中央银行的逻辑

这本书写的非常好，能把如此专业性的东西讲的逻辑清晰、条理分明是件很牛的事情。 带着很多想不通的问题阅读，会发现书中各个地方都在给出提示和答案，让知识间的缝隙得到填充，逻辑得以完善。这本书真的解决了我过去一年来很多想不明白的问题，比如商业银行的经营逻辑，央行实行货币政策的货币传导机制的具体实现方式，外汇交易市场的完整运作逻辑，之前一直质疑的银行间市场的外汇买卖到底是不是左手倒右手、左右手互博的困惑等等。 有时候一个问题想不明白，是因为有更高维度的问题未得到解决，而解决之道就是发现这个更高维度问题是什么的过程。

无论怎样的政策，央行都以购入资产的方式发行货币，那么信用货币时代，所谓金融危机也只不过是“时间”的问题而已，也就是流动性?

以前经常听到的名词，如 m2 是存量这个概念，困惑了好久。还有法定准备金、超额准备金，对央行的资产负债表也有了点了解，以前经常听到扩表缩表，都不知道表是什么鬼。

从财务会计视角对中央银行进行全方位解读，是一个不错的思路；书中解读的逻辑是完整的，挑选的中央银行职能非常细致，受益匪浅。通过阅读本书，让我更加深刻的了解中央银行的基础职能、发展历程、世界变化和未来发展趋势，很好的弥补了对中央银行相关知识的匮乏。书中有一些会计的报表思维，非常值得再深入研究，毕竟最后落地到市场化方面，皆以会计评估为核心基础标尺。推荐。

这么一本书居然被我读完了，看来我不是入错行就是掉进钱眼儿里了[微笑]

发钱给穷人，穷人会各种消费投资最终资金流向富人；发钱给富人，富人会用来吃利息或者增产扩张甚至转移海外，使穷人更穷。这就是当铺的作用，穷人没有资格进当铺，有资格进当铺的人不一定给当铺带来利润，穷人的生存空间哪也去不了，富人从当铺里套现，想跑路很简单。

可以说是我迄今最难啃的一本书了，从头到尾读了快两个月才读完。因为这两个月恰好在工行实习，所以觉得读此书是正合适的。本来我对金融是不感兴趣的，我也看不懂，强迫自己看下这一本专业性很强的书之后，收获还是非常大的。一开始讲的资产负债表贯穿全书，是最重要的工具，应该好好掌握。 一个人不能一直待在自己舒适的阅读圈子里，这样永远也不能开阔眼界。如果从了解的目的出发，我认为此书看到前八章和第十一章就可以了，其他章节涉及太多公式，不适合业余人读。

《中央银行的逻辑》 汪洋 221个笔记 ◆ 前言 >> 比如说，在世界其他国家的中央银行逐步放弃法定存款准备金率这个政策工具时，中国人民银行在新世纪不断上调法定存款准备金率，使其一度成为控制银行体系流动性的主要政策工具。为什么中国人民银行会采取这样的调控模式呢？ >> 本书的章节安排如下。第一部分，从资产负债表的角度来认识中央银行，认识中央银行的各项职能——发行的银行、金融机构的银行和政府的银行。第二部分，从量的角度围绕着货币概念展开讨论，不仅探讨中央银行发行的现钞，而且对具有现钞功能的其他类型货币一并讨论，比如广义的货币供应量、基础货币、银根、流动性、准备金等概念，以及容易与此混淆的国债、国家纸币以及最近出现的比特币等概念也将逐一分析。第三部分，从价格的角度对货币展开分析，货币都有哪些价格呢？一般来说，货币有三个价格，即通胀率、利率与汇率。这三个价格又彼此两两构成一个定理，对此我们将深入分析。第四部分，主要探讨货币政策目标和工具，前者包括货币政策的最终目标、中间目标和操作目标，后者主要涉及传统的三大政策工具以及全球金融危机出现之后的若干新型政策工具。第五部分主要涉及中国理论界关注的两个话题，一个是M2/GDP问题，一个是存差问题。本书的附录部分包括两个内容，一个是对社会融资规模指标的讨论，一个是对原始存款和派生存款的讨论。 ◆ 第1章 从资产负债表来认识中央银行 >> 根据中国人民银行文告2013年第8号银办发［2013］147号文件，从统计口径来看，中国人民银行资产方共有30个项目，分别是（1）贵金属、（2）特别提款权、（3）现金、（4）存放金融机构款项、（5）国家外汇储备占款、（6）有价证券投资、（7）流动性贷款、（8）专项政策性贷款、（9）金融稳定贷款、（10）质押融资、（11）专项贷款、（12）邮政汇兑资金往来（借方余额）、（13）再贴现、（14）买入返售证券、（15）投资、（16）其他国际金融组织股份、（17）国际金融组织捐款、（18）特种资产、（19）其他外汇占款、（20）中央财政支出、（21）暂付款项、（22）待清理资产、（23）固定资产、（24）内部往来及清算资金往来（借方余额）、（25）财务支出、（26）人民币汇率风险准备金（减）、（27）货币掉期（借方余额）、（28）常备借贷便利。 2022/12/29 发表想法 商业银行破产清算后债务存款由央行清算和承担（中国人民银行） >> 在中国人民银行货币统计的口径当中，储备货币包括中国人民银行发行的货币，各金融机构在中国人民银行的准备金存款。相对于商业银行的存款货币而言，中央银行发行的储备货币是本国国内经济体进行债务清偿的最终手段。在国内金融机构发生挤兑的时候，国内经济体往往向经营性的金融机构要求兑付其债权，也就是将对商业银行的债权转化为对中央银行的债权。 >> 在中国人民银行货币统计的口径当中，储备货币包括中国人民银行发行的货币，各金融机构在中国人民银行的准备金存款。相对于商业银行的存款货币而言，中央银行发行的储备货币是本国国内经济体进行债务清偿的最终手段。在国内金融机构发生挤兑的时候，国内经济体往往向经营性的金融机构要求兑付其债权，也就是将对商业银行的债权转化为对中央银行的债权。 2022/12/29 发表想法 这里的一点描述已经给出了大部分抨击美联储对于私有化这一点的有力回击，股权持有者在制定货币政策和执行中是完全没有发言权的所以对于美联储是一家“个人私企”并不具有实际意义。 >> 还有一种形式是私人部门持有，如美国联邦储备银行。12家美国联邦储备银行的资本由其辖区内的商业银行按其资本的一定比例出资认购。尽管股权为私人所有，但是其股权持有者仅仅是每年获得6%的收益，对货币政策的制定与执行完全没有发言权。 >> 还有一种形式是私人部门持有，如美国联邦储备银行。12家美国联邦储备银行的资本由其辖区内的商业银行按其资本的一定比例出资认购。尽管股权为私人所有，但是其股权持有者仅仅是每年获得6%的收益，对货币政策的制定与执行完全没有发言权。 >> 在过去，美联储对存款准备金余额也不支付利息。这种资产负债结构使得中央银行能够稳定地获得利差收入。因此，从本质上来看，不考虑中央银行在提供金融服务方面赚取的利润，中央银行的利润实际上就是利差收入。利差收入的大小具体取决于资产和负债各个项目的利息收付状况。 >> 中央银行也同样会面临与其他金融性公司一样的金融风险，这主要包括利率风险、汇率风险、通胀风险和违约风险。 >> 本章从资产负债表的角度介绍了中央银行的主要特征。从资产方来看，为了规避各种风险，中央银行的资产主要是高质量的本币资产，负债多是无息或者低息的。不论谁持有中央银行的股权，也不论股权回报率的高低，中央银行的股东都无权参与货币政策的决策。同时，由于中央银行在现代社会垄断了现钞的发行，可以借此获得垄断发钞的利润，因此资本金的多少对于中央银行而言并不重要。 ◆ 第2章 中央银行的职能之一：发行的银行 >> 这部分资产并不构成货币供应量的组成部分。只有当硬币为居民持有，才被视为货币供应量的组成部分。 >> 不论是财政部还是中央银行发行的纸质货币，都属于信用货币。也不论是金属货币时代的大明宝钞还是交子，抑或是美国南北战争时期发行的绿背钞票或者当下中国人民银行发行的人民币，都属于信用货币，也被有关学者称为债务货币。这种信用货币的特点包括以下两点。 >> 第一，信用货币是发行机构的负债，是持有机构的资产。信用货币只要进入流通，那么它就将在发行者和持有者双方的资产负债表上进行反映。 第二，不论是财政部还是中央银行发行的信用货币，都是官方机构发行的，都具有一定的法偿性质。也就是如果法律规定某种货币具有偿还本国一切公私债务的资格，这种货币就被称为法偿货币（legal tender）或者法定货币（fiat money），也不论其材质是纸质的还是塑料的，抑或是电子的。官方发行的货币具有这个性质。 >> ΔCUt表示政府在本期直接新发行的纸币。 >> Gt=Tt+ΔCUt。 >> Gt = Tt + ΔCUt >> 2.5 人民币（现钞）是如何发行出来的 >> 当商业银行向中央银行缴存现金，也就是人民币现钞从业务库向发行库转移，这就是货币（现钞）回笼（在现实中，常常称为“现金回笼”）。对于中央银行资产负债表的负债方而言，库存现金下降，超额准备金上升。对于中央银行的货币（现钞）发行来说，这意味着货币（现钞）发行额（存量）的下降。当商业银行向中央银行提取现金，也就是人民币现钞从发行库向业务库转移，这就是货币（现钞）发行，在中央银行资产负债表的负债方表现为，库存现金上升，超额准备金下降。对中央银行的货币发行而言，这意味着货币发行额的上升（见图2-1）。 >> 中央银行是如何发行货币的呢？从业务程序上来看，中央银行一般不直接和企业、居民发生业务往来，中央银行的现钞是通过商业银行间接地发行到企业、居民手中的。 >> 当国内企业与居民向其开户行提取现金时，其他存款性公司必须先向中央银行提取现金（超额准备金下降，库存现金增加），然后向客户支付现金（库存现金下降，储蓄存款下降），如此现金就进入流通领域了。因此，可以简要地认为，中央银行资产业务的发生才会最终导致货币（现钞）的发行。居民之所以能够手持现钞，一定是中央银行资产业务发生在前，只是这一业务没有被民众关注到而已（见表2-8）。 >> 中央银行作为发行的银行，是人类社会管理经济的主要体现。中央银行发行的货币，往往被称为现钞，是社会公众进行小额交易最为主要的流通手段和支付媒介。各国政府在发行信用货币的历史过程中，为了避免信用货币的贬值和通货膨胀的出现，先后将货币的垄断发行权赋予中央银行。然而，中央银行也不是天然地就能够规避通货膨胀的出现，而是需要建立一整套的制度约束安排。 ◆ 第3章 中央银行的职能之二：政府的银行 >> 中央银行是政府的银行，这可以从中央银行资产负债表的主要项目中体现出来。例如，从资产方来看，中央银行会向政府各种形式的融资；从负债方来看，政府存款是中央银行负债方的主要项目，中央银行发挥着代理财政收付的重要工作；从权益方来看，在不少国家，中央银行由政府（财政部）出资，政府是中央银行的最主要股东（或者股东之一）。此外，中央银行还代表政府干预外汇市场，管理外汇储备，参与国际金融事务。 >> 2013年年末，瑞士央行有15%的外汇资产（720亿美元）投资于股票；挪威、韩国、意大利、丹麦、波兰、以色列等国也在大力推进外汇储备增持股票的多元化投资策略。 >> 第一，根据IMF的《货币与金融统计》规则，中央政府或联邦政府的存款通常不计入货币供应量；但是州政府和地方政府存款基本计入货币供应量。美联储的货币统计就遵循了这一原则，1999年成立的欧洲中央银行也基本采用相同的方法，即各成员国的中央政府存款不纳入货币供应量的统计范围，但是各成员国州政府与地方政府存款纳入货币供应量。 >> 一般来说，一国中央政府根据本国的相关法律设立中央银行，并且中央银行拥有发钞的权利，中央银行的负债是公众的（现钞）货币，是公众的资产。如果认为中央政府的存款也是货币，从中央政府的合并报表（财政部与中央银行的资产负债表合并报表，相关科目没有对消）来看，也就相当于认为中央政府的负债是货币，中央政府的资产也是货币，这显然在理论上是说不通的。 第二，一国中央政府往往根据宏观调控经济的需要，会采取扩张性或者紧缩性的财政政策和货币政策，从而改变财政赤字或盈余的规模。在这种情况下，政府存款的余额大小是受货币政策和财政政策影响的结果，将政府存款纳入货币供应量统计将影响中央银行稳定物价水平的一系列货币政策操作。 第三，在现代社会，各国中央政府在政府存款的管理方面也广泛吸收了企业现金管理技术，努力实现政府融资成本最小化。尤其是在政府债务余额不断扩大的状况下，政府保持巨额的政府存款显然是很不经济的做法。在中国，一方面各级政府在同级中央银行保有大量的存款，一方面中央财政发行了巨大的政府债券，这是当下中国的财政管理体制的产物。伴随着中国经济体制改革的全面深化，这种现象不可能长期存在。 第四，地方政府的财政存款是否属于货币，不同国家中央银行的货币供应量统计的具体规定不同。这主要是因为地方政府不具有发行钞票的权利。 >> 根据各国汇率制度的不同选择，中央银行资产负债表中的国外净资产对货币发行乃至货币政策的制定与执行都具有非常重要的意义。例如，在货币发行局制度下，外汇储备的规模必须要超过储备货币的规模，如此才能满足储备货币全额兑付的要求。在钉住汇率制度下，当本国货币出现升值压力，中央银行在外汇市场上大量购入外汇储备将导致本国通货膨胀的出现。凡此种种，国外净资产的增减将显着地影响本国货币政策效果。 2023/1/1 发表想法 那在2008年经融危机的时候中国央行购买的美国国债这算是冲销性干预吗 >> 如果中央银行不希望银行体系的流动性发生变化，则有必要采取冲销操作（sterilization），要么卖出本国国债，要么发行中央银行票据来进行冲销。因此，外汇干预可以分为冲销性干预和非冲销性干预，前者不会对本国银行体系的流动性或者说货币供应量产生影响，后者则会产生影响。 >> 如果中央银行不希望银行体系的流动性发生变化，则有必要采取冲销操作（sterilization），要么卖出本国国债，要么发行中央银行票据来进行冲销。因此，外汇干预可以分为冲销性干预和非冲销性干预，前者不会对本国银行体系的流动性或者说货币供应量产生影响，后者则会产生影响。 >> 正因为如此，使得各国政府认识到，只要外汇干预基金既拥有本币资产，又拥有外币资产，不论是在本币升值还是在本币贬值情况下，政府都能够应付自如。 2023/1/1 发表想法 索罗斯：“你直接提我名字得了，要骂就骂，我这是提前帮你们解决隐患炸弹而已。”笑嘻了Lol >> 防范国际游资对本国和本地区货币的冲击，有关国家会相互签订货币互换合约，都由中央银行来完成的。 >> 防范国际游资对本国和本地区货币的冲击，有关国家会相互签订货币互换合约，都由中央银行来完成的。 >> 第一，期初本金的交换：交易双方央行在各自的账户体系中为对方央行开设专门账户。互换发起方向互换承接方提出货币互换申请，双方以发起日市场汇率进行货币互换，互换后双方央行将相应额度的本金划入本国央行为对方央行开立的账户中，在此过程中并无实际的资金流动，只是各自账户中金额的增加。 第二，期末本金的互换：在货币互换协议到期时，双方以互换发起日的汇率再换回本金。应该注意的是，在央行货币互换的过程中，承接方央行一般不会动用发起方向其支付的本金，发起方的本金起到了一定的质押品的作用，发起方质押的本金是承接方的使用受限的资产；发起方央行时常会动用承接方的货币以便为本国金融机构提供融资便利。在互换期初和期末互换时采用的汇率都是互换发起日的市场汇率。 第三，期末利息的支付：在中央银行货币互换的实践中，在期末支付利息时，通常只是货币互换的发起方向承接方支付利息，而承接方无须向发起方支付利息，互换的利息是按互换承接方本位币市场利率计算的。 >> 第一，获取外币资金进行外汇市场干预，维持本国汇率稳定。当本国经济发生大规模波动，本币汇率存在贬值压力时，本国中央银行往往会主动发起货币互换，获得短期性的类似外汇储备的资金，在外汇市场上进行干预保持货币稳定。 第二，货币互换为央行间相互提供流动性支持创造了便利。流动性的增加有助于稳固国际金融市场，所以强势货币的中央银行通过实施货币互换，可以向其他国家中央银行提供短期资金，以应对货币危机或者金融危机。例如，2008年全球金融危机过程中，美联储就通过货币互换向欧洲提供流动性支持。此外，在东南亚金融危机过程中，东盟各国通过签订《清迈协议》相互提供流动性支持。 >> 中央银行作为政府的银行，不仅仅体现为中央银行向各级政府提供形式多样的融资便利，而且体现为代理政府实现财政收付以及政府债券的发行与兑付。中央银行不仅仅代表政府管理本国的国际储备以及干预本币汇率，而且代表本国政府参加国际金融组织和参与国际金融事务。较为典型的例子是各国中央银行之间的货币互换。 ◆ 第4章 中央银行的职能之三：金融机构的银行 >> 第4章 中央银行的职能之三：金融机构的银行 中央银行的职能之三是金融机构的银行。许多教材把中央银行的这一职能简称为银行的银行，最为知名的就是履行“最后贷款人”职能。从历史发展顺序来看，中央银行在金融体系中发挥重要的作用，除了垄断发行钞票之外，很大程度上与中央银行的出现大大提高了清算效率关系密切，本章对其中的原理进行了阐述。伴随着中央银行在经济生活中重要性的扩大，中央银行“最后贷款人”职能不仅对普通的商业银行意义重大，而且对于其他类型的金融机构（如保险公司、投资银行等金融机构）来说也发挥着日益重要的作用。 >> 4.1 从中央银行的资产业务来看 从中央银行的资产业务来看，中央银行通过再贴现或者再贷款的方式向金融机构提供融资。理解这一点，需要注意两个方面。 第一，这里所说的金融机构，不仅仅包括传统的商业银行，还包括保险公司、投资银行等传统意义上不属于中央银行监管和服务的对象。例如，美联储在2008年3月就向美国的第五大投资银行贝尔斯登公司提供金额不超过300亿美元的紧急融资，在9月向国际保险集团（AIG）提供850亿美元的紧急融资。 专栏 美联储历史上最大规模的资产购买 2008年12月，美国在全球金融危机的影响下陷入严重的经济衰退，美联储将联邦基金利率降至零利率的水平以刺激经济，其目的是刺激经济。 2023/1/1 发表想法 房地美房利美都国有化了，我雷曼兄弟只能看着，有且仅能看着。 >> 例如，美联储在2008年3月就向美国的第五大投资银行贝尔斯登公司提供金额不超过300亿美元的紧急融资，在9月向国际保险集团（AIG）提供850亿美元的紧急融资。 2023/1/1 发表想法 雷曼兄弟：“rnm！” >> 例如，美联储在2008年3月就向美国的第五大投资银行贝尔斯登公司提供金额不超过300亿美元的紧急融资，在9月向国际保险集团（AIG）提供850亿美元的紧急融资。 >> 例如，美联储在2008年3月就向美国的第五大投资银行贝尔斯登公司提供金额不超过300亿美元的紧急融资，在9月向国际保险集团（AIG）提供850亿美元的紧急融资。 >> 所谓中央银行“最后贷款人”职能，就是在金融恐慌时期，具有系统重要性的金融机构倒闭后，很可能引发整个金融体系出现系统性崩溃。为了避免出现这种情况，中央银行需要对这类金融机构施以援手，注入流动性，维持金融体系的稳定。 >> 以中资大型银行——中国工商银行为例，中国人民银行向其提供的融资包括：流动性贷款、专项政策性贷款、质押融资贷款、再贴现、买断式再贴现、支农再贷款、信用类常备借贷便利、质押类常备借贷便利。对于城市商业银行为代表的中资中小型银行，中国人民银行提供的融资包括：流动性贷款、专项政策性贷款、紧急贷款、风险处置贷款、质押融资贷款、信用类常备借贷便利、质押类常备借贷便利。对于资产管理公司而言，以上各种类型的融资均包括在内。关于中国人民银行再贷款的经济分类，本书将在后面的章节进一步介绍。 >> 中央银行钞票是中央银行的负债，特种存款和中央银行票据也是中央银行的负债，这两者的差异是什么呢？它们主要体现为以下几个方面： 第一，前者是经济主体日常交易的流通工具，后者是中央银行宏观调控的工具； 第二，前者是无利息支出，后者往往是有利息支出； 第三，前者成为社会公众和企业等经济主体的资产，后者往往是金融机构的资产； 第四，前者是无期限的负债，后者往往存在一定的期限。 >> 专栏 美联储的职责 美联储是美国的中央银行，成立于1913年。当初，其职责是为美国提供一个更为安全、更具弹性和更为稳定的货币与金融体系。伴随着美国经济与银行业的发展，其职责当前大体可以归为四类。 （1）通过执行货币政策以影响经济体系的货币与信贷状况，实现充分就业、物价稳定和适度的长期利率水平。 （2）监管银行业机构以确保银行与金融体系的安全和稳健，同时保护消费者的融资权利。 （3）保持金融体系的稳定，防范金融市场可能出现的系统性风险。 （4）为存款性机构、美国政府和国外官方机构提供各类金融服务，包括在支付系统中发挥重要作用。 >> 从单个商业银行来看，其现金头寸包括以下三项：（1）在中央银行的存款余额，也称往账余额；（2）在其他商业银行的往账余额（在国外商业银行的外币现金头寸）；（3）持有的现钞和硬币。银行现金管理的目标是持有合理数量的现金。一般而言，由于现金头寸是一种不生息的资产，所以银行将尽量只持有最低限额的现金头寸，多余部分尽量拆借给其他金融机构。这就是所谓的银行同业拆借，即各家商业银行相互拆借其在中央银行的存款（准确地说，是超额存款准备金）。由于存款准备金是中央银行的负债，所以它们又被称为“中央银行货币”。 >> 在民主社会中，选民向政治家授权，同时政治家也必须接受选民的监督。他获得的授权越多，那么对该权力的监控机制就必须更完善。同样，这一原则也适用于中央银行。换言之，中央银行不可能在获得授权的同时逃避监督。 >> 中央银行通常具有三大职能：发行的银行、政府的银行和金融机构的银行。 ◆ 第5章 从资产负债的性质认识货币 >> 在现代社会，货币是货币发行人的负债，同时还是货币持有者的资产。 >> 比特币最近成为社会关注的焦点问题之一。进入2013年12月份以来，中国人民银行先在网站刊文，以答记者问的形式发表了对比特币的看法，认为比特币不具有法偿性等特征。半个月之后，中国人民银行约谈了国内第三方支付公司，明确要求关闭比特币、莱特币等交易通道。受此影响，比特币交易价格下跌两成，市场人士认为比特币有可能退出中国市场。中国的货币当局是否过于担心比特币可能带来的冲击？从理论上看，我们需要对比特币是否是货币这样的理论问题进行讨论，才能够对相关政策的制定与实施有所裨益。 >> “比特币具有没有集中发行方、总量有限、使用不受地域限制和匿名性四个主要特点。 >> 人民币是国内的法定货币，在发挥价值尺度的时候，会以如下形式表现出来： 1台电视机=3000元人民币 1部手机=2500元人民币 也就是说，人民币充当计价货币是处于上述等式的右侧。相反，目前比特币在市场上广泛交易，其表现形式也类似于1比特币=5000元人民币。此时的比特币是作为被标价的商品，是人民币或其他货币买卖的对象。换言之，如果比特币要成为能够替代人民币或者美元的货币，就必须在商品的标价过程中，从等号的左边变化到等号的右边，以下列形式表现： 1台电视机=8个比特币 >> 作为国内金融管理和政策的制定者来说，上述风险的存在，中国人民银行是否一定有必要约谈有关机构，以至于关闭比特币的交易通道呢？比特币的确存在较高的投机风险，但不仅仅比特币存在较高的投机风险，现实中的股票、债券也存在投机风险，难道也需要关闭股票和债券的交易市场吗？至于被犯罪分子利用的风险、利用比特币进行洗钱的风险，就更加值得讨论。茅台酒会被利用作为行贿和受贿的工具，我们就将茅台酒厂关闭吗？问题的关键不在茅台酒，而是行贿受贿本身，不利用茅台酒，还可以利用五粮液。也许中国人民银行关闭比特币的交易通道更多的是担心由此导致的资本流出和流入。 ◆ 第6章 银根、流动性与超额准备金 >> 由于某种因素整个社会的白银存量下降（如中国对外贸易逆差），而流通中的银行券却没有下降（相当于整个银行体系的资产负债表中资产方的白银库存下降，负债方的银行券保持不变），为了保证银行券的兑付，各家银行有必要收缩其资产业务，如收回贷款，使得资产负债表的规模下降。因此，在金属本位货币时代，包括可兑现的信用货币时代，银根紧张就是指金融机构资产方的白银存量减少。 >> 受美国罗斯福政府《白银法案》的影响，1935年11月4日中国国民党南京政府发布《财政部改革币制令》，财政部部长孔祥熙宣布实施法币改革，其核心规定包括以下几项内容。 >> 第二，实施钉住英镑的汇率制度。《财政部改革币制令》规定所有国内机构和个人的银币和白银在规定限期内兑换为法币，并将法币与英镑挂钩，确定法币一元等于英镑一先令二便士半即十四点五便士，用现代经济学的术语来说就是国民党南京政府采取了法币钉住英镑的汇率制度。从国际货币体系来看，法币实施的是金汇兑本位制度 >> 在现代中央银行制度下，银根指代的是什么呢？在这种情况下，银根是各家金融机构在中央银行的超额准备金（excess reserves）。它是商业银行的资产，中央银行的负债。如果超额准备金下降，表示银根紧张；反之，则表示银根松弛。 >> 从性质角度来理解流动性，流动性就是某项金融资产转化为现金的时间和成本。时间越短，成本越低，该项金融资产的流动性就越高。 >> 所谓超额准备金的供给，就是导致超额准备金余额的增加；所谓超额准备金的需求，就是导致超额准备金的下降。前者被视为货币政策的扩张性迹象，后者被视为货币政策的紧缩性迹象。 >> 第一，法定存款准备金。自从法定存款准备金制度实施以来，金融机构被要求在中央银行存入一笔被称为法定存款准备金的资金，以保证遇到客户挤兑而有资金以应付这一局面。当法定存款准备金率上升，中央银行的超额准备金减少，法定存款准备金增加；反之，超额准备金增加，法定存款准备金减少。 >> 2014年年末，国外资产（Foreign Assets）余额达到278622.85亿元，占中国人民银行资产总额的82.3%。由于持有大量的外汇储备，使得中国人民银行面临币种错配带来的巨大风险。 >> 同时，有关人士还认为“中国M2/GDP的比率全球最高，已经接近200%，为什么有如此大规模的货币供应量还会出现钱荒？说明中国金融体系存在很大的问题”。其实，流动性不足或者钱荒，主要是指金融机构在中央银行的超额准备金不足，体现为商业银行的资产；货币供应量M2则体现为银行体系（主要包括中央银行和商业银行等存款类金融机构）的负债，因此，中国的银行体系出现钱荒与M2/GDP比率涉及的是不同的问题。2013年出现的流动性不足，中国人民银行对此进行了很好的分析。 >> 判断流动性过剩的指标是商业银行超额准备金率。 >> 记者采访时，认为“流动性”本意是指某种资产转化为现金或者支付手段的难易程度。 >> 宏观意义上的流动性概念则包含多个层次。第一层次指银行体系流动性，即商业银行在中央银行的超额准备金。第二层次指货币供应量。第三层次指更广义的流动性，可包含具有一定变现能力的各种金融资产。 >> 将流动性分为三个层次，货币流动性（monetary liquidity）、银行体系流动性（banking system liquidity）和市场流动性（market liquidity）。 >> 他们认为货币流动性指货币的充裕程度，银行体系流动性指商业银行整体资产的扩张情况，市场流动性是在金融市场上资产变现的难易。货币流动性度量常用货币的增长率或者结构比例M1/M2等，他们则倾向于资产负债表的扩张率来度量银行体系流动性。 >> 衡量流动性是否过剩的最终尺度应该是通货膨胀率和资产泡沫，特别是通货膨胀率。 >> 从中国的实践来看，中国人民银行曾经向清偿力不足而尚有一定流动性的技术上已经破产的金融机构上提供融资，如对“四大行”不良资产的处理，当然也包括清偿力不足和流动性都不足的金融机构，以及向行政性关闭金融机构提供融资。 ◆ 第7章 货币供应量是如何统计的 >> 从流动性的角度来看，货币供应量可以分为不同的层次，M0、M1、M2等。从存量和流量的性质来看，货币供应量是一个存量指标，是在某一时点上经济主体（不含金融机构）所持有的货币性资产。从资产和负债的性质来看，货币供应量是经济主体（不含金融机构）的资产，是金融机构的负债。 >> （1）交换工具——在无须进行易货交易的情况下获得物品、服务和金融资产的工具。 （2）价值储藏——持有财富的方式。 （3）记账单位——表现产品和服务价格以及金融和非金融资产价值的标准，因此为进行价值对比和编制财务账目提供了途径。 （4）延迟支付的标准——能够将金融合同中的当前价值和未来价值联系起来。 在理解狭义货币供应量和广义货币供应量的过程中，有三个要素：属于货币总量的金融资产，货币持有部门，货币发行部门。 >> 金融资产主要包括： ·货币黄金与特别提款权（monetary gold and SDRs） ·通货与存款（currency and deposits） ·非股票证券（securities other than shares） ·贷款（loans） ·股票与其他股权（shares and other equity） ·保险技术准备金（insurance technical reserves） ·金融衍生产品（financial derivatives） >> 属于货币的金融资产主要有：法币、可转让存款、储蓄存款、旅行支票、外币存款、储蓄贷款协会和建筑协会或信用社等机构发行的存款凭证、回购协议、短期证券、可转让大额定期存单、商业票据、中期证券。而贷款、股票和其他权益、金融衍生工具、保险技术保证金、应收账户，通常不包括在货币范围内。 >> 一般来说，现钞和可转让存款（currency and transferable deposits）是最具流动性的金融资产，它们构成了通常所称的“狭义货币”。其特征有以下几个方面 （1）法偿货币或者说普遍接受性。在国内交易中必须接受现钞，因为它是法偿货币；而人们在交易中普遍接受可转让存款是因为收款方对其作为交换工具能够被接受有信心。 （2）固定面值。现钞和不生息可转让存款的面值固定不变，虽然其实际价值随着价格水平的变化而变化。 （3）可转让性。现钞和可转让存款能够直接用于第三方支付。 （4）交易成本。用现钞支付没有任何费用或其他交易成本，使用可转让存款通常也没有费用或只有相对很少的费用。 （5）可分性。现钞和可转让存款是最易被分割的金融资产，其各种面值可以用来支付极为细小的交易。 （6）期限。由于能够直接用来进行第三方支付，现钞和可转让存款的期限为零。 （7）收益。现钞和可转让存款不生息或只能获得很低的利息，这是因为它们作为直接的交换工具所起的作用弥补了持有人通过持有其他金融资产可能获得的利息损失。 在确定哪种金融资产属于广义货币时，判断的原则是按照上述的第（4）条至第（7）条所规定的条件来判断。 >> 7.2.4 货币发行者 >> 专栏 主要发达国家的货币供应量统计 >> .美联储的货币供应量统计 M1＝流通中的现金（不包括财政部、联邦储备银行持有的现金和存款机构的库存现金）+非银行签发的旅行支票+扣减托收未达款和联邦储备银行的在途资金之后的商业银行的活期存款（不包括美国政府、外国银行和政府机构在存款机构的存款）+其他支票类存款，包括在存款机构的可转让支付命令（NOW）和自动转账体系（ATS）账户、信用合作社股金提款账户（credit union share draft accounts），以及储蓄机构的活期存款。 M2＝M1+储蓄存款（货币市场存款账户）+10万美元以下的小额定期存款（不包括个人退休账户和Keogh账户）+零售货币市场共同基金余额（不包括个人退休账户和Keogh账户） Keogh账户（Keogh balances）是指允许递延税款（tax-deferred）的储蓄账户，是自由职业者为退休而进行的存款。 >> “资产=负债+权益” >> 假设现有的货币供给包括三部分，现金、活期存款和储蓄存款，分别为300亿元、5000亿元和9000亿元。因此，简单加总的货币供应量为14300亿元。如果考虑到各个构成部分的流动性不同，假定现金的流动性仍然为1，活期存款的流动性为0.9，储蓄存款的流动性为0.3，则加总货币供应量=300×1+5000×0.9+9000×0.3=7500。该结果与14300亿元存在很大的差异。加权汇总方法的基本思想是根据货币供应量不同组成部分的流动性高低来确定权重，具体来说，就是根据各种金融工具放弃的利息来衡量其流动性的高低。 >> 对于居民部门而言，居民的可支配收入在扣减消费之后 >> 再例如，2013年一季度我国GDP增长7.7%中，其中有4.3个百分点是由最终消费贡献的，对GDP增长的贡献率是55.5%；资本形成总额对GDP的贡献率30.3%，拉动GDP增长2.3个百分点；货物和服务净出口对GDP的贡献率是14.2%，拉动了1.1个百分点。最终消费的贡献度是什么意思？最终消费率与居民消费率的差异是什么？ >> 一国的消费率可以分解为居民、企业和政府三个部门。对于居民部门而言，其可支配收入包括居民获得的劳动报酬、经营性收入（如个体工商户）、财产性收入（如租金、利息和股利等）以及来自政府的经常性转移收入；其可支配收入在居民消费与居民储蓄之间分配，储蓄转化为居民投资。 >> 通常，我们将GDP分为最终消费支出、资本形成总额及净出口三个部分，简称GDP的“三驾马车”。 >> 所谓直接融资，就是投资方（资金富裕的一方）直接购买融资方（资金短缺的一方）发行的股票或者债券，完成这一过程的金融机构则向双方收取手续费。同时，在未来融资方向投资方支付股息或者利息。所谓间接融资是拥有暂时闲置货币资金的一方将资金存放在银行等金融中介机构，然后再由这些金融机构以贷款、贴现或购买资金短缺一方的有价证券，实现资金融通的过程。 ◆ 第8章 货币的价格 >> 货币的价格主要包括通胀率、利率和汇率。 >> 在现实生活中，反映通胀率的指标有很多，主要是消费者物价指数（consumer price index，CPI）、生产者物价指数（producer price index，PPI）以及GDP平减指数（GDP deflator）。 >> 商业银行利率是指商业银行对普通民众和企业的存贷款利率。存款利率如储蓄存款利率、企业存款利率等，贷款利率如商业银行对普通民众和企业的贷款利率等。 >> 最为重要的是贷款基础利率（loan prime rate），在过去这种性质的利率又被称为优惠利率，它是指金融机构对其最优质客户执行的贷款利率，而其他贷款利率可根据借款人的信用情况，考虑抵押、期限、利率浮动方式和类型等要素，在贷款基础利率基础上加减点确定。最优质客户是指金融机构客户类型中银行内部评级最优类，风险、运营和资本成本较低的非金融类企业客户。从商业银行的定价原则来看，贷款基础利率水平应涵盖本行资金成本、信用风险成本、税收成本、管理费用和最低资本回报 >> 根据中国人民银行2007年颁布的《同业拆借管理办法》规定，目前国内各种类型的金融机构基本上都可以参加银行同业拆借活动，不仅仅包括传统的（中资、外资）存款类金融机构及其授权的一级分支机构，还包括了证券公司、保险公司、信托公司、金融资产管理公司、金融租赁公司、企业集团财务公司、汽车金融公司、保险资产管理公司等类型的金融机构。因此，可以认为“全国银行间同业拆借市场”的机构不仅仅限于银行类金融机构。其他类型的金融机构也是这个市场的主要组成部分。换言之，中国证券市场的波动也会对SHIBOR利率产生影响。 >> 金融市场上，还有一种利率是回购利率。回购是融入资金的一方以债券作抵押，向对方借入资金，并且双方约定在一段时间之后，融入资金的一方再买回债券的操作。它可以分为买断式回购和质押式回购。因为这两种回购在具体操作上存在差异，质押式回购过程中债券所有权不发生变化，买断式回购过程中债券所有权发生变化，所以质押式回购就存在质押式回购利率，但是买断式回购的差价就是资金融入方的成本。在目前，质押式回购交易在银行间市场的交易规模相对最大，其次是银行同业拆借，最后是买断式回购。然而，从同一期限的利率来看，往往是买断式回购的利率最高（这主要是由于买断式回购的交易规模小，流动性相对较差），质押式回购利率和银行同业拆借利率的水平相差无几（见图8-1和图8-2）。 >> 从性质上看，SHIBOR与CHIBOR的差异主要体现为：SHIBOR仅仅是一种报价利率，而chibor（包括质押式债券回购利率）则是成交利率，也就是说前者是交易成交之前的报价利率，后者是交易成交之后的实盘利率。国际上类似的银行同业拆借利率，如libor也是报价利率，而不是实盘利率。SHIBOR的发布更有利于同期限中外利率的对比。 >> 美联储行长Jerome H.Powell在一次演讲中提出了改革LIBOR的思路，一是将LIBOR报价的金融机构范围不再仅限于银行间的无担保借贷，非银行金融机构和其他多样化的交易也可参与其中。二是充分利用金融衍生品形成多样的无风险利率来充当基准利率，取代LIBOR。 >> 如果美国3个月短期国债利率为3.1%，同期欧洲美元利率为3.5%，那么TED利差为40个基点（basis points）。 >> 美联储希望执行扩张性的货币政策，通过降低联邦基金利率，可以迫使三个月期的美国国债利率接近于零。 >> 价格表示法（price quotation）：又称直接标价法（direct quotation）或者应付标价法（giving quotation），是指每单位外国货币的本国货币单位数，即以本国货币的数量变化表示外国货币价格的方法。2007年12月28日中国银行间外汇市场1美元兑7.3046元人民币就是采用直接标价法。在这一表示法下，外国货币的数额固定不变，本国货币的数额如果上升，则意味着外币升值，本币贬值。反之，本国货币的数额如果下降，则意味着外币贬值，本币升值。目前，大多数国家采用直接标价法，其中也包括中国。 >> 8.3.2 实际汇率及其含义 >> 直接标价法下的名义汇率为S，实际汇率为Q，则Q=S·Pf/Pd，式中：Pf和Pd分别代表外国和本国商品的物价水平。如果一价定理（the law of one price）成立，那么Pd=SPf，即Q=1。以为例 >> 实际汇率的经济含义是如果Q＞1，表示本国商品具有较强的竞争力；反之，本国商品的竞争力较弱。例如，一件衬衫在本国价格为100单位本国货币，同样这件衬衫在外国的价格经过汇率折算后为150单位本国货币，其比率为1.5。其含义就是外国1件衬衫相当于本国1.5件衬衫。显然，Q值越大，本国衬衫的价格竞争优势就越显着。因此，名义汇率的含义是两国货币的兑换比率，实际汇率则是两国商品的兑换比率（见图8-3）。 >> 如果说名义汇率反映的是两国货币之间的比价，实际汇率反映的则是两国商品与服务的比率关系。相比较而言，实际汇率比名义汇率能更准确地反映一国商品与服务在国际市场上的竞争力，这是因为实际汇率不仅反映了双边名义汇率变化对其竞争力的影响，而且反映两国商品与服务自身价格变化对其竞争力的影响 >> 外币对本币实际汇率的变化率等于外币对本币名义汇率的变化率加上两国通胀率之差。这里需要注意两点。 >> 此计算的是基准货币的实际汇率变化幅度，而不是本币的实际汇率变化幅度。要计算本币实际汇率的变化幅度，或者某种货币的实际汇率指数，必须将本币或者该种货币置于等号前面基准货币的地位，即采用间接标价法下的汇率。 >> 通胀率与汇率的关系——购买力平价 >> 首次做出清晰阐述的。卡塞尔认为，本国对外币的需求是一种引致需求（derived demand），是因为这些货币在外国市场上具有购买力，可以买到外国生产的商品和服务；外国之所以需要本币，则是因为本币在本国市场上具有购买力。因此，货币的价格取决于它对商品的购买力，两国货币的兑换比率就由两国货币各自具有的购买力的比率决定。 >> 绝对购买力平价是经济学家们最早提出的汇率决定理论。在国际贸易过程中，经济学家们发现着名的一价定理，并逐渐引申出了绝对购买力平价（absolute purchasing power parity）。 假设忽略运输费用、保险费用和海关关税等支出，在自由贸易条件下，同一种商品在折算成同一种货币计价之后，在两国间的价格是相同，这就是着名的一价定理（law of one price）的核心思想。按照一价定理，假设商品j在美国卖1美元，在中国卖7元人民币，而外汇市场上现实的双边汇率为1美元等于6元人民币，那么有  国际间的商品套购（commodity arbitrage）就是贸易商在美国买入这种商品并运到中国出售，即贸易商在美国以1美元的价格买入这种商品，运到中国出售，获得7元人民币，再按1美元兑换6元人民币的汇率换回1.17美元，每1美元净赚0.17美元。上述活动将导致以下情况：不断地商品套购使得美国商品的供给减少，该商品在美国的售价上升；中国商品的供给增加，该商品在中国的售价水平不断下降；同时对美元的需求不断增加，导致美元汇率S不断上升。上述三个变量将同时发生变化，最终使得（见图8-7）。 >> 汇率的变化等于两国的通货膨胀率之差。 >> 如果本国通货膨胀率高于外国的水平，则值为正，即本币贬值，外币升值。这意味着，本国与外国的通货膨胀率之差恰好反映了外币的升值幅度。 >> 假设以中美两国为例来分析相对购买力平价。若中国通货膨胀率高出美国通货膨胀率3%，根据相对购买力平价，人民币应该贬值3%，即图中相对购买力平价线上的E点。偏离这条线的点，如A点，表示美国通货膨胀率较中国通货膨胀率高为3%，按照相对购买力平价原理，人民币应该升值3%，但出现了人民币贬值2%的结果，这表明相对于人民币，美元的购买力提高。B点表示中国通货膨胀率较美国高3%，人民币应该贬值3%，但是却出现了人民币升值1.5%的结果，这表明相对于美元，人民币的购买力提高。 >> 8.6 利率与汇率的关系——利率平价 >> 这种密切关系是通过国际间的套利性资金流动而产生的。 >> 如果投资者将一笔资金投资一年期存款，他既可以在本国投资，也可以在外国投资。后者会涉及汇率问题，即当他将本币资金兑换成外币（涉及即期汇率），一年后投资获得的本利和必须兑换成本币（该投资者事先按远期汇率卖掉其外币的本利和），其投资外币的最终收益与投资本币的收益相比较，如果前者更高，资金从本国流向外国；反之，资金从外国流向本国。当两者的收益相等时，资金不发生流动。这就是抵补利率平价理论的核心思想（见图8-9）。 2023/1/9 发表想法 2022美元加息导致的利率倒挂也就是前段时间资本外流导致的美元升值影响。 >> 在A区，外币出现升水，本币利率高于外币利率。然而，外币的升水幅度要大于本币高于外币的利差幅度。此时如果按照id的价格借入本币到国外投资，可以获得汇差收益，损失利差收益，但汇差收益要高于利差损失，投资者的最终收益为，因此在这种状态下，本国资金会外流。 >> 在A区，外币出现升水，本币利率高于外币利率。然而，外币的升水幅度要大于本币高于外币的利差幅度。此时如果按照id的价格借入本币到国外投资，可以获得汇差收益，损失利差收益，但汇差收益要高于利差损失，投资者的最终收益为，因此在这种状态下，本国资金会外流。 >> 从政策含义来说，只有当本币高于外币的利差扩大（外币高于本币的利差缩小），或者本币远期贬值率缩小（即期汇率上升，远期汇率下降），或者是这两者的组合，才能改变本国资金外流的局面。 >> 其经济含义为两国利率之差等于双边名义汇率预期变化率，这就是非抵补的利率平价（uncovered interest rate parity，见图8-16），英文的术语当中有时候也写作open interest rate parity。这一平价关系在有的教材当中又被称为国际费雪效应（international Fisher effect）。 >> 的利率平价的成立要求完全的资本流动性，即如果资本可以随时随地没有任何延迟地以任何数量转化为偏好的资产形式，那么资本就具有完全的流动性。如果资本不具有完全的流动性，这意味着可能存在较高的交易成本，如政府存在对资本流动的行政性管制。 >> 货币的价格包括利率、通胀率和汇率。利率是货币的时间价值，它又可以再分为名义利率（id）和实际利率（rd），反映的是在某一时点上未来一段时间内的利率水平。 >> 双边汇率是两国货币交换的比价，它又可以再分为名义汇率（S）、实际汇率Q（Q=SPf/Pd）、预期汇率（SE）、远期汇率（F）。 >> 双边汇率可以进一步扩展为有效汇率。以上三组指标分别为货币市场、商品市场和外汇市场的指标。 >> 本 >> 章主要分析了货币的三种价格——通胀率、利率和汇率。通胀率反映的是货币与商品之间的关系，利率反映的是资金所有者让渡资金使用权的价格，（双边）汇率反映的是两种货币兑换的比价。通胀率和利率之间的关系反映为费雪效应，通胀率与汇率之间的关系反映为购买力平价，利率与汇率之间的关系反映为利率平价。 >> 经济运行如果能够维持这三种平价的成立，是经济实现均衡的一个重要表现。货币的这三种价格，既可以从时间跨度的角度来理解，也可以从时点的角度来理解。 ◆ 第9章 货币政策目标 >> 第9章 货币政策目标 >> 中央银行的货币政策目标包括最终目标、中间目标和操作目标。一般来说，货币政策的最终目标包括四个方面：物价稳定、经济增长、充分就业和国际收支平衡。 >> 货币政策的中间目标包括两类：一类是数量型指标，如广义货币供应量、信贷总额等；一类是价格型指标，如短期利率、汇率（汇率指数）或者通胀率预期等指标。货币政策的操作目标分为价格型目标和数量型目标。 2023/1/9 发表想法 这不就和22年一样么 >> 2005年7月21日以来，人民币兑美元汇率水平也处于不断升值的趋势中。截至2013年年末，人民币对美元汇率累计升值35.75%。根据国际清算银行的计算，2005年人民币汇率形成机制改革以来至2013年12月，人民币名义有效汇率升值32.05%，实际有效汇率升值42.21%。上述事实表明：人民币币值对内出现了贬值，对外出现了升值。 >> 2005年7月21日以来，人民币兑美元汇率水平也处于不断升值的趋势中。截至2013年年末，人民币对美元汇率累计升值35.75%。根据国际清算银行的计算，2005年人民币汇率形成机制改革以来至2013年12月，人民币名义有效汇率升值32.05%，实际有效汇率升值42.21%。上述事实表明：人民币币值对内出现了贬值，对外出现了升值。 >> 中国在1995年通过了《中国人民银行法》，其中规定我国中央银行货币政策的最终目标是“保持人民币币值的稳定，并以此促进经济增长”。如何理解人民币的“币值稳定”呢？当对内币值与对外币值出现差异，货币当局应该如何操作呢？在中国人民银行的目标中，币值稳定与经济增长两者孰先孰后呢？本章我们将讨论这些问题。 >> 货币政策框架就是中央银行进行货币政策决策的名义锚以及其他一系列依据和标准。用更通俗的话来说，货币政策框架一般包括货币政策目标、货币政策工具和货币政策的传导机制三个部分。其中，货币政策的传导机制更类似于一个黑箱。具体来看，货币政策的名义锚主要有两大类：一类是针对货币的数量，即不同层次货币供应量的年增长率；另一类是针对货币的价格，这又可以分为货币的对内价格和对外价格，前者是通货膨胀率或者是对未来通货膨胀率的预期，后者是本国对外币的汇率或者是汇率指数。 >> 第一类：汇率锚（exchange rate anchor） >> 中央银行将汇率作为货币政策的名义锚或中间目标，货币政策操作就是为了将汇率维持在事先宣布的水平或幅度以内，并承诺随时准备按既定的牌价买入或卖出外汇。实施汇率锚的货币政策框架的中央银行通常会采用有波幅（或无波幅）的钉住汇率制度或者是爬行钉住汇率制度，更为极端的情况是采取货币局制度或者实施货币联盟的汇率制度。较为典型是中国香港采取的货币局制度。 >> 第二类：货币总量锚（monetary aggregate anchor） >> 中央银行运用各种货币政策工具来实现某一货币总量的目标增长率，货币目标总量是货币政策的名义锚或中间目标。这类货币总量包括基础货币，M1或者M2等。中国的货币政策采取的就是货币总量锚。 >> 第三类：以通货膨胀为目标的框架（inflation targeting framework） >> 在该框架中，中央银行公开宣布中期通货膨胀率目标以及中央银行实现该目标的制度承诺。其他主要特征还包括：增加与公众和市场的沟通和保持货币政策的透明度；详细阐明货币政策制定者的计划和目标；加强中央银行对实现通货膨胀目标的问责制。货币政策的调整取决于对未来通货膨胀率的预测值与事先宣布的通货膨胀率目标的偏离，通货膨胀预测值（明确或隐含地）充当货币政策的中间目标。英国、新西兰、加拿大、澳大利亚等国都是采用这一框架。 >> 我们如何归纳中国的货币政策框架呢？1978年以来，中国经济正在经历三大重要转变：一是传统的计划经济向现代的市场经济转变；二是欠发达的城乡二元经济向发达的混合经济转变；三是封闭经济向开放经济转变。整体上看，这三大变化使中国的经济改革既具有经济转轨国家的鲜明特征，又具有发展中国家的若干经济表现，同时还具有外向型经济的某些特点。这是总结我国现行的货币政策框架的出发点。正是在这种背景下，我国现行的货币政策框架也同样呈现出体制转型、经济发展和外向型经济体货币政策框架的若干特征。 >> 在经济萧条时期，为刺激经济发展，中央银行加速推进金融自由化措施，金融管制程度明显下降，频频采用非常规的政策措施，如大幅度降低法定存款准备金率、连续降息等手段来刺激国内需求；在经济繁荣时期，通货膨胀压力加大，紧缩性的货币政策基本体现为金融机构运作规范性的加强和窗口指导的频繁出台，一定程度上以行政管制为主要特征。因此，体制性改革和政策的周期性调整既存在相互促进和协调的一面，也存在彼此冲突和矛盾的一面。 >> 商业银行存贷款利率以渐进方式实施的利率市场化和已经实现市场化的货币市场利率为特征的利率管理制度；以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的人民币浮动汇率制度；从全额结售汇制度转向自由结汇制度、经常账户完全可自由兑换、资本账户仍然受到少部分管制的国际收支制度。 >> 9.2 货币政策的最终目标 >> 如前所述，货币政策的最终目标主要包括：物价稳定、经济增长、充分就业和国际收支平衡。 >> 1913年美国的《联邦储备法》第2A部分就明确要求联邦储备委员会和联邦公开市场委员会应当寻求“有效地促进最大程度的就业、稳定的价格和适当的长期利率”。这些目标并没有具体的数值规定，也没有相应的权重。从中央银行货币政策的目标独立性来看，美联储的独立性是最高的。此外，稳定的长期利率并不属于真正意义上的货币政策目标，最多属于货币政策的中间目标。 >> 欧洲中央银行的最终目标是由《马斯特里赫特条约》（以下简称《马约》）规定的。《马约》第105条规定：欧洲中央银行的首要目标就是保持物价稳定。该条款还规定：在不损害物价稳定的前提下，为促进第二条规定的共同体的发展，欧洲中央银行应支持欧共体的一般经济政策（第105（1）条）。《马约》第2条规定了这些目标，其中就包括“高水平的就业”。《马约》明确了欧洲中央银行有必要追求其他目标，不过，这些目标被视为第二位的，即不应与物价稳定这一首要目标相冲突。 >> “币值是否稳定是通过物价反映的，而物价又是通过国民生产总值平减指数、零售物价指数、消费物价指数、批发物价指数等反映的。” >> 货币政策目标的表述仅仅从“货币稳定”改为“币值稳定”，文字表述略有不同，但从其解释来看都集中于物价的稳定方面，在当时实际上还暗含这样的意义在内，即根据弗里德曼的货币数量说，货币供应量的稳定增长最终会带来物价的稳定，因此要实现我国物价的稳定，必须控制货币供应量的增长。从操作层面来看，我国自1994年开始公布各层次货币供应量的统计数据，并将货币供应量M2作为货币政策的中间目标，这主要是当时中国人民银行无法控制信贷总量，或者即使控制了信贷总量仍然无法实现物价稳定，货币当局就寄希望于通过货币供应量的涨幅来实现这一目标。这使得我国经济学家乃至中国人民银行的官员以后在论及我国货币政策最终目标时，这两种提法相互混用，不加区分。 2023/1/9 发表想法 典。 >> 《为建立现代金融体系金融制度和良好的金融秩序而努力》 >> 《为建立现代金融体系金融制度和良好的金融秩序而努力》 >> 可以说，1998年货币当局对币值稳定的理解从过去的仅仅是物价稳定（抑制通货膨胀的角度），开始增加保持人民币汇率稳定的内容。 >> 他认为通货紧缩有两个明显的标志。一是物价连续下跌；二是货币供应量连续下降。与之相伴的是经济衰退及经济连续两个季度出现负增长。 >> 镕基总理答《华尔街日报》记者提问时说，1993年我国面临的困难是通货膨胀，而我国现在面临的困难是通货紧缩，是物价不断下跌。这标志着我国政府开始正式确认通货紧缩问题的严重性。防范通货紧缩逐渐成为中央银行的中心任务。从此，币值稳定又增加了防范通货紧缩的含义。之后，货币当局对稳定币值的解释基本从对内对外两个角度来解释，并且强调对内要防止和克服通货紧缩。 >> 人民币币值再次面临1994年人民币汇率并轨改革之初的局面，面临着对内贬值和对外升值的双重压力。周小川（2006）认为中国的货币政策应该采取多目标制，具体从两方面来解释，一方面中国经济处于转轨阶段，若干资源类商品、服务品、生产要素的价格正处于市场化的过程中，这将对货币价格和数量带来额外的影响，中国如发生币值不稳定，很可能源于转轨特性，而不一定是由货币数量和货币价格所引起的；另一方面，低收入发展中国家的中国将经济增长和就业视为重要目标，“虽然央行最主要的职能是稳定货币、保持低通胀，但中国目前还要采用多目标制，既关注通胀，又要考虑经济增长、国际收支平衡、就业等问题，特别是要推动金融改革”。 >> 9.2.2 什么是“货币币值稳定” >> 李斌（2001）则认为我国货币政策目标的稳定币值与西方经济学意义上的稳定币值是有区别的，后者是在开放经济条件下的政策目标，稳定币值的含义包括稳定国内物价和保证本币汇率的稳定两个方面，由于我国由于对资本项目实行管制，因此汇率稳定没有作为货币政策的目标。“稳定币值”作为我国货币政策目标，其实际含义是保持国内物价水平的稳定，防止通货膨胀或通货紧缩。 2023/1/9 发表想法 作者剖析得非常的深刻！！， >> 以上分析表明：有的研究没有涉及人民币汇率的问题，也没有涉及在人民币物价稳定与人民币汇率稳定发生冲突时，何者优先的问题。有的分析没有注意到我国高度的对外贸易依存度和资本事实上存在外逃与内流的事实，忽略人民币汇率稳定对货币政策操作带来的影响，不能不说是一个遗憾。 >> 以上分析表明：有的研究没有涉及人民币汇率的问题，也没有涉及在人民币物价稳定与人民币汇率稳定发生冲突时，何者优先的问题。有的分析没有注意到我国高度的对外贸易依存度和资本事实上存在外逃与内流的事实，忽略人民币汇率稳定对货币政策操作带来的影响，不能不说是一个遗憾。 >> 人民币币值的稳定包括两层含义，一是对内币值的稳定，二是对外币值的稳定。前者的实质就是物价稳定，它包括两层含义，既要抑制通货膨胀，又要防止通货紧缩。对外币值的稳定主要表现在人民币汇率水平上，对此又有两种不同的认识，第一种认识是人民币名义汇率（即人民币对美元的名义汇率）的稳定，即中国政府承诺的人民币汇率不贬值、不升值；第二种认识以戴根有（2001）为代表，指保持人民币实际有效汇率稳定（见图9-1）。 >> 专栏 “币值稳定”与“货币稳定”的混用 此外，我国学者对“稳定货币币值”定义的理解普遍存在这样一个倾向，即将“币值稳定”混同于“货币稳定”，笔者以为这种混用存在以下不足： 第一，仅从中文字面上理解，“币值”就是货币的价格，这从我国中央银行网站上《中国人民银行法》的英译文本中也可以得到证实。其译文是The objective of the monetary policy is to maintain the stability of the value of the currency and thereby promote economic growth。“货币”则是“货币供应量”一词的简称，是从量的角度来表述。如果说“币值稳定”就等于“货币稳定”，那就相当于认为“货币”就是“币值”了，即将货币的数量等同于货币的价格。这一解释无疑是不成立的。 第二，如果将“货币稳定”理解为货币供应量涨幅的稳定，并且这一稳定会带来币值的稳定，这不过是弗里德曼货币数量说的翻版。根据这一学说，“币值稳定”是货币政策的目标，“货币稳定”是实现这一目标的手段，混淆这两者就等于将目标和实现目标的手段等同起来。 第三，将“币值稳定”等同于“货币稳定”的理解不仅暗含货币供应量增幅与物价的相关关系，还暗含着从货币供应量增幅稳定到物价稳定的因果关系，但物价的稳定是否会带来货币供应量涨幅的稳定这种反向的因果关系则没有被关注。 第四，货币当局通过控制货币供应量实现物价稳定要取决于货币供应量与物价之间存在较为稳定的关系，如果这种关系被打破，那么货币供应量作为通胀率预测指标的作用将值得怀疑。这也为1998年以后的通货紧缩期中国人民银行采取一系列扩张性政策效果不彰遭到质疑埋下了伏笔。以货币供应量作为货币政策的中间目标曾经是亚洲大多数中央银行采用的主要方法，但美联储前主席格林斯潘在1993年国会作证时就宣布美联储将放弃货币供应量M2作为中间目标，当时的中国根本没有意识到也不可能意识到货币供应量指标存在的局限性。 >> 9.2.4 “币值稳定”目标多重性引发的问题 >> 表9-1 我国货币政策内外币值目标的组合  组合Ⅰ是经济运行同时出现通货膨胀和本币汇率升值的状况，此时货币当局无论是执行紧缩性的货币政策还是扩张性的货币政策都无法同时解决通货膨胀和汇率升值的问题。紧缩性的货币政策可以抑制通货膨胀，但利率的上升会增加本币升值的压力。扩张性的货币政策无法控制通货膨胀，但是有助于缓解汇率升值的压力。我国在1994~1997年和2003至目前这段时间出现了这种情况。 组合Ⅱ是经济运行同时出现通货紧缩和汇率升值的状况，货币当局可以采取扩张性的货币政策同时实现反通货紧缩和抑制本币汇率升值的目标。这一组合在中国表现得并不显着，2009年出现了近10个月的通货紧缩，但是人民币对美元汇率基本保持稳定。 组合Ⅲ是经济运行同时出现通货膨胀和本币汇率贬值的状况，与组合Ⅱ类似，货币当局可以采取紧缩性的货币政策同时实现这两个目标。我国自1994年以来也未出现这种组合。 组合Ⅳ是经济运行同时出现通货紧缩和汇率贬值的状况，与组合Ⅰ类似，货币当局单独依靠货币政策无法同时解决这两个问题。紧缩性的货币政策可以解决汇率贬值问题，但利率的上升会进一步恶化通货紧缩的形势。扩张性的货币政策会加剧汇率贬值问题，但是有助于解决通货紧缩的压力。我国在1998~2002年这段时间出现过这种组合。 必须指出的是，不论是《中国人民银行法》还是我国货币当局的解释说明，都没有明确提到物价稳定与人民币汇率稳定的优先次序。因此在某种经济运行状态下，如在人民币汇率钉住美元期间，两者就可能出现冲突，典型的如“米德冲突”。政府单独采用支出增减政策无法同时实现内外经济均衡，这在理论上这就揭示了稳定汇率与稳定物价在一定条件下是不相容的。 中国人民银行行长周小川在2009年12月22日的“2009中国金融论坛”上表示，中国货币政策需要考虑多重目标，目前要围绕通胀、经济增长、就业、国际收支四大目标考虑政策制定。中国人民银行在制定货币政策时还会考虑对资源价格、能源价格、住房、公共交通等资源配置改革给予支持。资源价格改革可能会伴随一定的通胀，但今日的通胀将为明日的结构优化和低通胀打下基础。 >> 9.3 货币政策的中间目标 >> 货币政策的中间目标包括两大类：一类是数量型的中间目标，如各层次的货币供应量，信贷总量等；一类是价格型的中间目标，如通胀率预期值、短期利率、汇率等。 >> 从预期的角度来看，有的中间目标是前瞻性（forward looking）的指标，如通货膨胀预期值；有的则是回顾性（backward looking）的指标，典型的如货币供应量指标。下面首先分析价格型的中间目标。 >> 对于汇率指标，尤其是针对那些采取硬钉住汇率制度（如货币局制度）的中央银行，此时该国的货币政策就是汇率政策。所有的货币政策操作全部以实现汇率稳定作为首要目标。此时货币政策的中间目标退化为操作目标 >> 从数量型指标来看，货币当局确定货币政策的中间目标往往是从整个银行体系资产负债表中提取指标，如从负债方提取的指标——货币供应量，从资产方提取的指标——信贷总量。随着时间的推移，数量型指标的有效性常常受到质疑，因为金融机构可以创设与该指标类似的金融资产（或者负债），但是在不受货币当局监控的中间目标的指标统计口径之内。 >> 简言之，不论中央银行货币政策的数量型中间目标选择何种指标，也不论这些指标存在怎样的不足，我们可以发现，中央银行货币政策的数量型中间目标总是在银行体系资产负债表资产方–负债方–资产方的循环转移过程中。 >> 世纪80年代中期美联储开始放弃货币供应量目标后，将政策目标重新转向货币市场利率，并于1994年正式确立以联邦基金市场利率为目标的货币政策框架。 >> 专栏 欧洲中央银行实行负利率 >> 2014年6月5日，欧洲中央银行举行议息会议后宣布，下调欧元区主导再融资利率（main refinancing rate）10个基点至0.15%，下调隔夜存款利率（rate on the deposit facility）10个基点至-0.1%，同时下调隔夜贷款利率（rate on the marginal lending facility）35个基点至0.4%，该决议从6月11日起生效。其中，主导再融资利率是欧洲中央银行向银行体系提供大额流动性的利率水平；隔夜存款利率是欧洲中央银行向商业银行支付的隔夜存款利率；隔夜贷款利率是欧洲中央银行向商业银行提供隔夜贷款的利率。通常，欧洲中央银行将主导再融资利率和隔夜存款利率维持0.25个百分点的差额，以保证欧元区银行同业拆借市场的正常运行。为了刺激欧元区经济复苏，欧洲中央银行必须首先下调主导再融资利率，该利率降至0.15%，为了维持0.25个百分点的利差，隔夜存款利率将首次步入负利率时代。在此之前，也就是2012年7月，欧洲中央银行就已经将隔夜存款利率降为零。欧洲中央银行是世界主要经济体中首个实施负利率政策的中央银行。 >> 这里提到的负利率都是指名义的负利率，而不是用名义利率减去通胀预期率之后的实际利率为负利率。针对的业务对象不是普通民众和企业在金融机构的存款，而是针对金融机构在中央银行的存款 >> 综上所述，货币政策框架一般包括货币政策目标、货币政策工具和货币政策的传导机制三个部分。 >> 指标预期的角度来看，则可以大体分为前瞻性（forward looking）的指标和回顾性（backward looking）的指标两大类。从数量型指标来看，货币政策的中间目标与整个银行体系的资产负债表相关，如货币供应量、信贷总量；操作目标与中央银行的资产负债表相关，如超额准备金、借入准备和非借入准备等。从价格型指标来看，货币政策的中间目标和操作目标涉及的指标包括三类：利率、汇率和（预期）通胀率。低而稳定的通胀率既是货币政策的最终目标，又是货币政策的中间目标。 >> 在典型的浮动汇率制度下，本币对关键货币汇率水平的重要性排在本国通胀率水平之后，有可能被善意地忽视了。只有当汇率变化将严重影响本国物价稳定时，中央银行才会动用政策工具进行汇率干预。 ◆ 第10章 货币政策工具 >> 由于全球范围内银行业竞争的不断加剧，法定存款准备金率有逐渐下降的趋势，甚至在有的国家该比率降至零的水平；但是在中国，这一比率却在21世纪的前10年中不断上升，最高达到21.5%的水平。 >> 从对金融市场流动性影响的角度分析，中央银行的回购交易又可以分为正回购操作和逆回购操作。其中，正回购为中央银行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券。在中国人民银行的资产负债表上表现为资产方不发生变化，但其拥有的债券被锁定（即质押式回购），负债方则表现为金融机构的准备金存款下降，卖出回购科目增加。正回购到期，人民银行负债方的金融机构准备金存款增加，卖出回购科目下降。因此说，正回购操作的实质为中央银行以债券为抵押的从市场收回流动性的操作，正回购到期则为中央银行向市场投放流动性的操作（见表10-6）。 >> 逆回购为中国人民银行向一级交易商购买有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖给一级交易商。在中国人民银行的资产负债表上表现为资产方的买入返售科目增加（人民银行所拥有的债券并没有增加，但商业银行相应的债券被锁定）；中国人民银行负债方的金融机构准备金存款增加。逆回购到期，中国人民银行的资产负债双双下降。逆回购操作的实质为中央银行向市场上投放流动性的操作，逆回购到期则为中央银行从市场收回流动性的操作 >> 这就形成了一个悖论：希望通过发行外汇基金票据与债券来紧缩银根，但其发行本身乃至利息支付又成为银根放松的原因之一。 ◆ 第11章 铸币税与通货膨胀税 >> 足值货币过渡到信用货币 >> 从商品货币过渡到纸质货币甚至是电子货币。 >> 私人银行来说，银行券的发行在资产负债表上就表现为私人银行的无息负债增加（假定银行券的制造成本忽略不计），资产方盈利性资产贷款增加，结果是私人银行的利差收入增加，这可以看作现代中央银行铸币税概念的滥觞 >> 如西方国家出现由商业性金融机构发行的电子货币、在我国屡禁不绝的由商场、超市和购物中心发行的各种代币券（购物卡）就是代表 >> Gt=Tt+ΔCUt >> 政府财政预算支出包括两项，一项是日常性财政支出，另一项是利息支出 >> 财政收入包括税收收入、债务收入和中央银行上缴的利润。 >> [插图] >> 如美国发行的“绿背”钞票。这种现象主要和中央银行还没有全面发挥发钞的功能有关。在现代社会，不少国家的财政部仍然执行一部分的发钞功能，不过主要发行的是小面额的辅币，如美国就是如此。其发钞过程是财政部所属的铸造机构铸造各种辅币，并按面值出售给中央银行，其间的利差归财政部所有。这些辅币通过金融机构的提现再流通到住户和企业手中。这可以视为金属货币时代下政府直接获取铸币税的延续。 >> 它是发行机构的负债，是持有机构的资产。 ◆ 第12章 M2/GDP比率的含义 >> 中国广义货币供应量的涨幅远超过GDP的增长率和物价涨幅之和 ◆ 第13章 什么是存差 >> 存差=对外净资产+有价证券及投资-金融债券-流通中现金-其他 >> 2003年12月，中央汇金投资公司在北京成立。随后，中央宣布通过汇金公司向中国银行和中国建设银行注入450亿美元外汇储备作为两家银行的资本金。此后，汇金公司还注资中国进出口银行、中国银河金融控股公司、中国工商银行、申银万国、国泰君安等机构，而汇金公司主要是依靠中国人民银行提供资金来源，尽管汇金公司并不是金融机构信贷收支平衡表统计口径范围内的金融机构，但这一关系却应该反映在该表当中。事实上，这一内容并没有明确地采用一个科目反映在金融机构信贷收支平衡表中，这部分内容都笼统地反映在“其他”项目中。对中央汇金投资公司的债权是中国人民银行资产之一，根据前面的分析，这也应该是我国金融机构存差扩大的因素之一。 >> 地区存差的实质就是某一地区金融机构信贷收支平衡表视角下的存差。不少经济欠发达地区，尤其是县域经济的经济主管部门认为存差规模的增加意味着当地金融机构对本地区经济支持力度的下降，其原因和1996年以来各家商业银行全面推行授权授信管理制度不无关系。这一制度的实施是商业银行采取一级法人制度、强化内部统一管理和风险管理的基础性工作。从资产和负债两方面来看，上述做法对其分支机构的影响体现在以下两点。 >> 一是资金管理逐渐向全额集中管理过渡，这是实现在统一法人制度下的资金管理。该制度实施的初期，下级行向上级行缴存二级存款准备金，扩大上级行的资金来源，集中统一向大型项目上集中。伴随着中国建设银行、中国银行和中国工商银行的上市改制，各家银行的资金管理向全额集中管理过渡的趋势更为明显。其特征表现为：基层分支机构每吸收一笔存款，都上存省分行，并按照内部资金利率获取利息收入；每发生一笔资产业务都从省分行借入资金，并按照内部利率支付利息。因此从商业银行分支机构的角度分析，不需要再寻求资金的平衡。 >> 综上所述，存差这一术语源于我国信贷差额管理体制下的分层管理方法，从过去的区域金融特征转变为目前整个宏观金融特征，其规模不断扩大，并日益引起国内经济学家们和货币当局的关注。然而，对存差现象的解释却众说纷纭。在国内经济与金融形势日益复杂的背景下，存差的影响因素日益复杂，既有中央银行的因素，也有商业银行自身的因素。就其背后的经济含义来看，它既不是商业银行的资金是否紧张还是过剩的指标，也不代表中央银行对经济支持力度的下降。正如有的经济学家建议的那样，存差概念应该淡出我国金融理论与实践。本文分别从信贷管理制度的历史沿革、金融机构口径差异和区域金融三个视角，对存差现象展开研究，旨在澄清国内学者对存差认识上的模糊之处。研究结果表明： 第一，从整个银行体系来看，存贷差的变化与中央银行注入基础货币的渠道以及商业银行资产的多样化密切相关。 第二，在某些欠发达地区金融机构投融资方式仍然以存贷款方式为主的条件下，存差规模的扩大可以视为当地金融机构对其经济支持力度下降的信号，但这并不可以类推到全国。 第三，目前银行体系存差规模大幅度增加和我国金融机构流动性过剩均源于2002年以来人民币汇率巨大的升值压力导致的外汇储备超高速增长。 ◆ 附录A 如何看待社会融资规模指标 >> 中国人民银行推出社会融资规模指标代替货币供应量指标作为宏观金融调控的中介指标是我国货币当局宏观金融调控的一种探索和创新。 >> A.1 社会融资规模指标推出的背景与特征 >> 其次，广义货币供应量指标是从金融机构的负债方来统计的，信贷规模（或者新增人民币贷款）则是从银行类金融机构的资产方来统计的，社会融资规模指标的统计思路可以认为是从实体经济的负债方来设计指标，但是从金融机构的资产方来统计，还包括从金融市场融资的统计指标。从企业的角度来看，广义货币供应量是统计居民和企业的货币类资产，社会融资规模是统计企业的资金来源。换言之，前者统计的是资产，后者统计的是负债。 >> A.2 社会融资规模指标的内生性缺陷 >> 如前所述，货币供应量是货币发行者的负债，是货币持有者的资产。也就是说，货币供应量的每个统计项目，如流通中现金、储蓄存款等都有明确的发行者和持有者。如果将上述方法运用在社会融资规模指标的统计上，非金融企业境内股票筹资和企业债券融资的发行者是明确的，即非金融企业，但是股票和债券的持有者却存在模糊之处。 >> 根据四个部分共十个子项组成的社会融资规模指标，纳入统计的金融机构包括：银行类金融机构、保险公司、信托公司、小额贷款和贷款公司（下面详细分析）。从资产项目来看，没有分歧的资产项目是人民币和外币各项贷款。其他项目均值得探讨。 >> 社会融资规模指标统计的是金融体系主动向实体经济提供的融资规模，在现行汇率制度和公众对人民币升值预期下，外汇储备则体现为被动向实体经济提供的流动性，且没有纳入社会融资规模的统计当中。 >> A.2.3 社会融资规模指标的重复计算与存款派生 >> 第一，在钉住汇率制度下，货币供应量是货币当局无法控制的内生性指标。在浮动汇率制度下，货币供应量是货币当局可以控制的外生指标。按照这一原理，1997~2005年期间，钉住美元的人民币汇率制度导致货币供应量指标失效。2005年以来，人民币出现缓慢升值，但是中国外汇储备的涨幅远大于汇率的变化幅度，因此货币供应量作为中介指标在理论上是存在内生缺陷的。不过，从统计角度来看，货币供应量并不存在重复统计的缺陷 >> 第二，从指标属性上看，货币供应量与社会融资规模都属于数量型指标。从统计方法上看，货币供应量指标是从金融机构的负债方来统计，社会融资规模指标是从实体经济的负债方来设计指标，但是从金融机构的资产方来统计，还包括从金融市场融资的统计指标。问题是我们不可以将金融机构的某些资产项目和实体经济机构的某些负债项目直接相加来进行社会融资规模的统计，如此将产生统计遗漏和重复统计的问题。 >> 第三，社会融资规模指标的统计遗漏表现为外汇储备是金融机构体系的占比较大的一项资产，该资产并没有纳入统计。保险公司也是社会融资规模指标统计的机构对象，但是只计算了保险公司的赔付资金，而没有考虑保险公司的其他资产。社会融资规模指标中的非金融企业股票融资和债券融资，委托贷款和小额贷款公司、贷款公司贷款项目都可能存在重复计算问题。其原因在于上述三项的持有者很大程度上就有可能是实体经济机构本身。实体经济机构的相互融资不应该纳入社会融资规模的统计，否则就存在重复计算的问题。 >> 第四，社会融资规模指标还包括统计对象的表外科目，即未贴现的银行承兑汇票。企业未将银行承兑汇票予以贴现，就没有获得融资，企业的负债余额不发生变化。这种将表外科目纳入统计的方法与货币供应量的统计方法完全不同，也与社会融资规模指标的其他表内项目（如人民币贷款）存在性质上的差异。 >> 第五，存款派生不属于重复计算。因为存款派生一方涉及金融机构，一方涉及获得贷款的企业，其关系非常明确，属于实体经济从金融体系获得的融资，存款派生的过程不属于重复计算。 ◆ 附录B 原始存款与派生存款 >> 的教科书一般这样来解释：甲客户将1000元现金存入A银行，该银行在缴纳10%的法定存款准备金之后，向乙客户发放贷款900元，乙客户将900元存入B银行，B银行在缴纳10%的法定存款准备金之后，向丙客户发放贷款810元，丙客户将810元存入C银行，如此延续下去……最初的1000元现金存款加上所有的新增存款9000元，存款总额为10000元。其中，1000元的现金存款就是原始存款，也被称为初始存款；新增的9000元存款，则被视为派生存款。现金漏损和各家银行保留超额存款准备金暂不考虑。 >> B.2 三个视角的统一解释 >> 为了更清晰地解释原始存款和派生存款的差异，必须从三个角度来同时进行分析，即单个商业银行资产负债表、整个商业银行体系资产负债表和中央银行资产负债表。 >> 对于中央银行来说，只是负债方发生一增一减的变化，即流通中现金下降，金融机构的库存现金增加。 >> 假定A银行不保留库存现金，且缴纳10%的法定存款准备金。以上资产负债表的变化如表B-2所示。 >> 表B-2 A银行缴存法定存款准备金在三方资产负债表中的反映 单位：元  >> 截至此刻，A银行负债方的存款1000元，资产方的法定存款准备金100元，超额准备金900元。 >> 整个商业银行体系资产负债表的变化就是A银行资产负债表的变化情况。A银行和整个商业银行体系的超额准备金都增加了900元。中央银行的负债方流通中现金下降1000元，法定准备金增加100元，超额准备金增加900元。 >>  上述过程结束之后，A银行负债方的存款仍然为1000元，资产方的法定准备金100元，贷款900元。此时，A银行的超额准备金已经降为零了。此时此刻，如果A银行再发放贷款，不论新的客户是提现还是转账，A银行都没有超额准备金来应付客户的需要了。换言之，A银行已经到了存款派生的极限。 >> 此时，B银行负债方的存款为900元，资产方的法定准备金为90元，超额准备金为810元。问题是B银行的900元存款是原始存款还是派生存款呢？从讲解过程来看，这900元是由A银行贷款业务派生而来的存款，属于某些教科书中所说的派生存款，但是对于B银行来说，了解这900元是原始存款还是派生存款有无价值呢？从B银行的角度出发，这笔存款为其带来了810元的超额准备金，与A银行获得甲客户的存款后增加900元的超额准备金相比，两者在比例上是相同的，其性质也是一样的。显然，仅仅从B银行的角度出发，区分这900元是原始存款和派生存款的意义不大。 >> 对于整个银行体系来说，负债方的存款为1900元，资产方的法定存款准备金为190元，贷款为900元，超额准备金为810元。从结构来看，A银行的超额准备金为零，B银行的超额准备金就是整个银行体系的超额准备金。从数量上看，超额准备金下降了90元。这表明存款派生的过程（也是A银行发放贷款的过程）消耗了整个银行体系的超额准备金。对比A银行获得的原始存款1000元，整个银行体系增加了900元的超额准备金。存款派生之后，整个银行体系的超额准备金从900元降至了810元 >> 我们也可以从中央银行资产负债表来印证这一点：央行负债方的流通中现金减少1000元，法定准备金增加190元，超额准备金增加810元。与存款派生之前相比，超额准备金下降了。 >> 第一，从存款获得的那一刻算起，原始存款的增加不仅可以使得单个商业银行超额准备金增加，而且增加了整个商业银行体系超额准备金。恰如A银行获得的1000元现金存款，不仅使得自身超额准备金增加了900元，而且使得整个银行体系超额准备金增加了900元。 >> 第二，从存款获得的那一刻算起，派生存款的增加可以使得单个商业银行超额准备金增加，但是却减少了整个商业银行体系超额准备金。例如，B银行吸收的900元存款，虽然自身的超额准备金增加了810元，但是整个银行体系的超额准备金却从900元降至810元。所以B银行获得的乙客户存款900元转账存款就是派生存款。 >> 因此，原始存款与现金结算、转账结算没有关系，而是与商业银行获得的这笔资金是否来自中央银行有关。 >> 第五，如果说原始存款和派生存款都是基于负债业务来增加超额准备金的话，那么商业银行基于资产业务也可以增加超额准备金，如中央银行从商业银行手中买进国债，中央银行从商业银行手中买入外汇，但是从最终效果来看，商业银行都由此增加了其超额准备金。此外，降低法定存款准备金率也有同样的效果。 >> 第六，为什么各家商业银行会打存款大战？表面上各家商业银行争的是存款，实际上争的是超额准备金。从中央银行的角度来看，在中央银行不采取政策影响超额准备金的情况下，各家商业银行的存款大战是一种零和博弈，这种活动并不能增加整个银行体系的超额准备金。然而，站在某一家商业银行的角度来看，不论是原始存款还是派生存款，都会使得自身的超额准备金增加。存款大战的出发点就是各家商业银行希望增加本行的超额准备金。 >> 第八，还有其他的业务可以使得商业银行的超额准备金增加，这就是中央银行的再贷款或者再贴现业务。这也往往是中央银行实施最后贷款人职能情况下进行的操作。其结果是商业银行负债方的“向中央银行融资”账户增加，资产方的“超额准备金”账户增加。 >> 第九，从货币供应量的角度来看，原始存款不会增加货币供应量总额，但是会改变货币供应量的结构，流通中现金减少，储蓄存款（或者是活期存款）增加；对于派生存款而言，它增加了货币供应量（活期存款增加） >> 这里以金融机构资产负债表作为分析工具，从单个商业银行、商业银行体系和中央银行三个角度，分析了存款派生过程在各家金融机构中的变化。归纳来说，原始存款的性质是不仅使得单个商业银行超额存款准备金增加，而且使得整个商业银行体系超额存款准备金增加；派生存款的性质是能够使得单个商业银行超额存款准备金增加，但使整个商业银行体系超额存款准备金下降；不论是对于单个商业银行还是对整个商业银行体系而言，存款派生到极限的过程就是超额存款准备金下降到零的过程。

《费雪效应视角下当下中国银行贷款利率的影响分析》新燃：当下中国利率受费雪效应深刻影响，央行以(1+i)=(1+r)(1+π^E)为核心逻辑调控，当前1年期LPR维持3.0%、5年期以上3.5%，企业与个人住房贷款加权平均利率约3.1%处于历史低位，配合2%左右的通胀预期目标与温和回升的物价走势，通过适度宽松货币政策平衡合理实际利率，为实体经济提供低成本融资支持。 　　费雪效应由美国经济学家费雪提出，核心公式为(1+i)=(1+r)(1+π^E)，其中i为名义利率，r为实际利率，π^E为预期通货膨胀率，该公式揭示了当下中国银行贷款利率定价与调整的核心逻辑。 　　当前我国银行贷款利率以LPR为定价基准，2025年企业新发放贷款加权平均利率、个人住房新发放贷款加权平均利率均约为3.1%，处于低位运行状态，这一水平的形成与费雪效应的利率-通胀联动机制高度相关。 3. 央行制定货币政策、调整政策利率时，会充分平衡预期通货膨胀率π^E与实际利率r，2025年通胀预期偏低，央行通过降准0.5个百分点及公开市场操作维持流动性充裕，引导贷款利率下行，以维持合理实际利率、刺激实体经济。 　　银行确定贷款利率时，会在LPR基础上叠加信用风险溢价、期限溢价等因素，同时严格遵循费雪效应的时间跨度一致性原则，确保名义利率、实际利率与预期通胀率的时间范围匹配，如中长期贷款考虑未来1-5年通胀预期，短期贷款聚焦近期物价走势。 　　当前我国通胀水平总体温和，预期通胀率π^E较小，理论上费雪公式可简化为i=r+π^E，但银行实际定价仍采用完整公式精确测算，例如名义利率3.1%、预期通胀率1.5%时，通过完整公式计算的实际利率约为1.58%，更能准确反映资金实际使用成本。 　　费雪效应要求区分预期通胀率π^E与实际通胀率π，当前我国货币政策注重基于未来通胀预期前瞻性调整，而非仅依据过往通胀数据，这是2025年央行强调“促进融资成本低位运行”而非“继续下压”利率的重要原因，旨在稳定贷款利率预期、为实体经济提供可持续融资支持，同时预留政策空间。 　　费雪效应可解释不同行业贷款利率的差异，高通胀预期行业的贷款利率通常包含更高通胀溢价，低风险、低通胀预期的基础设施领域可能获得更低融资成本，这与我国信贷资源向绿色能源、高端制造等战略性产业倾斜的政策导向相契合，助力经济结构转型升级。

关于理解央行运行逻辑的一工具本书！ 央行的资产负债表：资产——要求权，负债——储备货币、政府存款、证券、负债。 央行的职能：发行货币、政府的银行、金融机构的银行； 货币的三大职能：价值尺度、流通手段和储藏手段； 流动性：如果央行负债方的项目余额增加，则超额准备金减少——紧缩；如果央行资产方的项目余额增加，则超额准备金增加——扩张； 存款性公司概览由中央银行资产负债表和其他存款性公司资产负债表合并而成——广义货币的供应量；金融性公司概览由存款性公司概览和其他金融性公司资产负债表合并而成； 货币的三种价格——通胀率、利率和汇率； 货币政策目标：最终目标、中间目标和操作目标； 货币政策工具：法定准备金率、公开市场操作和再贴现；