投资，最重要的事

《投资，最重要的事》推荐序中提到本书是巴菲特推荐为数不多的书籍中的一本，表面上是讲投资的书，细看细品又觉得是个心理学专著，核心话题就是讲如何“逆向思考，逆向投资”，说白了就是“如何做自己”在投资领域的实践。心理学专著里，“如何做自己不从众”这种话题想必已经烂大街了，要我说，读一百本书籍，不如一次实践，用真金白银在股海里扑腾几年，就知道容不容易做到😂。 平时工作生活，“不能做自己”顶多活了个平庸，其实当个庸人也没啥不好的。但跳进股海，如果“不能做自己”，庸人怕是都做不成，只能做被割的韭菜😂。如果把资本价格看成“大众的共识”，价格偏离价值的大幅波动反映了这种“共识”有多么不靠谱，而少数人正是因多数人的“不靠谱”而获利，这就是资本市场的本质之一，一场“荒诞而深刻”的心理博弈游戏。 作者是橡树资本创始人，与其他公司“尽量多赢”的目标不同，这家公司以“赢在平均但尽量少输”的理念著称。整本书反复强调“风险控制”，“价值识别”的重要性，只有更准确的识别真实价值，才能判断价格是否值得买入和长期持有，还是尽快沽出，才能在恐慌到来时从容“半空接刀”，或者市场火爆时果断“激流勇退”。老股民都知道，这些说起来容易，做起来有多难。所以，这本书适合反复阅读和反思，尤其在“人声鼎沸”或者“寂静无声”处，更要不时多翻几下，也算是投资人的“心理修行”了，老股民都知道我在说什么。😂 推荐序中提炼的一些核心观点摘录如下（适合老韭菜放在床头每天打卡看看😂）： 1. 最重要的不是盲目相信股市总是有效或者总是无效，而是清醒认识股市相当高效而且相当难以击败，只有真正的高手才能长期战胜市场。 2. 最重要的投资决策不是以价格为本，而是以价值为本。 3. 最重要的不是买好的，而是买得好。 4. 最重要的不是波动性风险，而是永久损失的可能性风险。 5. 最重要的巨大风险不在人人恐惧时，而在人人都觉得风险很小时。 6. 最重要的不是追求高风险高收益，而是追求低风险高收益。 7. 最重要的不是趋势，而是周期。 8. 最重要的不是市场心理钟摆的中点，而是终点的反转。 9. 最重要的不是顺势而为，而是逆势而为。 10. 最重要的不是想到逆向投资，而是做到逆向投资。 11. 最重要的不是价格也不是价值，而是相对的性价比，即安全边际。 12. 最重要的不是主动寻找机会，而是耐心等待机会上门。 13. 最重要的不是预测未来，而是认识到未来无法预测但可以先作好准备。 14. 最重要的不是关注未来，而是关注现在。 15. 最重要的是认识到短期业绩靠运气，而长期业绩靠技术。 16. 最重要的不是进攻，而是防守。 17. 最重要的不是追求伟大成功，而是避免重大错误。 18. 最重要的不是牛市跑赢市场，而是熊市跑赢市场。 实践是检验真理的唯一标准，所以，“做自己”这种事还得在“事儿”上磨，上本书《竞争战略论》看的是如何在企业经营中“做自己”，这次就是如何在金银场“做自己”，我觉得吧，论修炼“做自己”天天看书真没用，还得对自己狠一点，把自己置身于不能做自己就要玩完的环境，不做自己就鼻青脸肿了，自然很快就会悟到（当然也会很快玩完）😂。我就胡咧咧一下仅供参考哈。

值得天天抄一遍，我简要概括如下：1.最重要的不是盲目相信股市总是有效或者总是无效，而是清醒认识股市相当高效而且相当难以击败，只有真正的高手才能长期战胜市场。2.最重要的投资决策不是以价格为本，而是以价值为本。3.最重要的不是买好的，而是买得好。4.最重要的不是波动性风险，而是永久损失的可能性风险。5.最重要的巨大风险不在人人恐惧时，而在人人都觉得风险很小时。6.最重要的不是追求高风险高收益，而是追求低风险高收益。7.最重要的不是趋势，而是周期。8.最重要的不是市场心理钟摆的中点，而是终点的反转。9.最重要的不是顺势而为，而是逆势而为。10.最重要的不是想到逆向投资，而是做到逆向投资。11.最重要的不是价格也不是价值，而是相对的性价比，即安全边际。12.最重要的不是主动寻找机会，而是耐心等待机会上门。13.最重要的不是预测未来，而是认识到未来无法预测但可以先作好准备。14.最重要的不是关注未来，而是关注现在。15.最重要的是认识到短期业绩靠运气，而长期业绩靠技术。16.最重要的不是进攻，而是防守。17.最重要的不是追求伟大成功，而是避免重大错误。18.最重要的不是牛市跑赢市场，而是熊市跑赢市场。

成功的投资或成功的投资生涯的基础，是价值。你必须清楚地认识到你想买进的东西的价值。价值包括很多方面，并且有多种考察方法。简单来说，就是账面现金和有形资产价值，公司或资产产生现金流的能力，以及所有这些东西的增值潜力。 你必须以可靠的事实和分析为基础，建立并坚持自己的价值观。只有这样，你才能知道买进和卖出的时机。只有拥有良好的价值感，你才能培养在资产价格高涨并且人人认为会永远上涨的时候获利的纪律，或在危机时甚至价格日益下跌时持仓，并以低于平均价格买进的勇气。当然，为达到在这些情况下获利的目的，你对价值的估计必须准确。 —————————— 价格和价值的关系是成功投资的关键。低于价值买进是最可靠的盈利途径，高于价值买进则很少奏效。 永远不要低估心理影响的力量。贪婪，恐惧，终止怀疑，盲从，嫉妒，自负以及屈从都是人类本性，它们强迫行动的力量是强大的，尤其是在它们达到极致并且为群体共有的时候。群体会影响他人，善于思考的投资者也会察觉到它们的影响。任何人都不要奢望对它们免疫和绝缘。 定价过低”绝不等同于“很快上涨”。这就是我第二句重要的格言：“过于超前与犯错没有区别。”在证明我们的正确性之前，我们需要足够的耐心与毅力长期坚持我们的立场。 —————————— 除了具备衡量价值的能力并且在定价适中时追求价值之外，成功的投资者还必须有正确应对风险的方法。他们必须突破学院派将风险等同于波动的定义，并且理解最重要的风险是永久损失的风险。 大多数投资者认为多元化指的是持有许多不同的东西，很少有投资者认识到，只有投资组合中的持股能可靠地对特定环境发展产生不同的反映时，多元化才是有效的。 风险控制是防御型投资的核心。防御型投资者不仅会努力做正确的事，还非常强调不做错误的事。因为在逆境中生存与在顺境中将收益最大化是相矛盾的，所以投资者必须决定两者之间的平衡。防御型投资者更注重前者。 —————————— 错误边际是防御型投资的关键要素。 投资成功的基本要求之一，也是最伟大的投资者的必备心理之一，是认识到我们无法预知宏观未来。很少有人（如果有的话）对未来经济、利率、市场总量有超越群体共识的看法。因此，投资者的时间最好用在获取“可知”的知识优势上：行业、公司、证券的相关信息。你对微观越关注，你越有可能比别人了解得更多。 只有拥有非凡洞察力的投资者才能稳定而正确地预测支配未来事件的概率分布，并发现隐藏在概率分布左侧尾部的不利事件下的潜在风险补偿收益。

读书笔记--《投资，最重要的事》 好书，看完第一时间写个笔记吧。所谓投资就是人生，人生就是投资。是因为投资中要做好的事情，和人生的哲理非常相似。不过要说最重要的，那肯定是信念、坚持、努力。这本书稍稍有点偏所谓的技术流，但除了对人性所引起的周期的讨论之外，最根本的落脚点还是价值。从中学到了：1.“要想在一生中获得投资的成功，并不需要顶级的智商、超凡的商业头脑或秘密的信息，而是需要一个稳妥的思考框架作为决策的基础，并且有能力控制自己的情绪，使其不会对这种思考框架造成侵蚀。”2.与众不同是需要付出代价的，而且必须承受的住。忍耐，就是忍得住，想得开。3.吸取伟人的智慧，并且执行，就足以保证很大的成功4.接受无常，接受是一种人生智慧，接受带来平静，以及行之有效的耐性5.投资之所以不是科学而是艺术，主要的原因是没有直接的因果关系，没有必然的精密的推理结果。6.一般人寻找简单的准则和答案，真正的成功者明白，成功是简单的对立面。7.你不可能在和他人做相同事情的时候期待胜出，突破常规是一种思维方式。8.即使你是对的 坚守你的观点是非常困难的 并且也并不代表你可以战胜市场，因为市场会按照主流的观点发展。你需要的是耐心和坚持。9.对于价值投资者来说，回报越高 风险越低.10.市场最主要的影响因素是：参与者的脆弱的客观性，即保持理性的能力，生活也是这样。11.市场大部分时间是有效的 除非你能证明它是无效的12.技术分析是没有任何意义的，永远要摈弃这一种思想13.选对了就要坚定的持有，正确并不等于正确性能够立即被证实。14.最主要的是你必须是正确的15.以公平的价格买入 只能得到公平的收益16.泡沫是客观存在的 但是要寄希望价值之外的东西获利是非常不可靠的17.市场延续非理性状态的时间比你撑住没破产的时间要长，要心怀敬畏18.低于价值买入并不能确保万无一失，但这却是我们胜率最高的做法19.风险是不可避免的，应对风险是投资的根本要素。要杜绝出现永久性损失的可能性。20.一个人的成功可以靠一个极端却最终正确的投资预测活很多年，但这有什么意义呢？因为它是不可复制的。决定它出现的不是分析，而是运气。21.投资并不符合正态分布，因为人的情感的不可控，具有在极值的肥尾效应，即在极值处更加极端。22.收益本身，尤其是短期收益，不能说明投资决策的质量，更不能说明面临的风险23.大多数人将风险承担视为一种赚钱途径，但是市场不可能永远以这种方式（风险未发生）运作，直到发生的时候，人们才会真正明白风险是怎么回事，风险就是风险，要心怀敬畏。24.无论基本面有多好，人类的贪婪与犯错倾向都会把事情搞得一团糟。25.决定风险的主要因素是投资者的行为心理。26.越不觉得有风险，所对应的风险收益越低，风险就越大。27.只有潮水褪去的时候，你才会发现谁在裸泳，而潮水总会褪去。28.实际上控制风险比创造收益更重要，结果取决于失败的事情，成功来源于我们不做的事情。29.任何东西都不可能朝同一个方向永远发展下去，坚持以今天的事件推测未来是对投资者健康最大的危害。30.周期性的根本原因是人的参与，人的情绪化和缺乏稳定性导致了周期。31.所有的一切现状可能在一秒钟内发生逆转。32.没有一次是不同的。33.投资是一种人类行为，影响理性决策的是巨大的心理因素：1.贪婪：对金钱渴望的贪婪。过度的无节制的占有欲，压倒了常识和逻辑2.恐惧：过度的不明智的风险规避，妨碍了本应采取的积极行动3.放弃思考的倾向：自欺欺人的，希望相信他所希望的事情，只要有一个表面的理由4.从众：对群体共识的屈服即使其他人明显是错误的5.嫉妒：一个在孤立环境下感到快乐的人，却因为别人更好而痛苦不堪6.自负：那种自我认同和满足感的需求、注重表面的光鲜失去本心7.妥协：妥协于经济和心理的压力，对自己认同的正确的事情的难以坚守所有的心理因素的最终效用是影响了自己的逻辑、审慎、常识，最终导致了非理性的行为，所以投资是理性的活动，是严肃的一丝不苟的。34.自欺欺人是最简单的，因为人总是相信他所希望的。35.每个人都在找免费的午餐，或者无往不利的圣杯，但是这是不存在的，唯一不变的就是变化，唯一可行的方式就是踏踏实实做事，认认真真做人。36.在短期不能带来太多自我满足的 默默无闻的 耐得住寂寞的投资者 才能攫取最丰饶的收益，谦卑、审慎、风险控制的路线不那么光鲜亮丽 但是更好的。37.当你所坚守的事情遭到挑战，你所摈弃的事情获得成功，如何坚守自己的信念，抵抗自我怀疑的倾向，不做错误的决策。38.一定要记住，当事情看起来“好到不像真的”时，它们通常确实不是真的。39.千载难逢的市场极端情况似乎每10年出现一次，风险出现的可能性比你想象中高得多。40.在别人恐惧的时候贪婪，在别人贪婪的时候恐惧，尽量熟练地接飞刀以获取最丰厚的回报。41.投资是 经过深入分析后 找到相对的更好的选择 是比较和选择。42.要找的便宜来自于不以价值为基础的偏见。43.有争议的、不合时宜的或令人恐慌的资产是投资的好的选择。44.市场不是有求必应的机器，它不会仅仅因为你需要就提供高额收益，耐心等待机会，这是必要的步骤，也是为数不多的优势。45.一种心态上的区别，如果拿着锤子看什么都是钉子，如果拿着钱找机会，到处都似乎是机会，但绝对不是一流的机会，而当一流的机会摆在眼前时，是自然而然不需要思考的。46.不计代价的强制卖出的卖家 是世界上最美妙的交易对手。47.投资者需要做到：坚信价值、少用或者不用杠杆、长期资本、顽强的意志力。48.预测只是概率，而不是结果，即使概率是对的，结果也可能不一样。49.人类不是被一无所知的事所累，而是被深信不疑的事所累。50.繁荣期承担最高风险的人往往能获取最高的收益，但这什么都不意味。决策的质量并不取决于结果。51.只有一条路 做正确的事情 并且忍耐 等待兑现。接受短期的平庸 日久见真章。52.在底部抛售 使得下行趋势转变为永久损失 是投资中最大的错误之一。53.要耐得住寂寞，当不处于极端情况下时，是不需要紧急行动的，在不需要取巧的时候不要自作聪明。54.繁荣期达到平均表现，衰退期高于市场表现。55.投资最重要的事情之一：你必须以可靠的事实和分析为基础，建立并坚持自己的价值观。56.风险控制和错误边际必须时刻在你的投资组合中体现出来。但你必须记住，它们是“隐蔽资产”​。 对我来说这本书最大的意义是，强调了市场的不可知、明确了耐心的重要性、解释了不去追求无谓的高收益的原因、提出了周期的观点并对人性的弱点予以警醒、强调了风控和审慎的重要性。投资即是人生，要做一个理性、有韧性、有坚守、耐得住寂寞的人。

“每场游戏中都有一条鱼。如果你玩了45分钟还没弄清谁是鱼，那么就是你了。” 一本巴菲特读了两遍的投资书！技术、晦涩，适合股票投资学习。当然，人性使然，也适用于分析其他商业。 书中序言概括以下4点被我认同： “最重要的投资决策不是以价格为本，而是以价值为本。”；“最重要的不是追求高风险高收益，而是追求低风险高收益。” “最重要的不是顺势而为，而是逆势而为。”；“最重要的不是预测未来，而是认识到未来无法预测，但可以先做好准备。” 重要的是，理念源自持之以恒的警醒。你必须要知道世界上正在发生什么，也必须要知道这些事件将导致什么结果。只有这样，你才能在类似的情况再次出现时吸取教训。大多数投资者做不到这一点，他们注定将屡次遭受经济繁荣与萧条周期之害。 总而言之，无效性是杰出投资的必要条件。试图战胜一个相当有效的市场就像掷硬币一样：你能够期待的最好结果是50%的胜算。如果投资者想取得胜利，那么在基本过程（市场缺陷、错误定价）中，必须存在可资利用的无效性。 在掷硬币的时候，即使已经连续10次掷出正面朝上，下一次正面朝上的概率仍然是50%。 钟摆意识，当形势良好、价格高企时，投资者迫不及待地买进，把所有谨慎都抛诸脑后。随后，当周围环境一片混乱、资产廉价待沽时，他们又完全丧失了承担风险的意愿，迫不及待地卖出。永远如此。 在经济前景黯淡的情况下进行新的投资是很困难的。然而，正是这样的时刻才会带来最高的潜在收益。 2021第58本结

在不确定性的浪潮中锚定价值：重读投资的底层逻辑 当市场的喧嚣淹没理性的声音，当“快速致富”的神话遮蔽风险的本质，我们是否真的理解投资的核心命题？霍华德·马克斯在《投资最重要的事》中抛出的追问，恰如穿透迷雾的光束——在这个被算法与情绪双重裹挟的时代，那些被忽视的基本法则，恰恰是抵御波动的终极铠甲。这本书并非一本罗列技巧的操作手册，而是一场关于认知重构的思辨之旅，它用冷静的逻辑拆解投资的本质矛盾，用历史的镜鉴照见人性的永恒弱点，让每一位读者在字里行间重新审视“收益与风险”“共识与独立”“耐心与冲动”的辩证关系。 一、第二层思维：超越共识的认知革命 投资世界最残酷的真相，莫过于“多数人的共识往往导向平庸”。马克斯提出的“第二层思维”，本质上是对群体非理性的深刻解构——当第一层思维满足于“这家公司业绩增长，因此值得买入”的简单判断时，第二层思维早已穿透表象，追问“业绩增长是否已被市场过度定价？行业竞争格局的变化是否会颠覆当前优势？”。这种思维范式的革命，在阅读过程中带来的震撼远超单纯的知识获取：它揭示了为何在2021年核心资产抱团潮中，跟风入场者最终深陷泥潭，而少数保持清醒的投资者却能提前离场；为何2020年疫情引发的市场恐慌中，那些敢于逆向布局的人最终收获超额收益。马克斯用无数真实案例证明，超额收益从来不是来自对趋势的追随，而是源于对共识的审慎质疑，这种质疑需要的不仅是专业知识，更是对抗群体情绪的勇气与独立判断的定力。 二、周期本质：在钟摆运动中把握时机 “市场永远在过度乐观与过度悲观之间摆动”，这一论断在书中得到了淋漓尽致的阐释。马克斯将市场周期比作“弹性绳”，它永远围绕均值波动，却在极端情绪的驱动下不断突破合理边界，而“这次不一样”这句谎言，始终是每一次周期拐点的墓志铭。书中对周期的拆解并非抽象理论，而是可感知的现实映射：信贷周期的松紧如何影响资产价格，情绪周期的起伏如何制造估值泡沫，估值周期的轮回如何带来抄底良机。最令人印象深刻的，是马克斯对“周期定位”而非“周期预测”的强调——我们无法精准预判拐点何时到来，但可以通过估值分位数、信用利差、投资者情绪等多重指标，判断市场处于周期的哪个阶段。这种思维方式彻底颠覆了“预测市场”的迷思，转而倡导“应对市场”的理性：在狂热时保持警惕，在恐慌时寻找机会，这正是2008年金融危机中橡树资本逆势获利的核心逻辑。 三、风险控制：投资的生命线与安全边际 “投资的首要任务不是赚钱，而是避免永久性资本损失”，这句箴言贯穿全书始终，构成了马克斯投资哲学的基石。他对风险的定义打破了传统金融理论的误区——风险并非简单的波动性，而是资产价值永久性灭失的可能性，这种风险往往隐藏在看似诱人的高收益背后。书中对风险控制的论述充满实践智慧：不使用过高杠杆，因为杠杆会放大错误；坚持安全边际，用价格与价值的差额抵御未知风险；避免“黑天鹅”陷阱，通过分散投资降低尾部风险。阅读到“一次50%的亏损需要100%的收益才能挽回”时，那种对风险的敬畏之心油然而生——这不仅是投资的准则，更是一种生活的智慧。马克斯用橡树资本的实践证明，真正的投资高手不是永远不犯错，而是通过严谨的风控体系，让错误的代价可控，让正确的决策持续复利。 四、逆向投资：孤独者的胜利法则 “在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪”，巴菲特的名言在马克斯笔下得到了更深刻的诠释。逆向投资并非单纯的“反着来”，而是建立在价值评估基础上的理性选择——它要求投资者在市场极端情绪中保持独立，在资产被错杀时勇敢出手，同时具备承受短期孤独的耐心。书中对逆向投资的三重前提令人豁然开朗：首先要识别市场极端，当媒体头条全是乐观或悲观论调时，往往是趋势反转的前兆；其次要有价值支撑，逆向操作不能脱离基本面，否则就会陷入“价值陷阱”；最后要有足够耐心，市场回归理性可能需要数年时间，短期的浮亏是逆向投资者必须承受的成本。2012年欧债危机中，橡树资本逆势投资西班牙银行业不良贷款，最终获利数倍的案例，生动诠释了逆向投资的精髓——真正的机会，永远在大多数人不敢涉足的地方。 在这个信息爆炸、节奏加快的时代，《投资最重要的事》如同一剂清醒剂，它提醒我们：投资的本质是一场关于认知与人性的修行，那些看似复杂的交易背后，终究是简单法则的重复。马克斯没有给出致富的捷径，却提供了一套抵御风险、穿越周期的思维框架——它让我们明白，投资的成功不在于做对了多少事，而在于避免了多少致命错误；不在于预测未来的能力，而在于应对不确定性的智慧。无论是初入市场的新手，还是经验丰富的投资者，都能从这本书中获得启发：在波动的市场中，唯有坚守理性、敬畏风险、保持耐心，才能在不确定性的浪潮中锚定价值，实现长期复利。这不仅是投资的最重要事，更是人生的重要课题。

—— 千本计划55 ——《投资，最重要的事》 很少荐书的巴菲特在2011年大力推荐霍华德·马克斯的这本书，而且说他读了两遍。 可见，本书不是只靠标题党来抓人眼球，内容上也是有些干货的。于是乎，笔者也读了两遍——毕竟自认为与巴菲特还是差着十万八千里呢，事实证明，也确实需要读两次才能理解其精髓。 本书以作者的备忘录的汇集而成，为此是一个片段一个片段的组织起来的，这导致全书有些凌乱，重复，以及缺少必要的体系化的论证和框架组织，但是瑕不掩瑜，本书的投资理念和思想还是闪闪发光的。 此书的投资理念总体上来说，属于价值投资，也就是与千本计划54——巴菲特致股东的信属于同一门派，但是此书关于风险和周期性的阐述更深刻而具体，操作性上也比《巴菲特致股东的信》更具指导意义。 读了两遍书后，我大致可以将作者的投资思想概括为这样一句话：在一群由聪明的投资者参与的无法被预知的无效市场中，要想取得超越市场平均收益水平的成就，需要理解市场或个股的周期性，深刻洞察市场的温度（情绪），践行逆向投资思维并寻找价格低于内在价值的标的（安全边际）买入并持有。 01. 你的投资目标是？ 很投资者看到“投资目标”几个字都会笑出声来，投资的目标当然是“赚钱”了，这话没有错，但禁不住追问，比如：“你能接受可能损失50% 本金赚取100% 或者更高的利润么？”、“你是不是接受加杠杆来赚钱？”——这因个人的风险承受能力不同而不同。如果考虑环境的差异，在牛市赚200%有可能比在熊市赚50% 还要容易的，为此目标设定还要考虑环境的，因环境的变动而动态调整。 如果投资目标仅仅是保本或者稳定升值，那直接选择定期储蓄或者中长期国债即可。 如果投资目标是达到市场的平均水平，那直接选择指数基金或者指数型ETF 即可。 如果投资目标是超越市场的平均水平——正是本书的目标读者群，那这本书就是为你写的。当然这里需要补充一句，目标的实现与否是要经历多个牛熊的统计学检验的，就像巴菲特持续20年左右保持年复合增长率16% 以上（非准确统计）。接下来就看看，为了实习这样的目标，作者给出的投资策略。当然，作者自己是通过这样的投资策略赚到了钱的。作者（霍华德·马克斯）生于1946年，比巴菲特小16岁，1995年创建美国橡树资本管理公司，到2013年管理资产规模达800亿美元。 02. 市场有效么？ 在经济学里存在着“有效市场”假说，但是作者认为在股票市场，有效市场假说不成立，其中一点就是有效市场的前提是所有参与者都是聪明并且理性的，而这里忽略了是人就会受到情绪的影响，这里包括“贪婪、恐惧、嫉妒、自负、拒绝怀疑”等诸多情绪影响，甚至群体还会施加“从众”的心理影响，也就形成了“乌合之众”，而受到情绪的严重影响的投资者很容易做出非理性的操作。为此有效市场假说无法立足了。 笔者认为，有效市场假说的另一个前提——所有人都可以快速的、公平的、全面的获得信息。这显然也是不可能的，信息传递的时效差是必然存在的，信息差也很难抹平的，更不要说信息爆炸的时代，信息的处理和甄别也存在着巨大的挑战。 这里为什么要讨论市场的有效与否呢？其实是为论证作者的投资目标——获得超越市场的平均水平的收益——是否能达成。在市场有效性理论框架下，这样的投资目标理论上就无法实现的，而支持市场无效理论的本书作者和巴菲特的投资成功就是最好的反例。 如果作者的投资目标理论上可以实现，那有效的投资策略是什么？ 03. 从谁的手里赚钱？ 在讨论具体的投资策略之前，还要明确如果从投资市场赚钱，那到底是从谁的手的手里赚钱呢？这需要分情况来看。在经济繁荣的时期，上市公司更新技术和设备，扩大生产，赚钱更多的利润，进而为股东分红，这也是投资者应该的投资回报，这里赚的是经济发展或者公司发展的钱——这是良性的股市氛围。随着赚钱效应的扩散，更多人加入到投资者的队伍中来，为此股价被推高，股价的拉升将吸引更多投机者的加入，股价将被上涨到严重偏离其内在价值的程度，于是泡沫产生，此时如果能获利了结，此时赚的是泡沫的钱（或者说接盘侠的钱）。当再也没有一个买家出价更高时，更多的人选择争先恐后的抛售，股价也开始反向运动，股市/个股的赚钱效应消失。 简单点说，一种是赚经济/个股发展的钱，此时所有相关投资者都是赚钱的——多赢博弈，比如所有与巴菲特一样早期买入可口可乐并长期持有的投资者； 一种是赚市场给出错误定价的股票，价值投资就是寻找这样的便宜货，此时赚钱就是赚交易对手的钱，也可以称为割韭菜的钱——零和博弈。 作者将股市中的“韭菜”定义为第一层思维者，相对应的将非韭菜定义为第二层思维者，主要表现如下： 第一层次思维说：“这是一家好公司。让我们买进股票吧。”第二层次思维说：“这是一家好公司，但是人人都认为它是一家好公司，因此它不是一家好公司。股票的估价和定价都过高，让我们卖出股票吧。” 第一层次思维说：“会出现增长低迷、通货膨胀加重的前景。让我们抛掉股票吧。”第二层次思维说：“前景糟糕透顶，但是所有人都在恐慌中抛售股票。买进！” 第一层次思维说：“我认为这家公司的利润会下跌，卖出。”第二层次思维说：“我认为这家公司利润下跌得会比人们预期得少，会有意想不到的惊喜拉升股票；买进。” 可见第二层思维者更多时候采取逆向投资策略，用巴菲特的话就是“别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧”。 04. 如何践行逆向投资并赚钱？ 市场是无效的，且无法被预测，但是市场的运行是周期性的，尤其信贷是有明显的周期性的，而信贷的周期性非常深刻的影响股市，为此理解周期十分必要，作者所描述的信贷周期如下： 经济进入繁荣期。资金提供者增多，资本基础增加。坏消息极少，因此贷款风险与投资风险似乎已经减少。风险规避消失。·金融机构开始扩大业务——确切地说，提供更多资本。金融机构通过降低必要收益（如降息）、降低信贷水平、为特定交易提供更多资本以及放宽信贷条款来争夺市场份额。最终，资本提供者开始为不具备资格的借款人和项目提供资本。正如早些时候《经济学人》所说的：“最坏的贷款出现在最好的时候。”这一行为导致了资本损耗，即资本投资项目的资本成本超过其资本收益，最终导致没有资本收益。当达到这个点时，前面所描述的上升段——周期的上升部分——开始出现逆转。 损失导致借款人畏难回避。 风险规避增加，伴随着利率、信贷限制与条款要求的提高。 可得资本减少——在周期的谷底，只有资质最好的借款人（如果有的话）才能借到资本。 企业迫切需要资本。借款人无法展期债务，导致债务违约及企业破产。 这一过程导致并加剧经济萎缩。 之所以出现周期性，作者认为是正是由于投资者的参与，因为人是情绪化并且善变的，缺乏稳定性和客观性，当这样的人聚集在一起后形成群体性的贪婪与恐惧、乐观与悲观、自负与自卑，市场自然而然的体现出与之相应的周期性。图略。 纵然知道市场的周期性，但是作者也明确未来无法预期，更无法预知当前周期阶段的持续时间和幅度，为此投资者能做的事，无法有三种选择： 努力练习技术或者借助计算机等来实现对周期的预测—— 这显然不太可能。 完全忽略周期，只择股不择时——巴菲特大致采取此策略。 弄清楚当前在哪里（也就是处于哪个阶段），并为下一阶段做好准备。这也是作者所选择的应对策略。 那如何能做到第3中选择呢？作者给出的方法是“测量市场的温度”，留意身边发生的事以及这些事所反应出来的市场参与者的心理和投资环境，尝试着问一下自己：投资者是乐观的还是悲观的？媒体名嘴认为该入市还是该出市？新型投资产品是被大众欣然接受还是避之唯恐不及？证券招股和基金上市被视为致富机会还是潜在陷阱？信贷周期处于资本容易获得还是难以获得的阶段？市盈率处于历史高位还是低位？收益率差是收窄的还是扩大的？这些都是至关重要但并不需要预测的东西。甚至作者还整理了一个测试表格，方便的测试市场的温度： 当你了解了市场的问题——韭菜们是恐惧还是贪婪的时候，你是不是磨刀霍霍了？且慢，还需要做一下安全测试，为自己预留足够的安全边际。也就是，始终要用自己的投资工具去称一下标的的内在价值，是否已经足够便宜了。 这里要声明的是，作者与巴菲特不同的是，作者更偏重便宜而不是标的的质地，从其经营的投资公司开展垃圾债券业务便可知；而巴菲特后期的投资风格更看重标的的质地，甚至明确表示：以合理的价格买优质的标的强于以便宜的价格买一般的标的。可以说这两种策略不分优劣，只是选择承担的风险不同，风险控制上的差异。 风险控制保证了投资者不会被强制出局，那就让我们看看作者如何定义风险，如何进行风险控制。 05. 如何保证不出局？ 所有的投资者都要面对风险，但是很多投资者却无法正确理解风险，甚至将波动等同为风险，这是严重的误区。作者给出的风险的定义是：可能发生的事情多于确定发生的事情。尤其大家理解的高风险高收益是这样的：图略 而作者眼里的高风险高收益是这样的：图略 如果对高斯分布或者正态分布有了解的人，那上图中一个个立起来的钟型图形很好的描述了收益相对于特定的风险值的概率分布。但是这里需要提醒的事，钟型分布和正态分布不是一回事，一定要加以区分。 事实上，真正的环境风险有两种类型——黑天鹅和灰犀牛。黑天鹅描述的是极其罕见事件的发生，比如俄乌战争； 而灰犀牛则描述的是对大概率风险的熟视无睹，比如房地产泡沫。 关于风险的识别，引用作者的带有辩证法色彩的描述如下： 当人们不再担心风险的时候，他们会在不要求补偿的情况下接受风险……风险溢价就不复存在。这是一种简单而必然的关系。当投资者无所畏惧、容忍风险的时候，他们就会买进高市盈率的股票和高EBITDA（现金流，定义为税息折旧及摊销前利润）的私营公司，疯抢收益率差较窄的债券和最低“资本化率”（营运净收入与价格的比率）的房地产。普遍相信没有风险本身就是最大的风险，因为只有当投资者适当规避风险时，预期收益中才会包含风险溢价。 在所有人都相信某种东西有风险的时候，他们不愿购买的意愿通常会把价格降低到完全没有风险的地步。广泛的否定意见可以将风险最小化，因为价格里所有的乐观因素都被消除了。 当然，正如漂亮50投资者的经历所证明的，当人人都相信某种东西没有风险的时候，价格通常会被哄抬至蕴涵巨大风险的地步。没有风险担忧，因此也就不提供或不要求风险承担的回报——“风险溢价”。这可能会使受人们推崇的最好资产成为风险最高的资产 从作者上面的描述可以看出，作者的逆向投资更多时候是针对灰犀牛类型的风险采取的逆向操作，即别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧；针对黑天鹅类型的风险，因其本身的极其罕见和不可预见性，靠的是安全边际来缓冲和兜底。 作者对于投资者“做的好”的标准也是建立在风险控制上的。在大部分的投资者眼里，承担同样风险取得更高的投资回报是“做的好”，如下图所示：图略 而作者眼里“做的好”，却是下面这样：图略 也就是，杰出投资者是那些承担着与其赚到的收益不相称的低风险的人。他们或以低风险赚到中等收益，或以中等风险赚到高收益。 为什么要如此强调风险的控制呢？因为在牛市时，赚取100%、200%、500% 的收益的投资者大有人在，但是在熊市时，太多的投资者回吐绝利润并亏损，甚至爆仓——也就是巴菲特所说的，潮水退去就看到了谁在裸泳。而一旦本金亏损，尤其是大比例的本金损失，将导致三振出局，后面的故事将与你没有任何关系。沃伦·巴菲特、彼得·林奇、比尔·米勒和朱利安·罗伯逊，他们出色的投资记录源于他们数十年没有大亏，而不仅仅是高收益。为此保证不出局是赚钱的前提。 06. 或许还需要一点运气 世界是不公平的，有些人确实因为走运而赚到了钱。但是运气可遇而不可求，毕竟“身高是无法训练的”，所以最好还是把精力放在提升个人认知和洞察力上。最后，祝愿所有阅读本文的你都能赚到钱（无论是通过努力工作还是通过投资）而过上富足的生活。 因为长评的格式有限，更完整书评请移步“小明的元宇宙”公众号文章查阅。

应该度过其他版本……… “避免致败投资，制胜投资自然会来”。这是我们最初的也是永远的信条。我们追求安打率，而不是“本垒打”。我们知道其他人会因为巨大的胜利和辉煌的赛季而占据头条，但是我们希望自己能以令客户满意的持之以恒的良好表现坚持到最后。 如果未来按照你的预期发展投资会胜利……但是总是存在意外 安全边界=错误边界，为应对未来可能出现的偏离预期非常大风险出现—- 坚持错误边际、只贷款给有实力的借款人的贷款人，很少经历信用损失。但是高标准会令他失去贷款机会，而这些机会将会流到对信誉要求较低的贷款人手上。只要经济环境持续乐观，积极贷款人会比保守贷款人看上去更聪明（也更能赚钱）。保守贷款人的回报不过是衰退期较低的信用损失。坚持错误边际的贷款人不会享受达到制高点的乐趣，但同时可以避免最低点的痛苦。这就是发生在防御型投资者身上的一切。 这里还有一种阐述错误边际的方法。你发现一些你认为会值100美元的东西。如果用90美元买进，你就得到一个获利的好机会，同时，如果你的推断过于乐观，也会有一定的损失概率。但是如果你用70美元而不是90美元买进，你的损失概率就会减少。减少的这20美元为失误提供了额外的空间，同时仍然有很好的获利机会。低价是错误边际的源泉。 他们给投资组合的定位是在顺境中获取收益，而不是确保在误判或打出失误球后幸存。 想象无能：想象无能首先是没有预测到未来可能发生的极端事件，其次是没有理解极端事件发生后的连锁后果 防御型投资听起来很高深，不过我可以将它简化为：敬畏投资！担心损失的可能性。担心有自己不知道的东西。担心自己虽能做出高质量的决策，但仍会遭受厄运和突发事件的打击。敬畏投资能避免自大，令你保持警惕和大脑活跃；能令你坚持充足的安全边际，提高投资组合应对恶劣形势的能力。如果不犯错误，制胜投资自然会来。 当心理因素导致某些投资者持有极端观点并且无法被其他人的观点抵消时，就会导致价格过高或过低。这就是泡沫和崩溃的根源。 投资者如何在心理因素的影响下错误投资？ 屈从。 ·不知不觉地加入已被他人的屈从扭曲的市场。 ·未能利用市场的扭曲。 危机中充斥着潜在错误：首先屈服并认输，进而退缩并坐失良机。在没有损失的时候，人们往往将风险视为波动，并且相信自己能够容忍。如果真是这样，他们就会顺应价格下跌，在低点时作更多投资，继而享受复苏，在未来出人头地。但是，如果容忍波动维持镇静的能力被高估了——通常如此——那么在市场处于最低点时，错误往往就会显露出来。信心和决断的丧失，导致投资者在市场底部抛售，将下行趋势转变为永久损失，并且难以充分参与到随后的复苏中。这样的错误是投资中最大的错误——顺周期行为最不利的一面——因为它是永久的，也因为它影响投资组合的很大一部分。 既然逆周期行为是避免近期危机全面影响的要素，那么顺周期行为就代表着潜在的最大错误。在市场繁荣期维持看涨仓位（或加仓）的投资者，为崩溃及随后的复苏准备得最不充分。

书中内容不仅适用于专业投资者，也为普通投资者提供了实用的投资思维框架。

优秀的投资者却从未忘记，他们的目标是买得好，而不是买好的。 以低于价值的价格买进。在我看来，这才是投资的真谛——最可靠的赚钱方法。 在逆境中确保生存与在顺境中将收益最大化是相矛盾的，投资者必须在两者之间作出选择。 在获取高额收益和避免损失这两种投资方法中，我认为后者更为可靠。 归根结底，投资者的工作是以营利为目的聪明地承担风险。 风险调整后收益才是关键。 关于防御型投资： 橡树资本管理公司青睐的是防御型投资。在繁荣期，我们认为只要能跟上大盘表现就好（在市场最火的时候甚至可能还会落后一点儿）。橡树资本管理公司投资组合的设计以在衰退期取得超越市场表现为目的，这才是我们认为最有必要之处。 在橡树资本管理公司，我们坚定地认为“避免致败投资，制胜投资自然会来”。这是我们最初的也是永远的信条。 防御型投资听起来很高深，不过我可以将它简化为：敬畏投资！担心损失的可能性。 关于杠杆： 使用杠杆——借入资本买进证券——不会使投资变得更好，也不会提高获利概率。它只是把可能实现的收益或损失扩大化。 动量投资： 据我观察，如果以10美元买进、11美元卖出，下个星期以24美元买进25美元卖出，再下个星期以39美元买进、40美元卖出，日间交易者就认为自己是成功的。如果你看不到其中的缺陷——股价上涨了30美元，交易者却只赚到了3美元。 关于构建投资组合： 构建投资组合的过程，包括卖出不那么好的投资从而留出空间买进最好的投资，不碰最差的投资。过程需要的素材包括：第一，潜在投资的清单；第二，对它们的内在价值的估计；第三，对其价格相对于内在价值的感知；第四，对每种投资涉及到的风险及其对在建投资组合的影响的了解。