坚守的力量：价值投资之道

从上市就长期持有茅台的奇迹！---纯阳书评第643期《坚守的力量》 茅台是A股市场上当之无愧的股王，从2001年上市以来，年符合增长率超过30%以上，所以经常有人做思想实验，如果有人能够在上市之初就买入，坚定持有，一股不卖，自己的资产将会达到什么程度。之所以只能做思想实验，是因为要求一个投资者上市之初就买入，24年来不惧各次深幅调整，坚定持有，太难了，难到有点强人所难。 而本书作者就是这样一位创造了不可能的投资者，堪称一位珍稀样本，所以他的成功投资经验，很值得学习，具体看点有三。 第一、真正熬过，方懂价投 纸上得来终觉浅，绝知此事要躬行。作者对于价值投资理念的真正理解正是来自于对茅台的投资。价值投资理念强调，买股票就是买企业，就是买企业的一部分股权，只要买的是优秀企业，生产经营没有任何问题，具有竞争优势，赚的是真钱，盈利稳步增长，那么就要忽略市场的股价波动，长期坚定持有。 知道这些理念，并不等于信仰并能够自觉地践行这些理念，两者之间存在巨大的鸿沟，而茅台帮助作者完成了鸿沟的跨越。作者在茅台上市之后就以均价38元满仓了茅台，接下来作者就如期步入了套牢之旅，最低亏损50%左右，但是作者凭着自己的毅力，苦熬4年，坚持了下来，直到熬出头，随着分红，茅台成本变成负数。正是茅台的投资经历让作者悟到了价值投资的真谛，完成了价值投资理念由知到信，由信到行的转变升级。 认识到茅台作为一家企业经营业绩良好，盈利和盈利增长没问题，股价波动本身就压根不是问题。 第二、不求快富，追求复利 上市20多年，贵州茅台很少有部分题材股的暴涨行情，一直走慢牛行情。作者认为最终支撑股价的还是企业的盈利和效益，而企业的盈利和效益不可能经常处于暴涨状态，既然选择价值投资，那么就应该理性预期企业股价的涨幅。 妄图追求暴涨快富，往往涨得快，跌得更快，长期追涨杀跌，本质上是偷鸡蚀米的行为，最终不会有什么好收益。而茅台这样的业绩稳步提升的优秀企业，在牛市中往往涨不过题材股，会少涨一点，但是熊市中因为业绩支撑，能够少跌一点。 最后算总账，上市以来复合年化收益率达到30%，这个成绩相当了不起，已经是复利的奇迹。 第三、茅台价值，未来可期 作为一名上市以后即长期持有茅台的投资者，作者也对茅台进行了深入研究，认为茅台在可见的时间内，没有发展的天花板。 理由有两个，一是价格上，随着通货膨胀和人们生活水平的提高，茅台拥有稳定提升的提价空间。二是茅台规划产能5.6万吨，瓶颈是生产车间对环境的特殊依赖，作者认为茅台可以考虑腾笼换鸟，把现在的储藏区调整为生产区、储存区外迁另建的方式，扩大生产区的容量，进而提升茅台酒产量，按照这个逻辑10万吨也不是茅台的天花板，甚至达到20万吨也不是不可能。

要让企业或投资组合实现真正意义上的可持续增长，需要把市场层面的技术分析与企业层面的财务判断打通，形成“市场信号—战略决策—财务验证—风险控制”的闭环。 ​​一、用技术分析捕捉趋势与估值锚​​ 1. ​​趋势跟踪​​：通过价格、成交量、均线、MACD、RSI 等指标确认市场情绪与短期走势，决定进出场时机。但技术分析本身不解决“企业值不值得长期持有”的问题，需要与财务判断结合。 2. ​​估值锚定​​：把技术面上的支撑/阻力位与企业内在价值（DCF、自由现金流折现等）对照，只在“价格显著低于价值”时介入，为长期持有奠定安全边际。 ​​二、用财务判断验证增长质量​​ 1. ​​可持续增长率（SGR）=销售净利率×总资产周转率×财务杠杆×（1−股利支付率）​​。它衡量企业在不增发新股、保持现有经营效率和财务政策时的最大增长潜力。 2. ​​对比实际增长率与 SGR​​： • 实际>SGR → 现金短缺，需通过增发股权、提高负债或收缩资产来平衡； • 实际<SGR → 出现“增长 slack”，可提高股利支付率、回购或投资高 ROIC 项目。 3. ​​拉巴波特模型​​强调从自由现金流视角审视增长，把净利润调整为真正的经营现金净流入，再求解可承受的最大销售增长率。 ​​三、构建“技术+财务”增长闭环​​ 1. ​​市场层面​​：技术分析给出买入信号并设定止损/止盈点。 2. ​​企业层面​​： • 监控 SGR 四大驱动因子（净利率、周转率、杠杆、留存率）； • 按财务战略矩阵把“价值创造（ROIC−资本成本）”与“现金余缺（实际增长率−SGR）”分象限，匹配不同融资与投资策略。 3. ​​风险控制​​： • 当技术分析提示价格脱离价值时，即使财务指标暂时健康，也应减仓或观望； • 当财务判断发现 SGR 被迫下降（如净利率下滑、资产周转率恶化），即使股价尚未跌破均线，也需重新评估持仓。 ​​四、实践要点​​ • 把“价格偏离价值的幅度”与“实际增长率与 SGR 的差距”同时纳入投后管理仪表盘。 • 技术信号决定节奏，财务信号决定方向；二者一致时出手，背离时观望或对冲。 • 定期（季度/半年）用财务数据修订 SGR 假设，动态更新估值模型；长期（年线以上）走势仍以技术分析校正市场情绪。 通过上述流程，投资者既能利用技术分析把握市场时机，又能借助财务判断确保所选资产的增长潜力真实、可持续，从而实现“赚得来、守得住、滚得快”的长期价值增长目标。

打卡读完今年第22本书《坚守的力量—价值投资之道》。 张亚群老师的一生堪称传奇，正如其表弟华与华老板华杉所说：不动如山，一生不败。 能在茅台上市后第三天就开始了全仓买入茅台，二十多年坚守，只买不卖，400倍的传奇，从几十万本金到亿万身家，一年茅台分红几百万，堪称中国的巴菲特。 炒股的人都知道，很少有人能长期持有一个股票多年，尤其是二十多年，如果不能真正看懂一家公司，是无论如何都做不到的。 而其人生经历，从学习底子薄弱、不甘于命运的车间工人，在姑姑姑父（华杉父母）的帮助下拼命学习逆袭高考成为北京的大学生，这需要多大的心力和毅力，而后开始投资之路，笃定茅台，一股不卖，长期坚守，缔造奇迹，简直举世无双，后无来者。 复制张老师当然是不可能的，但是我们的价值投资之路才刚刚开始。 “价值投资，并非在某个价位买入某个标的，然后再持有一段时间。价值投资应该基于自己的认知范围和能力圈，挑选具有长期甚至永久确定性的公司，用长期不用的闲钱买入股份，然后投入时间，随着标的内生价值增长，以获得自己投资本金价值增长的过程。价值投资有几个关键词：认知、能力圈、长期或永久确定性、长时间、价值增长。”

关于坚守的故事茅台上市即买入，然后一动不动持有至今天，持有25年的收益将会是272倍，年化25.7%。而这样神奇的收益记录除了茅台的大股东，还有一名散户投资者也享受到了，他便是本书的作者——张亚群。除了一动不动的持有，期间还将分红再投资，实际收益超过了300倍。而这样神奇的收益记录，作者总结的原因如本书书名——坚守，这让我想起了另一个关于坚守的故事。 问君能有几多愁，恰似满仓中石油。而这仓中石油现在还在我的账号里安安静静的坚守着。07年牛，韭我开户入场，没几个月，就获得翻倍收益，那时候的我有多嘚瑟，后边就哭得有多惨，这是另一个悲伤的故事，先按下不表。中石油的仓位来自我姐，在万众瞩目的中国神油上市的时刻，用我的账户代买了600股中石油，每股30元，共18000元，坚守至今。用我姐在08年熊市时的话来说，要把这600股中石油传给当时刚出生的女儿做嫁妆。18年过去了，如今我侄女都成年了，这600股中石油现价9.87元/股，18年共分红2840.4元，加分红现值8762.4元，还不到当初买入时市值的一半，亏损-51.3%。 在我价投思想七窍已经通了六窍的时候，也幼稚的以为买入后长期持有就是价值投资，而上面两个真实案例带来了截然不同的实践结果，显然表明了这是个错误的想法。买股票就是买公司，而价值来自公司不断创造的现金流，公司创造现金流的过程是缓慢而平缓的，远不像市场先生那般躁郁和波动剧烈。所以，长期持有只是因为公司创造价值需要漫长的时间而带来的现象或结果。真正带来价值的是，找到那些能持续稳定创造越来越多现金流的公司、以合理的价格买入，如同种下一粒红木的种子，然后静待树下乘凉的那一天。 2018年 · 但是我相信在A股、港股或美股，还有许多公司和股票有着巨大的投资价值。问题是我们作为散户小投资人如何用有限的资源和分析能力去发现这些价值？ 关于经销商制度 · 股东几秒钟之内，就可以把股票抛售一空。而经销商或许只能与茅台一起生，一起死。所以茅台绝不会取消经销商，而且会让经销商过得更好，但是也绝不会让经销商成为无法控制的暴利阶层，一定会加强管与控。如何控制与协调？需要智慧。相信茅台管理层有这个智慧。另外市场经济，各个环节都有其分工和职能。每个环节守其本分，赚自己的钱，才能长远。“一个好汉三个帮”才是正道。 一个教训与“两融” · 问：买进一只股票最好的时机是什么？答：有一笔多年（至少5年）不必动用的闲钱，买了股票，不会影响生活质量，并且对要买的股票有相当的了解，并确认确实有非常好的前景和确定性的时候，就是买入股票的最好时机。以上各点，缺一不可。 股市寒冬 · 2025/12/14 发表想法 原文：而且涨一天一定会在过去或将来跌至少20天——“截至23年，茅台上市5280天，上涨2642天，上涨天数占比50%” 因为长期坚持，所以成本低 原文：不是因为成本低才坚持，而是因为长期坚持，所以成本低！“不是因为鸡叫了，太阳才出来，而是因为太阳即将升起，所以鸡才叫” 关于财务自由 · 我认为，财务自由，并不是说银行有多少存款，而是可以不做自己不喜欢做的事，并且生活质量不会因此而受到负面影响，或危害身心健康。做到了这些就财务自由了。 解忧茅台及“519”的两个含义 · 做真正的投资，“519=我要酒=吾依旧=捂要久” 茅台的投资价值与年轻人不喝茅台的答疑 · 茅台酒消费群体有如下特点：第一，要有经济实力，简单说要有满足了舒适生活后的钱；第二，要有一定的生活阅历，经过一些大小事；第三，要有适当的社会生活圈层和人脉；第四，要有通过消费提升生活水平、获得精神满足的愿望。 投资与投机 · 从概率的维度看，投资投的是确定性，投机投的是可能性。

坦白讲，作者即使不买茅台日子也不会过的太差的，只是茅台加速了他财务自由的步伐，因为作者本身就是个很好的人，执行力，纪律性 ，信念感，以及与人为善的品格都在线的。书中很多观点我还是很认同的，1、不要用你需要的钱去挣你不需要的钱，正如巴菲特所言，现金是氧气，市场无法预测且变化多端，真正的财富需要时间慢慢积累才爆发，比起涨停板更容易预测的是你加杠杆爆发的期限。 2、守住你的能力圈，不懂的不碰。我自己是做HR的，经常会遇到老板总想是学习华为，谷歌各种管理模式，但最终浮于表面，学习本身没有错，急功近利往往本末倒置。映射到个人也一样，没有人可以成为巴菲特，或者段永平所谓师傅领进门，修行靠个人，我们终其一生是要成为自己，永远成为不了别人。但核心的理念其实投资大佬都说到很透了。纪律，能力圈，不借钱炒股，慢慢变富。 3、公司其实也是一个生命体，股票的波动我感觉就跟心电图一样，起起伏伏。进入市场的第一天开始就应该知道，市场是什么样的，正如芒格所言，我知道自己会死在哪里，我就不去哪里，市面还是有很多关于金融市场书籍和电影的，类似大空投，华尔街之狼先看一下自己会死在哪里，然后设立自己的stop doing list。 最后，茅台确实是个好公司，只是现如今一手十几万的成本确实对普通人来说不是小数目，我没有办法闭眼买的，目前建仓了一点，只能说股价再降到我设定的线我还会再买。平常心吧，好好生活，睡的安稳也很重要。

强烈推荐投资者阅读，特别是小散户。 从茅台上市三天后就买入一直持有至今，整整25年的时间，获得丰厚的投资回报，早已实现高级别的财务自由，即在遵守法律和不伤害他人的情况下想做什么就做什么的自由，这就是本书的作者张亚群。 这本书是成功的个人投资者张亚群的思想结集，书中提到绝对要杜绝杠杆，对杠杆0容忍；投资一定要用闲钱，投了就当这笔钱没了，5年是最短期限；淡化估值，着眼于投资标的长期内生价值的增长和股东回报即分红的提高，投资那些可以不用再做选择的标的；相信自己，独立思考；人生只需富一次。 不是因为成本低才长期持有，而是因为长期持有才成本低。 投资需要投入本金、精力、时间，前两者较容易被感知，而真正重要的是后者，时间是最重要的成本。人们常常津津乐道于巴菲特投资可乐赚了几倍，分红了多少，当时买入的pe有多低，可乐作为投资标的有多优秀，却忽略了巴菲特投入了将近40年的时间。 投资最大的成本是投入时间，理解了这句话，也就理解了投资的精髓。 对了，最后，投资的三重境界： 手不动，眼不看，心不念。

投资并不是天道酬勤，也不是立刻反馈结果，甚至不是正确反馈结果--有可能错误的动作导致正向结果，所以投资是一件很私密的事情，私密的点在于，投资方法选取需要适合自身，并没有一套放之四海而皆准的法则，需要结合自己性格和能力圈（学历，阅历，背景，资金面-现金流与资产量，研究能力）等去选取适合自己的投资方式方法。 股票市场总是涨少跌多，95%的时间都在下跌或横盘，只有5%的时间在上涨，在股票市场最重要是会等，华杉讲透《孙子兵法》里面说到，不懂等待是性格的重大缺陷，这话不仅在兵法，放在投资，乃至人生都是价值连城的金句。 想要投资成功，健全心态必不可少，乃至于是最重要因素：不以涨喜，不以跌悲，所以投资需要成功，需要做到三重心境：不卖，不看，不想，这三重心境由易到难，我也在第二重与第三重之间。 尤记得一部港片，男主在舞厅遇上他求学时期的白月光当上了舞女，他气急败坏地过去质问，你为啥会在这里当舞女的时候，白月光给她回了一句：肯定是为了钱，难道我喜欢跳舞吗？投资的本质是为了让生活质量提高，如果买入以后因为涨跌而心惊胆战，生活质量降低，那就是得不偿失。 投资不比快慢，只比远近，这其实很像人生，赚10个亿但只有40岁的人生，还是没有生活困难长寿的人生，想必大家都会选择。 在股票市场摸爬滚打很多年，截止目前我发现其实需要学习的东西其实不多，或者说学不来，价值投资就那么几句话，5分钟说完；技术分析有无数个模型，每个成功率都是50%。投资就像小马过河，听黄牛和听松鼠都不对，只有适合自己才是最好的。 关于模式，张晓君谈了4条：第一条，公司是不是赚钱？第二条，公司赚的是不是真钱？（利润不用再投建新产能，研发新科技）第三条，公司赚的是不是轻松钱而不是辛苦钱？第四条，公司是不是可以一直甚至永久赚钱？ 价值投资是漫长而艰辛的，是只有起点没有终点的旅程，一旦开启这段旅程，它将延续人的一生并惠及子孙后代。这个过程必然会有诱惑、痛苦、煎熬、反复，甚至折磨。在这条路上除了可以欣赏旖旎风光，更多的是经历狂风暴雨的暗夜，翻越荆棘丛生、崎岖难行的沟壑，常会独自负重前行。若干年后回望来路，价值投资就像一次修行，需要具有坚强的意志和正确的方向，目标明确笃定，知行合一。相信坚守的力量，永不放弃。然有志者事竟成

这本《坚守的力量》道出了价值投资的精髓~“价值投资，并非在某个价位买入某个标的，然后再持有一段时间。价值投资应该基于自己的认知范围和能力圈，挑选具有长期甚至永久确定性的公司，用长期不用的闲钱买入股份，然后投入时间，随着标的内生价值增长，以获得自己投资本金价值增长的过程。价值投资有几个关键词：认知、能力圈、长期或永久确定性、长时间、价值增长。” 作者确实在自己的能力圈里坚守出非凡的收益，几十年单吊茅台一支股票，说明作者对茅台的确定性非常自信和了解，否则不可能坚守几十年，一股不卖。把坚守茅台当成一生的事业。书中不乏投资真知。但作为投资参考书籍来说只能说一般。

作者就是典型的幸存者偏差，书名就应该叫做《投资茅台--幸存者偏差的最典型案例》。 茅台是优质企业，但像茅台一样的优质白酒企业还有很多，A 股还有许多其他行业的优质企业。要压中一个行业的某一单一企业，并获得巨额的回报，确实非常非常艰难。 但我们要看到，茅台除了自身产品品质优越，还有很大的原因是吃到了中国改革开放20、30年以来高速发展的时代红利，尤其是房地产红利。还有A股市场本身的畸形发展，以及国家对西部贫困省份的重点扶持。这一系列因素造就了A股股王茅台的诞生。 作者能够从茅台一上市就买入，并坚持持有了20多年，不能说他不厉害。但是他的操作策略对普通投资者毫无借鉴价值，因为没有谁能看清10年20年之后的国际形势、国内政策、消费偏好、市场行情。作者能够买入并坚持下来，只能说明他是非常有耐心的，也是非常幸运的。 作者在这20年当中，经济没有遇到大的困难，在住房、教育、医疗、老人赡养这些问题上都没有让他出现大的经济困难，不需要动用股票账户的资金。这是绝大部分普通人都很难做到的。所以说作者就是典型的幸存者偏差。 奉劝普通投资者不要学作者，因为你大有可能买到的是中石油、中银行、中移动、万科、恒大、乐视、海螺、宝钢、三一重工、长虹、康佳。

来自年轻投资者的一些思考与感悟。 是在25年10月正式开启价值投资之路的。在这之前也看了一些价值投资的书，在看的时候就觉得“选对，拿住”对我来说不是难事。买入茅台后，依然觉得轻松自在，我是可以做到买了茅台但心中无茅台的，甚至也没有觉得长期持有是件难事。直到26年2月我开始意识到这事一点也不简单。 年轻投资者通常需要面临两大主要矛盾。一是本金积累与享受当下的消费主义及生活诱惑的矛盾。很多时候的消费，其实是被“拥有”带来的快感吸引，请牢记，物品带来的快乐是递减的。不依靠家庭或另一半托举的年轻人，本金的积累往往就是得靠“延迟消费”、“延迟满足”换来的。如果你是抱着既想要未来的保障，又想要当下的精彩，那将会陷入无尽的痛苦之中，鱼和熊掌是不可兼得的。前几年会孤独，但当认知开始变现，对不喜欢的工作敢说“不”的时候，比一堆旅游打卡照片、一柜子衣服鞋子包包、一堆此前众人追捧如今分文不值的物品更踏实。在积累本金的事上，不是错过青春，而是在用一段时间的克制，去换取对自己未来几十年的掌控权。投资确实需要本金，想要将来生活的好，年轻时过些简单的日子，便是代价。 二是即时满足的渴望与对延迟满足的忽视的矛盾。很多人不只是年轻投资者，都是抱着“赚一笔钱去享受”的心态进入股市的，把股市当作自己欲望的取款机。欲望是无止境的，股市也不是你的ATM。带着强烈的目的，尤其是满足短期欲望的目的进入股市，往往会让自己的判断变形，因为目的太急切时，人容易看到自己想看到的东西，选择性忽略风险，最终变成市场的“猎物”。赌场和彩票店生意好，本质上是因为迎合了人性中“不劳而获”和“快速翻盘”的幻想。 对于年轻投资者而言，时间是特有的优势。真正能带来质变的，往往是需要时间沉淀的。 价值投资，是个人不断沉淀、不断平静的过程，也是与自我和解、与世界相处的过程。把浑浊的水静置，泥沙沉淀后，水反而清澈了。当开始丢弃浮躁，放弃对超出自己能力外的追求，接受慢慢变富的现实，相信冬天播种、秋天收获的自然法则，不把投资当博弈，而是当作一场修行，到最后收获的不只是财富，还有在这个过程中不断提高的对世界更深的认知和更从容的心境。 自我认知的清醒，本身就是一件难事。“真经”不在西天，藏在九九八十一难之中。