见兔子不撒鹰"，学会等待。 “选择基金经理不要只看他的过往业绩——乔尔 格林布拉特 最后一点可能可以给买基金的朋友们一点不一样的观点。格林布拉特援引不同的数据说明，基金经理过往的业绩对于预测他们未来的投资业绩没有多少参考价值。格林布拉特建议通过考察投资理念而不是过往业绩来挑选基金经理。这个可能有点违背常识，那么我们问这个一个问题，到底是先有好的业绩还是先有好的投资理念呢？答案是显而易见的（你需要有自己的答案）。投资人经常犯的一个错误是将基金经理一段时间的投资表现等同于他的投资能力。有时候，经验丰富的基金经理表现不好，是因为看到了泡沫拒绝入场。特定时期内业绩表现最好的不是经验最丰富的那位，而是最狂热的那位。书中提到有个比较深刻的例子是，一个名叫泰勒的基金经理在1999（互联网泡沫时期）年表现不佳，是因为他认为在如此高的价位买科技股很蠢，但是同时，这样的投资决定帮助他在随后的一年获得了巨大的收益，因为当时股票经理了长时间的大幅度回落。这个意义上，过往业绩甚至是一个反向指标。 回到现实生活中，如果我们把过去五年表现最好的基金经理拿出来，挑选出我们认同的基金经理，然后再把去年他的表现做一个反向加权，挑选出来的基金经理，今年大概率上会跑赢去年表现更好的基金经理。某种意义上说，也是一种均值回归。

我相信，一个个人投资者，从最初的较小的本金，能做到500%以上的收益，都会从这本书中受益，收益不一定是交易风格，也可能是人生哲学或者一些其他投资细节。就像书中说的，“我并不是要成为你，我是要在经历这些后，成就更好的自己”。 就本人而言，我从史蒂夫克拉克、托马斯克劳格斯和乔尔格林布拉特这三个章节获得的收获最多，没有通用的策略，只有适合自己的风格。

对冲基金奇才——施瓦格的19条交易箴言 1.只要没人在乎，就没有趋势。你会在1999年做空纳斯达克吗？你不能仅仅因为价格过高了而去做空。 注：投资中不应该去做简单的逆向，而是等待趋势和价值的共振。1999年的纳斯达克泡沫巨大，但也是上涨最快速的。做空和做多不同，你持有成本和风险更高，需要择时 而行。 2.所有泡沫在顶峰时期流动性都很好，但真正重要的是泡沫崩溃后的流动性。 注：在每一次泡沫中，流动性都是很好的。2015年大熊市中，许多小股票一天交易量几十亿。但是2015年泡沫崩溃后，大家才发现了流动性问题，许多股票没有交易量了。 3. 市场总是会过度反应已有风险的不确定性。相反的，市场总是对于还没有发生的风险预期不够。当市场开始说需要担心某个风险的时候，从我的经验上感觉，大部分时候这个风险并没有市场预期的那么差。 注：市场总是过度反应当下和已知，对于未来和未知反应不足。2008年A股底部时，所有人都觉得市场要关门了，经济就要大萧条了。其实那个时候风险已经包含在价格中，而且被过度反应了。 4.周期开始的时候往往质量低劣的公司跑赢，而周期尾端的时候往往质量好的公司跑赢。 注：可以理解为，牛市前期买垃圾股，牛市后期买绩优股 。 5.交易员几乎只关注何时进入交易。事实上，交易的规模往往比价格重要，因为如果规模过大，交易员很可能在没有意义的股价波动中退出一个很好的交易。头寸越大，交易员受恐惧的影响就越大。 注：许多人关注股票的买入价格，其实比买入价格更重要的是，买入的量。买入的量大，可能会放大你的恐惧和贪婪，但其实也决定了你的收益率。索罗斯也曾经说过，重要的不是这笔交易表面浮盈比例，而是你下了多少筹码，赚钱的数量级。 6. 几乎每个交易员都会经历和踏不准市场节奏的时候，当你连续输的时候，不是更加努力就能扭转情况的。当一系列错误交易的时候，应该卖掉一切去度假。卖掉所有的仓位能让你重新获得客观性。 注：每个人在投资中都会面临自己风格或者方法不适应的时候。比如价值股风格的人，在2013年和2015年上半年就会很难受。成长股风格在2012年，2015年下半年也会很痛苦。投资方法也类似，不是年年赚大钱，巴菲特还在1999年网络股泡沫高峰时，跑输几乎所有基金经理。这时候，其实你不需要尝试扭转乾坤，而是应该去放松一些，用客观的眼光看待目前的现状。 7.整天看着屏幕根本没有效率。他认为看着每个股票会导致过早卖出好的股票和过度交易。他建议交易员找点其他事情来填补时间，而不要看着市场太紧密。 注：投资中最害人的就是时时刻刻盯盘。看盘是没问题的，看盘可以保持和市场的感觉。但时时刻刻盯盘，想做每一个波段，关注每一个小数点的波动，其实毫无意义。而且盯盘是一个效率很低的事情，不如用来看书和跑步。 8.  当市场强势向上的时候出现坏消息，坏消息什么都不是。但是如果有一段时间提醒人民亏钱的感觉是什么，突然间不理智的买盘会消失。人们会开始看基本面，而在这个时候我知道基本面会很差。 注：在牛市中，每一个坏消息都会迅速消化，甚至被当做低开高走，给大家买入机会的利好。但是一旦市场涨不动了，没有赚钱效应后，往往意味着市场见顶。因为这个时候看基本面，往往是有巨大泡沫的。 9.买弹性低的股票是一个常有的错误。为什么你想拥有无聊的股票。如果市场因为宏观因素下跌40%，他们会下跌20%。那还不如持有现金呢？而如果市场上涨50%，无聊的股票只会上涨10%。你的相对收益是负的。 注：你不能因为一个股票下跌会比较少而去买。投资不是比谁亏的少，而是去买能涨的多。当然这里我的理解是，要做资金组合管理。组合里面如果都是高弹性的股票，也是非常危险的。 10. 如果一个股票严重过卖了，比如RSI是三年新低，这会让我仔细看看这个股票。通常如果一个股票被如此痛扁，所有毁灭它的理由都已经在股价中了。RSI对于超买不是很好的指标因为股票可以被超买很长一段时间。然而股票被严重超卖所持续的时间不会超过几个星期  注：这个关于技术方面的指标，需要根据实情具体分析。 11. 如果你不知道为什么你买了这个股票，你不会明白什么时候应该卖出，这也因为这只有股票波动让你害怕时才会卖出。而大部分股价大幅波动时，是买入机会，而不是卖出指标。 注：你必须很清楚知道为什么会买入这个股票，而不是轻易去听信别人的话。只有自己对于买入股票的理由很清楚，你才会知道出现什么情况会卖出。如果是听了别人，甚至自己乱买，那么一个波动就会让你卖出。 12.通常我会持有赚钱股，止损亏钱股。然而在2009年，由于大部分投资者对于08年9月至09年2月期间的创伤记忆犹新—许多客户清盘，看到50%的资金被赎回。所以我开始习惯看到10-15%的利润就了结。而大部分这些仓位卖出后又涨了35-40%。我认为自己2009年快速获利了结的习惯是因为我2008年第一次经历了亏钱导致我失去信心后而产生的一个可怕的错误。 注：许多个人投资者最常见的错误就是止盈不止损。当一个股票越涨，他会越害怕盈利会损失。相反，当一个股票越跌，他会觉得越安全，甚至会补仓。这里有一个“心理成本价”的关系。我们总觉得自己的成本价都是有效的，越是高于成本价，这个股票泡沫越大，越是低于成本价，这个股票价值越大。其实很多时候恰恰相反。我们这样做可能会放跑真正的牛股，然后拿着一把表现不好的股票。 13. 作为一个股票交易员，我很早就学会了做空的教训。对于主题股来说没有股价太高一说。永远是在股票上涨前做多更好，而不是之后再想该在什么地方做空。 注：概念股，主题投资靠的是情绪，而不是估值。情绪只要在，会越涨越高。不要轻易去做空你觉得高估的股票。或者说，不要仅仅因为高估而去做空！ 14.你知道在牛市中会发生什么?股价低开，然而在剩下的时间内上涨。在熊市中，股票高开低走。当你进入牛市末期，股价开始高开。股价会如此表现是因为在开盘前半小时只有傻子在交易， 或者是非常聪明的人。 注：牛市一开始的时候，开盘半小时是聪明人在交易，他们往往提前看到了牛市来临。于是每一次低开他们都买入。市场总是能低开高走。但是到了后期，傻子开始成为开盘前半小时的交易主体，于是市场开变得高开高走，直到趋势扭转。熊市初期也一样，一旦高开低走，往往是熊市特征。 15. 现在你从净多头转向净空头，那什么能让你重新做多？如果突然间股票没有因为负面消息而下跌，那是一个正面的信号。 注：当一个股票出现负面信息后股价不再下跌，那就是一个非常正面的看多信号。 16.许多公司大喊太便宜了。我认为避免价值投资陷阱很简单。核心就是避免那些现金流无法增长以及无法增加内在价值的公司。如同巴菲特说的“时间是糟糕业务的敌人，伟大业务的朋友 注：如何避免价值投资陷阱？千万不要去买那些表面上很便宜的公司。要去买能持续保持现金流和内在价值增长的公司。有些公司虽然便宜，但其根本不是好生意。这种公司是时间的敌人！ 17. 如果要我写本书关于某种策略能够每个月，每年都表现很好，但是当大家都开始用的时候，就变得无效了。价值投资并不永远有效。市场不是永远赞同你。长期看，市场估算股票的价格是符合价值的，但是短期看，有时候甚至有两三年的时间，价值投资并不有效。而且这是非常好的事情，价值投资的短期无效才能使长期的价值投资更加有效。 注：市场是很聪明的，如果有一个模式时时刻刻有效战胜市场，那么大家都会用，最终导致其超额收益迅速收窄，变得无效。那么价值投资为什么那么多年一直有效呢？因为价值投资是看长期的，许多人无法站在10年，20年的维度做投资。因为价值投资会有几年也跑不赢市场，这恰恰导致不是所有人会使用价值投资。价值投资的精髓是，在不适应市场的阶段，依然能够坚持。 18.市场的机构化导致时间周期变短，缩短了基金经理需要超越市场的时间。许多基金经理无法为一个投资等待两年。他们必须现在就跑赢。因为他们的机构和个人投资者通过资金流来要求这种表现 注：如果对于基金经理考核过于短视，那么会导致交易行为的短视。其实这个世界上，大部分人都愿意买入和持有，然后享受自己生活。但你的行为，是由资金性质决定的。 19.这个世纪表现最好的共同基金年化收益率达到18%，而市场却是走平的，然而这个基金的投资者平均亏损8%。因为每当这个基金表现良好时，投资者开始迈入，而当他跑输市场时，投资者开始赎回。 注：这是全世界基金产品最大的难题。许多基金的表现都是正收益，但是投资人却是亏钱的。因为基金表现好的时候，大家买入很多。基金表现不好的时候，大家又卖出很多。从这个角度看，一个基金产品的收益率虽然重要，但其波动率可能更重要。只有低波动率，收益率不错，其持有人才能长期持有赚到钱。 #164

施瓦格的书总是给想从事交易的初学者以很多启发。他本身就是经验丰富的期货交易员，所以能够根据自己的经验去挑选采访对象，以及提出恰到好处的问题。正如他在书中所说的，他采访的几十数百位成功交易员各有风格，其中有些观点策略甚至互悖，但是不妨碍他们都在某个时间段内在市场上取得了成功。我们无法通过单纯模仿而复制前人的成果，重要的是要控制好风险，然后选择最适合自己的交易风格。 唯一美中不足的是本书的翻译采取了一些不常见的译名，不过通读下来也算比较顺畅。

交易没有统一的圣杯，投资者不管是作为个人业余投资人还是机构专业投资人都需要有一个自己的交易框架体系，这本书采访的各类长期收益稳定靠前的投资人投资方法各异甚至对立，但都在他们各自的天赋和舒适点上，才能发挥出投资的艺术

成功的交易很多底层逻辑相通，寻找合适自己的

《对冲基金怪杰》是杰克·施瓦格“金融怪杰”系列第四部，出版于2012年。自第一部《金融怪杰》1989年出版，跨越了23年。 按照顺序看下来，金融市场的环境一直在变。不同时代的交易者，谈论着自己那个时代的代表性交易。然而，半个世纪的金融市场流变，主流交易理论没有变化。依然是风险、趋势、止损持盈、系统化、适用性等，这些口口相传的东西。尤其是第一部中，迈克尔·马库斯、布鲁斯·科夫纳、艾迪·塞柯塔，三个访谈比较深入的受访者，他们谈论的内容，几乎感受不到时代的疏离感。 作者在这本书前言中写道：“希望在60年之后，那些市场中的交易员依然认同本书的意义和价值。”《金融怪杰》系列四部的访谈者活跃的年代，分布在迄今为止的半个世纪内。从这个角度来看，杰克·施瓦格对自己著作的期望，已经实现了。