投資，最重要的事

《投資，最重要的事》推薦序中提到本書是巴菲特推薦爲數不多的書籍中的一本，表面上是講投資的書，細看細品又覺得是個心理學專著，核心話題就是講如何“逆向思考，逆向投資”，說白了就是“如何做自己”在投資領域的實踐。心理學專著裏，“如何做自己不從衆”這種話題想必已經爛大街了，要我說，讀一百本書籍，不如一次實踐，用真金白銀在股海里撲騰幾年，就知道容不容易做到😂。 平時工作生活，“不能做自己”頂多活了個平庸，其實當個庸人也沒啥不好的。但跳進股海，如果“不能做自己”，庸人怕是都做不成，只能做被割的韭菜😂。如果把資本價格看成“大衆的共識”，價格偏離價值的大幅波動反映了這種“共識”有多麼不靠譜，而少數人正是因多數人的“不靠譜”而獲利，這就是資本市場的本質之一，一場“荒誕而深刻”的心理博弈遊戲。 作者是橡樹資本創始人，與其他公司“儘量多贏”的目標不同，這家公司以“贏在平均但儘量少輸”的理念著稱。整本書反覆強調“風險控制”，“價值識別”的重要性，只有更準確的識別真實價值，才能判斷價格是否值得買入和長期持有，還是儘快沽出，才能在恐慌到來時從容“半空接刀”，或者市場火爆時果斷“激流勇退”。老股民都知道，這些說起來容易，做起來有多難。所以，這本書適合反覆閱讀和反思，尤其在“人聲鼎沸”或者“寂靜無聲”處，更要不時多翻幾下，也算是投資人的“心理修行”了，老股民都知道我在說什麼。😂 推薦序中提煉的一些核心觀點摘錄如下（適合老韭菜放在牀頭每天打卡看看😂）： 1. 最重要的不是盲目相信股市總是有效或者總是無效，而是清醒認識股市相當高效而且相當難以擊敗，只有真正的高手才能長期戰勝市場。 2. 最重要的投資決策不是以價格爲本，而是以價值爲本。 3. 最重要的不是買好的，而是買得好。 4. 最重要的不是波動性風險，而是永久損失的可能性風險。 5. 最重要的巨大風險不在人人恐懼時，而在人人都覺得風險很小時。 6. 最重要的不是追求高風險高收益，而是追求低風險高收益。 7. 最重要的不是趨勢，而是週期。 8. 最重要的不是市場心理鐘擺的中點，而是終點的反轉。 9. 最重要的不是順勢而爲，而是逆勢而爲。 10. 最重要的不是想到逆向投資，而是做到逆向投資。 11. 最重要的不是價格也不是價值，而是相對的性價比，即安全邊際。 12. 最重要的不是主動尋找機會，而是耐心等待機會上門。 13. 最重要的不是預測未來，而是認識到未來無法預測但可以先作好準備。 14. 最重要的不是關注未來，而是關注現在。 15. 最重要的是認識到短期業績靠運氣，而長期業績靠技術。 16. 最重要的不是進攻，而是防守。 17. 最重要的不是追求偉大成功，而是避免重大錯誤。 18. 最重要的不是牛市跑贏市場，而是熊市跑贏市場。 實踐是檢驗真理的唯一標準，所以，“做自己”這種事還得在“事兒”上磨，上本書《競爭戰略論》看的是如何在企業經營中“做自己”，這次就是如何在金銀場“做自己”，我覺得吧，論修煉“做自己”天天看書真沒用，還得對自己狠一點，把自己置身於不能做自己就要玩完的環境，不做自己就鼻青臉腫了，自然很快就會悟到（當然也會很快玩完）😂。我就胡咧咧一下僅供參考哈。

值得天天抄一遍，我簡要概括如下：1.最重要的不是盲目相信股市總是有效或者總是無效，而是清醒認識股市相當高效而且相當難以擊敗，只有真正的高手才能長期戰勝市場。2.最重要的投資決策不是以價格爲本，而是以價值爲本。3.最重要的不是買好的，而是買得好。4.最重要的不是波動性風險，而是永久損失的可能性風險。5.最重要的巨大風險不在人人恐懼時，而在人人都覺得風險很小時。6.最重要的不是追求高風險高收益，而是追求低風險高收益。7.最重要的不是趨勢，而是週期。8.最重要的不是市場心理鐘擺的中點，而是終點的反轉。9.最重要的不是順勢而爲，而是逆勢而爲。10.最重要的不是想到逆向投資，而是做到逆向投資。11.最重要的不是價格也不是價值，而是相對的性價比，即安全邊際。12.最重要的不是主動尋找機會，而是耐心等待機會上門。13.最重要的不是預測未來，而是認識到未來無法預測但可以先作好準備。14.最重要的不是關注未來，而是關注現在。15.最重要的是認識到短期業績靠運氣，而長期業績靠技術。16.最重要的不是進攻，而是防守。17.最重要的不是追求偉大成功，而是避免重大錯誤。18.最重要的不是牛市跑贏市場，而是熊市跑贏市場。

成功的投資或成功的投資生涯的基礎，是價值。你必須清楚地認識到你想買進的東西的價值。價值包括很多方面，並且有多種考察方法。簡單來說，就是賬面現金和有形資產價值，公司或資產產生現金流的能力，以及所有這些東西的增值潛力。 你必須以可靠的事實和分析爲基礎，建立並堅持自己的價值觀。只有這樣，你才能知道買進和賣出的時機。只有擁有良好的價值感，你才能培養在資產價格高漲並且人人認爲會永遠上漲的時候獲利的紀律，或在危機時甚至價格日益下跌時持倉，並以低於平均價格買進的勇氣。當然，爲達到在這些情況下獲利的目的，你對價值的估計必須準確。 —————————— 價格和價值的關係是成功投資的關鍵。低於價值買進是最可靠的盈利途徑，高於價值買進則很少奏效。 永遠不要低估心理影響的力量。貪婪，恐懼，終止懷疑，盲從，嫉妒，自負以及屈從都是人類本性，它們強迫行動的力量是強大的，尤其是在它們達到極致並且爲羣體共有的時候。羣體會影響他人，善於思考的投資者也會察覺到它們的影響。任何人都不要奢望對它們免疫和絕緣。 定價過低”絕不等同於“很快上漲”。這就是我第二句重要的格言：“過於超前與犯錯沒有區別。”在證明我們的正確性之前，我們需要足夠的耐心與毅力長期堅持我們的立場。 —————————— 除了具備衡量價值的能力並且在定價適中時追求價值之外，成功的投資者還必須有正確應對風險的方法。他們必須突破學院派將風險等同於波動的定義，並且理解最重要的風險是永久損失的風險。 大多數投資者認爲多元化指的是持有許多不同的東西，很少有投資者認識到，只有投資組合中的持股能可靠地對特定環境發展產生不同的反映時，多元化纔是有效的。 風險控制是防禦型投資的核心。防禦型投資者不僅會努力做正確的事，還非常強調不做錯誤的事。因爲在逆境中生存與在順境中將收益最大化是相矛盾的，所以投資者必須決定兩者之間的平衡。防禦型投資者更注重前者。 —————————— 錯誤邊際是防禦型投資的關鍵要素。 投資成功的基本要求之一，也是最偉大的投資者的必備心理之一，是認識到我們無法預知宏觀未來。很少有人（如果有的話）對未來經濟、利率、市場總量有超越羣體共識的看法。因此，投資者的時間最好用在獲取“可知”的知識優勢上：行業、公司、證券的相關信息。你對微觀越關注，你越有可能比別人瞭解得更多。 只有擁有非凡洞察力的投資者才能穩定而正確地預測支配未來事件的概率分佈，並發現隱藏在概率分佈左側尾部的不利事件下的潛在風險補償收益。

讀書筆記--《投資，最重要的事》 好書，看完第一時間寫個筆記吧。所謂投資就是人生，人生就是投資。是因爲投資中要做好的事情，和人生的哲理非常相似。不過要說最重要的，那肯定是信念、堅持、努力。這本書稍稍有點偏所謂的技術流，但除了對人性所引起的週期的討論之外，最根本的落腳點還是價值。從中學到了：1.“要想在一生中獲得投資的成功，並不需要頂級的智商、超凡的商業頭腦或祕密的信息，而是需要一個穩妥的思考框架作爲決策的基礎，並且有能力控制自己的情緒，使其不會對這種思考框架造成侵蝕。”2.與衆不同是需要付出代價的，而且必須承受的住。忍耐，就是忍得住，想得開。3.吸取偉人的智慧，並且執行，就足以保證很大的成功4.接受無常，接受是一種人生智慧，接受帶來平靜，以及行之有效的耐性5.投資之所以不是科學而是藝術，主要的原因是沒有直接的因果關係，沒有必然的精密的推理結果。6.一般人尋找簡單的準則和答案，真正的成功者明白，成功是簡單的對立面。7.你不可能在和他人做相同事情的時候期待勝出，突破常規是一種思維方式。8.即使你是對的 堅守你的觀點是非常困難的 並且也並不代表你可以戰勝市場，因爲市場會按照主流的觀點發展。你需要的是耐心和堅持。9.對於價值投資者來說，回報越高 風險越低.10.市場最主要的影響因素是：參與者的脆弱的客觀性，即保持理性的能力，生活也是這樣。11.市場大部分時間是有效的 除非你能證明它是無效的12.技術分析是沒有任何意義的，永遠要擯棄這一種思想13.選對了就要堅定的持有，正確並不等於正確性能夠立即被證實。14.最主要的是你必須是正確的15.以公平的價格買入 只能得到公平的收益16.泡沫是客觀存在的 但是要寄希望價值之外的東西獲利是非常不可靠的17.市場延續非理性狀態的時間比你撐住沒破產的時間要長，要心懷敬畏18.低於價值買入並不能確保萬無一失，但這卻是我們勝率最高的做法19.風險是不可避免的，應對風險是投資的根本要素。要杜絕出現永久性損失的可能性。20.一個人的成功可以靠一個極端卻最終正確的投資預測活很多年，但這有什麼意義呢？因爲它是不可複製的。決定它出現的不是分析，而是運氣。21.投資並不符合正態分佈，因爲人的情感的不可控，具有在極值的肥尾效應，即在極值處更加極端。22.收益本身，尤其是短期收益，不能說明投資決策的質量，更不能說明面臨的風險23.大多數人將風險承擔視爲一種賺錢途徑，但是市場不可能永遠以這種方式（風險未發生）運作，直到發生的時候，人們纔會真正明白風險是怎麼回事，風險就是風險，要心懷敬畏。24.無論基本面有多好，人類的貪婪與犯錯傾向都會把事情搞得一團糟。25.決定風險的主要因素是投資者的行爲心理。26.越不覺得有風險，所對應的風險收益越低，風險就越大。27.只有潮水褪去的時候，你纔會發現誰在裸泳，而潮水總會褪去。28.實際上控制風險比創造收益更重要，結果取決於失敗的事情，成功來源於我們不做的事情。29.任何東西都不可能朝同一個方向永遠發展下去，堅持以今天的事件推測未來是對投資者健康最大的危害。30.週期性的根本原因是人的參與，人的情緒化和缺乏穩定性導致了週期。31.所有的一切現狀可能在一秒鐘內發生逆轉。32.沒有一次是不同的。33.投資是一種人類行爲，影響理性決策的是巨大的心理因素：1.貪婪：對金錢渴望的貪婪。過度的無節制的佔有慾，壓倒了常識和邏輯2.恐懼：過度的不明智的風險規避，妨礙了本應採取的積極行動3.放棄思考的傾向：自欺欺人的，希望相信他所希望的事情，只要有一個表面的理由4.從衆：對羣體共識的屈服即使其他人明顯是錯誤的5.嫉妒：一個在孤立環境下感到快樂的人，卻因爲別人更好而痛苦不堪6.自負：那種自我認同和滿足感的需求、注重表面的光鮮失去本心7.妥協：妥協於經濟和心理的壓力，對自己認同的正確的事情的難以堅守所有的心理因素的最終效用是影響了自己的邏輯、審慎、常識，最終導致了非理性的行爲，所以投資是理性的活動，是嚴肅的一絲不苟的。34.自欺欺人是最簡單的，因爲人總是相信他所希望的。35.每個人都在找免費的午餐，或者無往不利的聖盃，但是這是不存在的，唯一不變的就是變化，唯一可行的方式就是踏踏實實做事，認認真真做人。36.在短期不能帶來太多自我滿足的 默默無聞的 耐得住寂寞的投資者 才能攫取最豐饒的收益，謙卑、審慎、風險控制的路線不那麼光鮮亮麗 但是更好的。37.當你所堅守的事情遭到挑戰，你所擯棄的事情獲得成功，如何堅守自己的信念，抵抗自我懷疑的傾向，不做錯誤的決策。38.一定要記住，當事情看起來“好到不像真的”時，它們通常確實不是真的。39.千載難逢的市場極端情況似乎每10年出現一次，風險出現的可能性比你想象中高得多。40.在別人恐懼的時候貪婪，在別人貪婪的時候恐懼，儘量熟練地接飛刀以獲取最豐厚的回報。41.投資是 經過深入分析後 找到相對的更好的選擇 是比較和選擇。42.要找的便宜來自於不以價值爲基礎的偏見。43.有爭議的、不合時宜的或令人恐慌的資產是投資的好的選擇。44.市場不是有求必應的機器，它不會僅僅因爲你需要就提供高額收益，耐心等待機會，這是必要的步驟，也是爲數不多的優勢。45.一種心態上的區別，如果拿着錘子看什麼都是釘子，如果拿着錢找機會，到處都似乎是機會，但絕對不是一流的機會，而當一流的機會擺在眼前時，是自然而然不需要思考的。46.不計代價的強制賣出的賣家 是世界上最美妙的交易對手。47.投資者需要做到：堅信價值、少用或者不用槓桿、長期資本、頑強的意志力。48.預測只是概率，而不是結果，即使概率是對的，結果也可能不一樣。49.人類不是被一無所知的事所累，而是被深信不疑的事所累。50.繁榮期承擔最高風險的人往往能獲取最高的收益，但這什麼都不意味。決策的質量並不取決於結果。51.只有一條路 做正確的事情 並且忍耐 等待兌現。接受短期的平庸 日久見真章。52.在底部拋售 使得下行趨勢轉變爲永久損失 是投資中最大的錯誤之一。53.要耐得住寂寞，當不處於極端情況下時，是不需要緊急行動的，在不需要取巧的時候不要自作聰明。54.繁榮期達到平均表現，衰退期高於市場表現。55.投資最重要的事情之一：你必須以可靠的事實和分析爲基礎，建立並堅持自己的價值觀。56.風險控制和錯誤邊際必須時刻在你的投資組合中體現出來。但你必須記住，它們是“隱蔽資產”​。 對我來說這本書最大的意義是，強調了市場的不可知、明確了耐心的重要性、解釋了不去追求無謂的高收益的原因、提出了週期的觀點並對人性的弱點予以警醒、強調了風控和審慎的重要性。投資即是人生，要做一個理性、有韌性、有堅守、耐得住寂寞的人。

“每場遊戲中都有一條魚。如果你玩了45分鐘還沒弄清誰是魚，那麼就是你了。” 一本巴菲特讀了兩遍的投資書！技術、晦澀，適合股票投資學習。當然，人性使然，也適用於分析其他商業。 書中序言概括以下4點被我認同： “最重要的投資決策不是以價格爲本，而是以價值爲本。”；“最重要的不是追求高風險高收益，而是追求低風險高收益。” “最重要的不是順勢而爲，而是逆勢而爲。”；“最重要的不是預測未來，而是認識到未來無法預測，但可以先做好準備。” 重要的是，理念源自持之以恆的警醒。你必須要知道世界上正在發生什麼，也必須要知道這些事件將導致什麼結果。只有這樣，你才能在類似的情況再次出現時吸取教訓。大多數投資者做不到這一點，他們註定將屢次遭受經濟繁榮與蕭條週期之害。 總而言之，無效性是傑出投資的必要條件。試圖戰勝一個相當有效的市場就像擲硬幣一樣：你能夠期待的最好結果是50%的勝算。如果投資者想取得勝利，那麼在基本過程（市場缺陷、錯誤定價）中，必須存在可資利用的無效性。 在擲硬幣的時候，即使已經連續10次擲出正面朝上，下一次正面朝上的概率仍然是50%。 鐘擺意識，當形勢良好、價格高企時，投資者迫不及待地買進，把所有謹慎都拋諸腦後。隨後，當週圍環境一片混亂、資產廉價待沽時，他們又完全喪失了承擔風險的意願，迫不及待地賣出。永遠如此。 在經濟前景黯淡的情況下進行新的投資是很困難的。然而，正是這樣的時刻纔會帶來最高的潛在收益。 2021第58本結

在不確定性的浪潮中錨定價值：重讀投資的底層邏輯 當市場的喧囂淹沒理性的聲音，當“快速致富”的神話遮蔽風險的本質，我們是否真的理解投資的核心命題？霍華德·馬克斯在《投資最重要的事》中拋出的追問，恰如穿透迷霧的光束——在這個被算法與情緒雙重裹挾的時代，那些被忽視的基本法則，恰恰是抵禦波動的終極鎧甲。這本書並非一本羅列技巧的操作手冊，而是一場關於認知重構的思辨之旅，它用冷靜的邏輯拆解投資的本質矛盾，用歷史的鏡鑑照見人性的永恆弱點，讓每一位讀者在字裏行間重新審視“收益與風險”“共識與獨立”“耐心與衝動”的辯證關係。 一、第二層思維：超越共識的認知革命 投資世界最殘酷的真相，莫過於“多數人的共識往往導向平庸”。馬克斯提出的“第二層思維”，本質上是對羣體非理性的深刻解構——當第一層思維滿足於“這家公司業績增長，因此值得買入”的簡單判斷時，第二層思維早已穿透表象，追問“業績增長是否已被市場過度定價？行業競爭格局的變化是否會顛覆當前優勢？”。這種思維範式的革命，在閱讀過程中帶來的震撼遠超單純的知識獲取：它揭示了爲何在2021年核心資產抱團潮中，跟風入場者最終深陷泥潭，而少數保持清醒的投資者卻能提前離場；爲何2020年疫情引發的市場恐慌中，那些敢於逆向佈局的人最終收穫超額收益。馬克斯用無數真實案例證明，超額收益從來不是來自對趨勢的追隨，而是源於對共識的審慎質疑，這種質疑需要的不僅是專業知識，更是對抗羣體情緒的勇氣與獨立判斷的定力。 二、週期本質：在鐘擺運動中把握時機 “市場永遠在過度樂觀與過度悲觀之間擺動”，這一論斷在書中得到了淋漓盡致的闡釋。馬克斯將市場週期比作“彈性繩”，它永遠圍繞均值波動，卻在極端情緒的驅動下不斷突破合理邊界，而“這次不一樣”這句謊言，始終是每一次週期拐點的墓誌銘。書中對週期的拆解並非抽象理論，而是可感知的現實映射：信貸週期的鬆緊如何影響資產價格，情緒週期的起伏如何製造估值泡沫，估值週期的輪迴如何帶來抄底良機。最令人印象深刻的，是馬克斯對“週期定位”而非“週期預測”的強調——我們無法精準預判拐點何時到來，但可以通過估值分位數、信用利差、投資者情緒等多重指標，判斷市場處於週期的哪個階段。這種思維方式徹底顛覆了“預測市場”的迷思，轉而倡導“應對市場”的理性：在狂熱時保持警惕，在恐慌時尋找機會，這正是2008年金融危機中橡樹資本逆勢獲利的核心邏輯。 三、風險控制：投資的生命線與安全邊際 “投資的首要任務不是賺錢，而是避免永久性資本損失”，這句箴言貫穿全書始終，構成了馬克斯投資哲學的基石。他對風險的定義打破了傳統金融理論的誤區——風險並非簡單的波動性，而是資產價值永久性滅失的可能性，這種風險往往隱藏在看似誘人的高收益背後。書中對風險控制的論述充滿實踐智慧：不使用過高槓杆，因爲槓桿會放大錯誤；堅持安全邊際，用價格與價值的差額抵禦未知風險；避免“黑天鵝”陷阱，通過分散投資降低尾部風險。閱讀到“一次50%的虧損需要100%的收益才能挽回”時，那種對風險的敬畏之心油然而生——這不僅是投資的準則，更是一種生活的智慧。馬克斯用橡樹資本的實踐證明，真正的投資高手不是永遠不犯錯，而是通過嚴謹的風控體系，讓錯誤的代價可控，讓正確的決策持續複利。 四、逆向投資：孤獨者的勝利法則 “在別人貪婪時恐懼，在別人恐懼時貪婪”，巴菲特的名言在馬克斯筆下得到了更深刻的詮釋。逆向投資並非單純的“反着來”，而是建立在價值評估基礎上的理性選擇——它要求投資者在市場極端情緒中保持獨立，在資產被錯殺時勇敢出手，同時具備承受短期孤獨的耐心。書中對逆向投資的三重前提令人豁然開朗：首先要識別市場極端，當媒體頭條全是樂觀或悲觀論調時，往往是趨勢反轉的前兆；其次要有價值支撐，逆向操作不能脫離基本面，否則就會陷入“價值陷阱”；最後要有足夠耐心，市場迴歸理性可能需要數年時間，短期的浮虧是逆向投資者必須承受的成本。2012年歐債危機中，橡樹資本逆勢投資西班牙銀行業不良貸款，最終獲利數倍的案例，生動詮釋了逆向投資的精髓——真正的機會，永遠在大多數人不敢涉足的地方。 在這個信息爆炸、節奏加快的時代，《投資最重要的事》如同一劑清醒劑，它提醒我們：投資的本質是一場關於認知與人性的修行，那些看似複雜的交易背後，終究是簡單法則的重複。馬克斯沒有給出致富的捷徑，卻提供了一套抵禦風險、穿越週期的思維框架——它讓我們明白，投資的成功不在於做對了多少事，而在於避免了多少致命錯誤；不在於預測未來的能力，而在於應對不確定性的智慧。無論是初入市場的新手，還是經驗豐富的投資者，都能從這本書中獲得啓發：在波動的市場中，唯有堅守理性、敬畏風險、保持耐心，才能在不確定性的浪潮中錨定價值，實現長期複利。這不僅是投資的最重要事，更是人生的重要課題。

—— 千本計劃55 ——《投資，最重要的事》 很少薦書的巴菲特在2011年大力推薦霍華德·馬克斯的這本書，而且說他讀了兩遍。 可見，本書不是隻靠標題黨來抓人眼球，內容上也是有些乾貨的。於是乎，筆者也讀了兩遍——畢竟自認爲與巴菲特還是差着十萬八千里呢，事實證明，也確實需要讀兩次才能理解其精髓。 本書以作者的備忘錄的彙集而成，爲此是一個片段一個片段的組織起來的，這導致全書有些凌亂，重複，以及缺少必要的體系化的論證和框架組織，但是瑕不掩瑜，本書的投資理念和思想還是閃閃發光的。 此書的投資理念總體上來說，屬於價值投資，也就是與千本計劃54——巴菲特致股東的信屬於同一門派，但是此書關於風險和週期性的闡述更深刻而具體，操作性上也比《巴菲特致股東的信》更具指導意義。 讀了兩遍書後，我大致可以將作者的投資思想概括爲這樣一句話：在一羣由聰明的投資者參與的無法被預知的無效市場中，要想取得超越市場平均收益水平的成就，需要理解市場或個股的週期性，深刻洞察市場的溫度（情緒），踐行逆向投資思維並尋找價格低於內在價值的標的（安全邊際）買入並持有。 01. 你的投資目標是？ 很投資者看到“投資目標”幾個字都會笑出聲來，投資的目標當然是“賺錢”了，這話沒有錯，但禁不住追問，比如：“你能接受可能損失50% 本金賺取100% 或者更高的利潤麼？”、“你是不是接受加槓桿來賺錢？”——這因個人的風險承受能力不同而不同。如果考慮環境的差異，在牛市賺200%有可能比在熊市賺50% 還要容易的，爲此目標設定還要考慮環境的，因環境的變動而動態調整。 如果投資目標僅僅是保本或者穩定升值，那直接選擇定期儲蓄或者中長期國債即可。 如果投資目標是達到市場的平均水平，那直接選擇指數基金或者指數型ETF 即可。 如果投資目標是超越市場的平均水平——正是本書的目標讀者羣，那這本書就是爲你寫的。當然這裏需要補充一句，目標的實現與否是要經歷多個牛熊的統計學檢驗的，就像巴菲特持續20年左右保持年複合增長率16% 以上（非準確統計）。接下來就看看，爲了實習這樣的目標，作者給出的投資策略。當然，作者自己是通過這樣的投資策略賺到了錢的。作者（霍華德·馬克斯）生於1946年，比巴菲特小16歲，1995年創建美國橡樹資本管理公司，到2013年管理資產規模達800億美元。 02. 市場有效麼？ 在經濟學裏存在着“有效市場”假說，但是作者認爲在股票市場，有效市場假說不成立，其中一點就是有效市場的前提是所有參與者都是聰明並且理性的，而這裏忽略了是人就會受到情緒的影響，這裏包括“貪婪、恐懼、嫉妒、自負、拒絕懷疑”等諸多情緒影響，甚至羣體還會施加“從衆”的心理影響，也就形成了“烏合之衆”，而受到情緒的嚴重影響的投資者很容易做出非理性的操作。爲此有效市場假說無法立足了。 筆者認爲，有效市場假說的另一個前提——所有人都可以快速的、公平的、全面的獲得信息。這顯然也是不可能的，信息傳遞的時效差是必然存在的，信息差也很難抹平的，更不要說信息爆炸的時代，信息的處理和甄別也存在着巨大的挑戰。 這裏爲什麼要討論市場的有效與否呢？其實是爲論證作者的投資目標——獲得超越市場的平均水平的收益——是否能達成。在市場有效性理論框架下，這樣的投資目標理論上就無法實現的，而支持市場無效理論的本書作者和巴菲特的投資成功就是最好的反例。 如果作者的投資目標理論上可以實現，那有效的投資策略是什麼？ 03. 從誰的手裏賺錢？ 在討論具體的投資策略之前，還要明確如果從投資市場賺錢，那到底是從誰的手的手裏賺錢呢？這需要分情況來看。在經濟繁榮的時期，上市公司更新技術和設備，擴大生產，賺錢更多的利潤，進而爲股東分紅，這也是投資者應該的投資回報，這裏賺的是經濟發展或者公司發展的錢——這是良性的股市氛圍。隨着賺錢效應的擴散，更多人加入到投資者的隊伍中來，爲此股價被推高，股價的拉昇將吸引更多投機者的加入，股價將被上漲到嚴重偏離其內在價值的程度，於是泡沫產生，此時如果能獲利了結，此時賺的是泡沫的錢（或者說接盤俠的錢）。當再也沒有一個買家出價更高時，更多的人選擇爭先恐後的拋售，股價也開始反向運動，股市/個股的賺錢效應消失。 簡單點說，一種是賺經濟/個股發展的錢，此時所有相關投資者都是賺錢的——多贏博弈，比如所有與巴菲特一樣早期買入可口可樂並長期持有的投資者； 一種是賺市場給出錯誤定價的股票，價值投資就是尋找這樣的便宜貨，此時賺錢就是賺交易對手的錢，也可以稱爲割韭菜的錢——零和博弈。 作者將股市中的“韭菜”定義爲第一層思維者，相對應的將非韭菜定義爲第二層思維者，主要表現如下： 第一層次思維說：“這是一家好公司。讓我們買進股票吧。”第二層次思維說：“這是一家好公司，但是人人都認爲它是一家好公司，因此它不是一家好公司。股票的估價和定價都過高，讓我們賣出股票吧。” 第一層次思維說：“會出現增長低迷、通貨膨脹加重的前景。讓我們拋掉股票吧。”第二層次思維說：“前景糟糕透頂，但是所有人都在恐慌中拋售股票。買進！” 第一層次思維說：“我認爲這家公司的利潤會下跌，賣出。”第二層次思維說：“我認爲這家公司利潤下跌得會比人們預期得少，會有意想不到的驚喜拉昇股票；買進。” 可見第二層思維者更多時候採取逆向投資策略，用巴菲特的話就是“別人恐懼我貪婪，別人貪婪我恐懼”。 04. 如何踐行逆向投資並賺錢？ 市場是無效的，且無法被預測，但是市場的運行是週期性的，尤其信貸是有明顯的週期性的，而信貸的週期性非常深刻的影響股市，爲此理解週期十分必要，作者所描述的信貸週期如下： 經濟進入繁榮期。資金提供者增多，資本基礎增加。壞消息極少，因此貸款風險與投資風險似乎已經減少。風險規避消失。·金融機構開始擴大業務——確切地說，提供更多資本。金融機構通過降低必要收益（如降息）、降低信貸水平、爲特定交易提供更多資本以及放寬信貸條款來爭奪市場份額。最終，資本提供者開始爲不具備資格的借款人和項目提供資本。正如早些時候《經濟學人》所說的：“最壞的貸款出現在最好的時候。”這一行爲導致了資本損耗，即資本投資項目的資本成本超過其資本收益，最終導致沒有資本收益。當達到這個點時，前面所描述的上升段——週期的上升部分——開始出現逆轉。 損失導致借款人畏難迴避。 風險規避增加，伴隨着利率、信貸限制與條款要求的提高。 可得資本減少——在週期的谷底，只有資質最好的借款人（如果有的話）才能借到資本。 企業迫切需要資本。借款人無法展期債務，導致債務違約及企業破產。 這一過程導致並加劇經濟萎縮。 之所以出現週期性，作者認爲是正是由於投資者的參與，因爲人是情緒化並且善變的，缺乏穩定性和客觀性，當這樣的人聚集在一起後形成羣體性的貪婪與恐懼、樂觀與悲觀、自負與自卑，市場自然而然的體現出與之相應的週期性。圖略。 縱然知道市場的週期性，但是作者也明確未來無法預期，更無法預知當前週期階段的持續時間和幅度，爲此投資者能做的事，無法有三種選擇： 努力練習技術或者藉助計算機等來實現對週期的預測—— 這顯然不太可能。 完全忽略週期，只擇股不擇時——巴菲特大致採取此策略。 弄清楚當前在哪裏（也就是處於哪個階段），併爲下一階段做好準備。這也是作者所選擇的應對策略。 那如何能做到第3中選擇呢？作者給出的方法是“測量市場的溫度”，留意身邊發生的事以及這些事所反應出來的市場參與者的心理和投資環境，嘗試着問一下自己：投資者是樂觀的還是悲觀的？媒體名嘴認爲該入市還是該出市？新型投資產品是被大衆欣然接受還是避之唯恐不及？證券招股和基金上市被視爲致富機會還是潛在陷阱？信貸週期處於資本容易獲得還是難以獲得的階段？市盈率處於歷史高位還是低位？收益率差是收窄的還是擴大的？這些都是至關重要但並不需要預測的東西。甚至作者還整理了一個測試表格，方便的測試市場的溫度： 當你瞭解了市場的問題——韭菜們是恐懼還是貪婪的時候，你是不是磨刀霍霍了？且慢，還需要做一下安全測試，爲自己預留足夠的安全邊際。也就是，始終要用自己的投資工具去稱一下標的的內在價值，是否已經足夠便宜了。 這裏要聲明的是，作者與巴菲特不同的是，作者更偏重便宜而不是標的的質地，從其經營的投資公司開展垃圾債券業務便可知；而巴菲特後期的投資風格更看重標的的質地，甚至明確表示：以合理的價格買優質的標的強於以便宜的價格買一般的標的。可以說這兩種策略不分優劣，只是選擇承擔的風險不同，風險控制上的差異。 風險控制保證了投資者不會被強制出局，那就讓我們看看作者如何定義風險，如何進行風險控制。 05. 如何保證不出局？ 所有的投資者都要面對風險，但是很多投資者卻無法正確理解風險，甚至將波動等同爲風險，這是嚴重的誤區。作者給出的風險的定義是：可能發生的事情多於確定發生的事情。尤其大家理解的高風險高收益是這樣的：圖略 而作者眼裏的高風險高收益是這樣的：圖略 如果對高斯分佈或者正態分佈有了解的人，那上圖中一個個立起來的鐘型圖形很好的描述了收益相對於特定的風險值的概率分佈。但是這裏需要提醒的事，鍾型分佈和正態分佈不是一回事，一定要加以區分。 事實上，真正的環境風險有兩種類型——黑天鵝和灰犀牛。黑天鵝描述的是極其罕見事件的發生，比如俄烏戰爭； 而灰犀牛則描述的是對大概率風險的熟視無睹，比如房地產泡沫。 關於風險的識別，引用作者的帶有辯證法色彩的描述如下： 當人們不再擔心風險的時候，他們會在不要求補償的情況下接受風險……風險溢價就不復存在。這是一種簡單而必然的關係。當投資者無所畏懼、容忍風險的時候，他們就會買進高市盈率的股票和高EBITDA（現金流，定義爲稅息折舊及攤銷前利潤）的私營公司，瘋搶收益率差較窄的債券和最低“資本化率”（營運淨收入與價格的比率）的房地產。普遍相信沒有風險本身就是最大的風險，因爲只有當投資者適當規避風險時，預期收益中才會包含風險溢價。 在所有人都相信某種東西有風險的時候，他們不願購買的意願通常會把價格降低到完全沒有風險的地步。廣泛的否定意見可以將風險最小化，因爲價格裏所有的樂觀因素都被消除了。 當然，正如漂亮50投資者的經歷所證明的，當人人都相信某種東西沒有風險的時候，價格通常會被哄擡至蘊涵巨大風險的地步。沒有風險擔憂，因此也就不提供或不要求風險承擔的回報——“風險溢價”。這可能會使受人們推崇的最好資產成爲風險最高的資產 從作者上面的描述可以看出，作者的逆向投資更多時候是針對灰犀牛類型的風險採取的逆向操作，即別人恐懼我貪婪，別人貪婪我恐懼；針對黑天鵝類型的風險，因其本身的極其罕見和不可預見性，靠的是安全邊際來緩衝和兜底。 作者對於投資者“做的好”的標準也是建立在風險控制上的。在大部分的投資者眼裏，承擔同樣風險取得更高的投資回報是“做的好”，如下圖所示：圖略 而作者眼裏“做的好”，卻是下面這樣：圖略 也就是，傑出投資者是那些承擔着與其賺到的收益不相稱的低風險的人。他們或以低風險賺到中等收益，或以中等風險賺到高收益。 爲什麼要如此強調風險的控制呢？因爲在牛市時，賺取100%、200%、500% 的收益的投資者大有人在，但是在熊市時，太多的投資者回吐絕利潤並虧損，甚至爆倉——也就是巴菲特所說的，潮水退去就看到了誰在裸泳。而一旦本金虧損，尤其是大比例的本金損失，將導致三振出局，後面的故事將與你沒有任何關係。沃倫·巴菲特、彼得·林奇、比爾·米勒和朱利安·羅伯遜，他們出色的投資記錄源於他們數十年沒有大虧，而不僅僅是高收益。爲此保證不出局是賺錢的前提。 06. 或許還需要一點運氣 世界是不公平的，有些人確實因爲走運而賺到了錢。但是運氣可遇而不可求，畢竟“身高是無法訓練的”，所以最好還是把精力放在提升個人認知和洞察力上。最後，祝願所有閱讀本文的你都能賺到錢（無論是通過努力工作還是通過投資）而過上富足的生活。 因爲長評的格式有限，更完整書評請移步“小明的元宇宙”公衆號文章查閱。

應該度過其他版本……… “避免致敗投資，制勝投資自然會來”。這是我們最初的也是永遠的信條。我們追求安打率，而不是“本壘打”。我們知道其他人會因爲巨大的勝利和輝煌的賽季而佔據頭條，但是我們希望自己能以令客戶滿意的持之以恆的良好表現堅持到最後。 如果未來按照你的預期發展投資會勝利……但是總是存在意外 安全邊界=錯誤邊界，爲應對未來可能出現的偏離預期非常大風險出現—- 堅持錯誤邊際、只貸款給有實力的借款人的貸款人，很少經歷信用損失。但是高標準會令他失去貸款機會，而這些機會將會流到對信譽要求較低的貸款人手上。只要經濟環境持續樂觀，積極貸款人會比保守貸款人看上去更聰明（也更能賺錢）。保守貸款人的回報不過是衰退期較低的信用損失。堅持錯誤邊際的貸款人不會享受達到制高點的樂趣，但同時可以避免最低點的痛苦。這就是發生在防禦型投資者身上的一切。 這裏還有一種闡述錯誤邊際的方法。你發現一些你認爲會值100美元的東西。如果用90美元買進，你就得到一個獲利的好機會，同時，如果你的推斷過於樂觀，也會有一定的損失概率。但是如果你用70美元而不是90美元買進，你的損失概率就會減少。減少的這20美元爲失誤提供了額外的空間，同時仍然有很好的獲利機會。低價是錯誤邊際的源泉。 他們給投資組合的定位是在順境中獲取收益，而不是確保在誤判或打出失誤球后倖存。 想象無能：想象無能首先是沒有預測到未來可能發生的極端事件，其次是沒有理解極端事件發生後的連鎖後果 防禦型投資聽起來很高深，不過我可以將它簡化爲：敬畏投資！擔心損失的可能性。擔心有自己不知道的東西。擔心自己雖能做出高質量的決策，但仍會遭受厄運和突發事件的打擊。敬畏投資能避免自大，令你保持警惕和大腦活躍；能令你堅持充足的安全邊際，提高投資組合應對惡劣形勢的能力。如果不犯錯誤，制勝投資自然會來。 當心理因素導致某些投資者持有極端觀點並且無法被其他人的觀點抵消時，就會導致價格過高或過低。這就是泡沫和崩潰的根源。 投資者如何在心理因素的影響下錯誤投資？ 屈從。 ·不知不覺地加入已被他人的屈從扭曲的市場。 ·未能利用市場的扭曲。 危機中充斥着潛在錯誤：首先屈服並認輸，進而退縮並坐失良機。在沒有損失的時候，人們往往將風險視爲波動，並且相信自己能夠容忍。如果真是這樣，他們就會順應價格下跌，在低點時作更多投資，繼而享受復甦，在未來出人頭地。但是，如果容忍波動維持鎮靜的能力被高估了——通常如此——那麼在市場處於最低點時，錯誤往往就會顯露出來。信心和決斷的喪失，導致投資者在市場底部拋售，將下行趨勢轉變爲永久損失，並且難以充分參與到隨後的復甦中。這樣的錯誤是投資中最大的錯誤——順週期行爲最不利的一面——因爲它是永久的，也因爲它影響投資組合的很大一部分。 既然逆週期行爲是避免近期危機全面影響的要素，那麼順週期行爲就代表着潛在的最大錯誤。在市場繁榮期維持看漲倉位（或加倉）的投資者，爲崩潰及隨後的復甦準備得最不充分。

書中內容不僅適用於專業投資者，也爲普通投資者提供了實用的投資思維框架。

優秀的投資者卻從未忘記，他們的目標是買得好，而不是買好的。 以低於價值的價格買進。在我看來，這纔是投資的真諦——最可靠的賺錢方法。 在逆境中確保生存與在順境中將收益最大化是相矛盾的，投資者必須在兩者之間作出選擇。 在獲取高額收益和避免損失這兩種投資方法中，我認爲後者更爲可靠。 歸根結底，投資者的工作是以營利爲目的聰明地承擔風險。 風險調整後收益纔是關鍵。 關於防禦型投資： 橡樹資本管理公司青睞的是防禦型投資。在繁榮期，我們認爲只要能跟上大盤表現就好（在市場最火的時候甚至可能還會落後一點兒）。橡樹資本管理公司投資組合的設計以在衰退期取得超越市場表現爲目的，這纔是我們認爲最有必要之處。 在橡樹資本管理公司，我們堅定地認爲“避免致敗投資，制勝投資自然會來”。這是我們最初的也是永遠的信條。 防禦型投資聽起來很高深，不過我可以將它簡化爲：敬畏投資！擔心損失的可能性。 關於槓桿： 使用槓桿——借入資本買進證券——不會使投資變得更好，也不會提高獲利概率。它只是把可能實現的收益或損失擴大化。 動量投資： 據我觀察，如果以10美元買進、11美元賣出，下個星期以24美元買進25美元賣出，再下個星期以39美元買進、40美元賣出，日間交易者就認爲自己是成功的。如果你看不到其中的缺陷——股價上漲了30美元，交易者卻只賺到了3美元。 關於構建投資組合： 構建投資組合的過程，包括賣出不那麼好的投資從而留出空間買進最好的投資，不碰最差的投資。過程需要的素材包括：第一，潛在投資的清單；第二，對它們的內在價值的估計；第三，對其價格相對於內在價值的感知；第四，對每種投資涉及到的風險及其對在建投資組合的影響的瞭解。